虽然经济复苏是不争的事实，但2009年铜市的大幅飙升已经反映甚至透支了这一利好，因此2010年市场的关注重点转移至“退出政策”。而近期我国央行对货币政策的微调也让市场嗅到浓浓的“退出”意味，这也引发国内商品市场的大幅调整，其中沪铜在短短10个交易日内已调整近1万点。

虽然虎年伊始，无论是伦敦铜还是上海铜，均大幅冲高，但随后受我国调高存款准备金率以及限制银行信贷等的影响，两市期铜纷纷破位下跌。截至1月末，两市铜价均跌破前期重要支撑，强势不再。笔者认为，近期支持铜上行的主要因素正在悄然地发生变化，未来铜价仍可能出现大级别的调整。

全球经济复苏良好，但退出政策短期对铜价产生利空作用

全球多国经济已走出低谷早已是不争的事实。正是基于此，期铜2009年才走出大幅单边上扬行情。目前，印度、澳洲、中国等则出现了不同程度的通货膨胀、经济复苏有过热的苗头。鉴于此，我国央行已经调高存款准备金利率0.5%，对房产政策也采取了抑制措施。虽然政策力度不大，但实际上相当于给未来的宏观政策指明了方向。出现类似情况的国家还有许多。目前无论是美国还是中国未来的货币政策变化趋势已经倒向紧缩和升息，虽然全球经济复苏对期铜起到支撑作用，但期铜已因此行至7800—8000这样一个高位，继续上行缺乏坚实的经济基础，而退出政策引起的流动性收缩短期内将直接对期铜产生利空作用。

短期供应充裕

LME和SHFE铜库存均居高不下侧面反映出供应的充裕。目前铜库存与价格的关系趋于正常化，最近一个月其相关系数为-0.71，呈现良好的负相关关系。因此，短期供应充裕将继续对期铜产生利空作用。

下游需求尚可，但淡季令消费支撑减弱

从全球消费结构来看，我国仍为最大的消费国，需求量约占全球总需求的30%，其次是美国、德国和日本，分别约占全球11%、8%、7%。我国铜消费主要集中在电力、电子电器、交通运输、机械制造和建筑业等，其中电力行业铜消费占比超过50%。

虽然2008年金融危机爆发，但2008、2009年的电力电缆行业的发展并没有呈现下降态势，反而是再度扩张。不过需要注意的是，一季度往往是电力电缆消费的一个淡季。因此，一季度的电力电缆对铜的支撑作用偏弱。

除以上通过下游行业数据进行定性分析外，还有一种办法就是分析与铜消费基本同步的铜材产量情况。据最新一期数据显示，2009年12月铜材产量为100.51万吨，同比增长36.95%，涨幅扩大25个百分点，环比上涨近14%。因此，无论是铜下游行业的复苏态势还是铜材产量的强劲，均可反映出铜消费需求尚可。不过一季度往往是铜材的生产淡季。我们认为一季度的铜材对铜的支撑作用偏弱。

基金总持仓连续下滑

据CFTC期铜分类持仓报告显示，截至1月26日当周，基金总持仓、基金净多分别为140683手、28770手，其中总持仓连续三周下滑，累计下滑幅度近12%。根据我们的测算，自2009年以来，总持仓与LME铜价均保持高度的正相关性，相关系数高达0.95。因此，基金总持仓的连续下滑或诱发期铜下滑。

美元反弹对铜价上涨构成一定的威胁

根据我们的观察和统计，从2009年4月1日至今，美元和LME铜价格相关系数为-0.87，即呈现明显的剪刀差关系，亦即负相关关系。目前美元有效突破78一线，基本确认前期底部成立，后市有望继续反弹。就铜和美元的关系而言，虽然前期有一段时间期铜并没有受美元多大影响，但在美元确定触底反弹走强后，铜价与美元回归了负相关关系。

综上所述，虽然全球经济复苏对期铜起到支撑作用，但期铜已因此行至7800—8000美元/吨这样一个高位，继续上行缺乏坚实的经济基础，而退出政策引起的流动性收缩短期内将直接对期铜产生利空作用。供求方面，一季度为电力电缆和铜材生产淡季，其对铜的支撑作用偏弱。技术上，期铜多头暂不占优势，且有回调需求。因此，我们认为铜价本轮调整尚未结束，粗略估计沪铜主力将下探至51000附近。