央行近期发布二季度货币政策执行报告，释放出三大政策信号，即严监管、稳资金、低通胀。这意味着，未来货币政策的灵活性将提高，监管机构主动出击，消除套利空间，使制度套利、监管套利的空间大大下降，赚取超额收益的可能性下降，使资管行业进入规范、有序的发展通道。

其一，监管政策方面，央行将同业存单纳入MPA考核，并拟于2018年一季度MPA正式对资产规模5000亿元以上银行发行的期限1年以内的同业存单进行同业负债占比指标考核，把存单纳入MPA后降约束银行过度依靠存单融资的行为，从而回归居民零售市场。另一方面存单发行量的下降也可缓解其对中长期债券的替代，推动非银金融机构，如债基、货基更多投资利率债、信用债。同时，有关方面正酝酿货基新规，限制或禁止货币基金对部分商业银行同业存单的投资，要求为AA+以上评级；同时，规定同一基金管理人管理的全部货基投向同一银行的存款、同业存单与债券的总额，不能超过该行净资产的10%，限制同业存单的资金来源，加上央行将存单纳入同业负债考核MPA，预计未来同业存单规模增速将放缓。

央行明确提出，加强对资管行业监管，认为目前我国资产管理业务存在五大风险：资金池操作存在流动性风险隐患；产品多层嵌套导致风险传递；影子银行面临监管不足；刚性兑付使风险仍停留在金融体系；部分非金融机构无序开展资产管理业务。针对五大风险，央行提出了六大对策一一化解，包括打破刚兑、限制杠杆、统一监管等。作为金融稳定发展委员会办公室，央行将大资管行业纳入统一监管的范畴，使监管标准一致、监管套利减少、降低层层嵌套，减少风险隐患。

其二，央行将加强对流动性水平波动的熨平，加强公开市场操作灵活性，提高“削峰填谷”精细度。央行明确提出“研究丰富逆回购期限品种，继续提高灵活性和精细化程度。” 市场平静地度过了预期流动性紧张的6月和企业集中缴款的7月，7天回购利率的波动率下降，资金面渐渐平稳，7天回购利率中枢稳中有降。预计下半年短期利率将维持平稳，波动性下降，这有利于短期加杠杆的套利者赚钱，但是套利空间相对有限，因此赚的是稳定的利差钱，而不是去年三季度那种博资本利得的高风险收益。

其三，央行对通胀并不担忧，认为全球主要经济体通胀水平多在低位运行，基数因素也可能使未来一段时间物价同比涨幅放缓，发达国家和新兴市场经济体的劳动收入占比均出现下降，中低技能劳动者收入持续低迷，在居民收入不振的背景下，通胀可能长期低迷。预计通胀在下一阶段不会成为货币政策的掣肘因素。

央行的货币政策为下半年的货币政策奠定了基调，即保持资金面平稳，既不会过度收紧也不会放松，并将密切关注经济数据和通胀数据的变化。

上周利率债受经济数据好于预期以及同业存单收益率小幅上行影响，收盘较前周继续上升3.0bp，10年国开债收益率周中最高上升7bp达到4.31%，接近前期高点附近，随后受美债收益率下行影响，周五回落到4.27%。笔者认为，债市的收益率中长期仍然是由经济基本面和货币政策决定的，在货币政策中性的前提下，决定债市的是经济基本面在边际上的变化，以及这种变化引导债市投资者的预期。但是短期会受到金融机构行为以及监管政策的影响，如当前对资管行业监管加强以及MPA考核纳入同业存单，将降低银行的期限错配水平，降低一年以内同业存单的占比，这将无疑抬高银行的资金成本，也将同时降低货币基金的收益率水平。若银行的资金成本不出现大幅下降，则银行投资的债券收益率也难有大幅下降。

因此，目前债市更有可能是胶着筑底的局面，上行空间有限，下行动力不足，唯有等到监管政策利空出尽之后，有可能迎来机会。即如果金融机构去杠杆见成效，那么债市有望迎来一波确定性的机会。但是目前而言，黑色系大宗商品价格大涨，制造业动力仍然较强，因此债市的牛市仍需等待。