金牌厨柜(603180)

定制橱柜行业快速增长，渗透率不断提升：定制橱柜行业规模不断扩大， 2010至 2015 年产量 CAGR 达到 26.7%，行业渗透率不断提升至 2016 年的 55%。2016 年，定制橱柜地级市和县级市消费占比达到 21%和 33%，随着居民消费水平提高带来的消费升级趋势，未来龙头通过渠道下沉扩展市场空间广阔。

金牌增速行业冠军， 渠道扩张和店效提升双轮驱动： 公司 2014-2016 年橱柜业务收入 CAGR 达 26.2%，连续三年收入增速位居行业首位， 2016 年收入增速更是达到 40%。公司招商政策严格，经销商实力雄厚且行业营销经验丰富，2016 年公司经销商端单店提货额达到 90 万元，同比增长 32%，公司多年来的品牌力积累逐渐反映到店效持续提升上。随着公司逐渐将部分直营转为经销，期间费用率有望进一步下降， 2016 年销售费用率已经降至 18.3%，相较于 2015 年下降 4.39pct，费用端的持续降低有望给公司带来更多的盈利空间。

金牌厨柜定位为更专业的高端橱柜， 精益求精专注产品品质： 公司在定制橱柜行业有 18 年的积累和沉淀，用优秀的产品品质赢得了行业内部的口碑。公司采用 E1 级环保标准板材； 产品四面一体封边，孔槽全封堵，有效阻止甲醛的释放； 柜体厚 18 毫米，比欧派厚 2 毫米，台面达到 20 毫米，比普通台面厚 5 毫米，铰链等五金配件与东泰、百隆合作，全方位保障产品品质。

公司多年积累的优秀产品品质和卓越品牌力逐步反映到业绩上，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级： 我们看好金牌由品牌力提升带来的店效提升以及渠道下沉带来的渠道扩张，未来随着直营转经销后公司期间费用率下行， 业绩增长有望进入加速期。 预计公司 17-19 年净利润分别为 1.41、 1.85、 2.41 亿元，同比增长 47%、 31%、 30%， 首次覆盖给予公司“强烈推荐-A”评级。

风险提示： 橱柜消费下滑、渠道拓展效果不及预期、 行业格局发生巨大变化。