预计中长期安全边际在5000—5500美元/吨

6月底以来，铜价格在现货供应紧俏的支撑下反弹。7月LME铜库存急速增加。智利后续罢工和秘鲁罢工影响还未落地，加上CSPT设定铜精矿加工费较高的底线，铜市供应受到限制。我们认为，短期供应依然存在不确定性，这将支撑铜价。

智利铜供应恢复，库存存在增加基础

全球最大铜生产国智利政府最新公布报告显示，智利5月铜产量为469196吨，较前月增加9.3%；环比增加大约4万吨。此前几个月，受智利罢工、不利的天气以及矿山品位下降等因素综合影响，铜产量明显下降。5月产量环比开始恢复，并不完全包含Escondida矿山的产量。必和必拓5月底才解除旗下智利Escondida矿山的产出限制，并且实际出货基本上是在6月。因此，智利5月铜产量的增量中，Escondida矿山的力量还未体现。这意味着智利6月铜产量预计还有5万吨以上的环比增量。

整个三季度，由于中国铜需求处于季节性淡季，需求较为低迷，暂时没有过度增加。由于智利恢复供应，全球供需总量展望较为宽松，全球铜库存增长的逻辑基础犹存。

CSPT设定底线，智利铜供应释放受制

中国铜原料联合谈判小组(CSPT)设定的三季度加工费底线为86美元/吨、8.6美分/磅，这基本上是当前现货铜加工费的高位区间。该加工费实际执行之后，CSPT小组成员现货市场能够采购的铜精矿比较有限。如果三季度铜价格表现良好，那么铜矿山就可以不必在意加工费。

当前，中国铜精矿供应主要依赖秘鲁和智利。秘鲁2017年开始超越智利，成为中国第一大铜精矿供应国。智利铜供应的恢复，主要是以铜精矿供应为主，最终体现在精炼铜供应上，需要借助中国冶炼的力量。

在CSPT设定较高的加工费底线之后，智利铜精矿流向中国的途径就不是很顺畅了。若矿山和冶炼企业相互僵持，智利恢复的铜精矿供应，未必能一帆风顺转化成精炼铜供应力量。所以，CSPT较高的加工费采购底线是控制精炼铜增量的重要阀门。

四季度精炼产能集中投放，供应弹性直接释放

中国2016/2017年新建较多的精炼产能，这些产能预计2017年四季度开始集中释放。按照当前进度估算，产能投放量预计在50万吨/年左右。一旦这些精炼产能落地，就意味着全球精炼产能投放的高峰已经实现，供应弹性的压力将得以实质释放。

另外，一旦中国精炼产能集中落地，会导致对铜精矿的需求增大，铜精矿加工费可能会急速下降。因此，精炼产能释放，并不会必然导致供应大幅度增加。

由于铜供应弹性的降低，本次库存增加并不具备长期的基础，对铜价格的伤害也比较小。因此，预计短期铜价依然以区间偏强振荡为主。由于铜矿供应增量不是特别集中，且增幅较小，故保障铜精矿供应就成为关键。下半年铜价主要看铜矿的供应能否确保。

智利国家铜业作为该国最大且效率低于同行的铜企之一，其盈利状况具有较大的市场意义。我们测算认为，若低于5000美元/吨，智利国家铜业的生存便如履薄冰。如果地面开采转入地下，需要铜价格升至5500美元/吨以上。因此，后期铜价格的中长期安全边际或在5000—5500美元/吨。