一、乱花渐欲迷人眼

　　分享者：国泰君安期货黑色研究总监刘秋平

　　1.1螺纹钢—调整OR转势

　　当下市场特点：

　　1.目前螺纹钢吨钢利润仍维持在1000元/吨以上，且今年高利润的持续时间长。

　　2.高额利润刺激高炉厂不断提产，粗钢产量维持在历史高位。

　　3.出口出现明显回流，1-7月钢材出口同比下降28.90%。

　　4.需求方面无论是地产还是基建都没有看到出现爆发的现象。

　　5.产量维持在历史高位，需求没有出现明显增长，而今年库存却出现大幅下降，无论是社会库存还是钢厂库存，目前均处于历史低位，并且2017年年初以来的降库速度是近三年来最快。

　　6.中频炉关停导致供应出现缺口，中频炉关停的口径在6000万吨-1亿吨不等，如果以6000万吨计算，由于中频炉的关停，螺纹和盘条的产量下降20%；如果以1亿吨计算，螺纹和盘条产量将下降28%。

　　后期判断：

　　对比2016年的1610合约，1610合约在8月出现了明显下跌，当时有3个条件：

　　1、库存持续增加；2、阶段性利好出尽；3、持续近一个月的期货升水现货引发仓单交割。

　　以上3个导致1610合约下跌的条件，目前并没有在1710合约上出现，首先，当下库存并没有连续出现增加；其次，利好方面，十九大存在有政策利好预期，另外冬季限产尚不能证伪；最后，1710始终大幅贴水现货，大量仓单无法有效形成。

　　总结：

　　螺纹钢今年的终极任务就是补齐中频炉减产带来的产量缺口，经过了上半年热卷转产、出口回流、高炉提产等各种增产方式之后，螺纹钢的产量缺口依然难以补齐。而7月下旬以来的连续2周增库，更多只能理解为库存安全边际之下的正常波动。在产量缺口无法补齐，或者退一步，下游库存没有有效补充之前，钢价难以出现趋势下跌，回调之后仍有继续走高的空间。

　　1.2热卷-供应OR需求

　　前期上涨主逻辑：

　　6月初以来热卷价格的上涨，驱动力来自于前期产量的下降。6月热卷周度产量一度低于310万吨。产量收缩后带来三个结果：首先，热卷价格快速上涨；其次，热卷企业利润大幅好转；最后，卷螺价差快速收窄。

　　后期关注点：

　　目前随着热卷产量恢复至今年高位，前期供应收缩的上涨驱动逻辑结束。

　　从供需格局来看，今年热卷的表观需求好于市场的直观感受。热卷1-7月同比去年产量变化不大，且不受中频炉影响，而出口也出现了130万吨左右的回流。而目前的钢厂与社会库存加总水平仅相当于2013年以来的20%分位数。后期增量利好主要集中在冬季的北方环保限产，“2+26城市”中热卷产量受限最为明显。

　　总结：

　　本轮热卷上涨的根本驱动，不在于热卷的需求好转，而在于热卷铁水供应向螺纹倾斜以及热卷企业亏损检修之后，热卷供应缩量。目前热卷供应随着检修的增加和其他品种铁水的回流重新上升到年度均值水平，说明供应驱动已经逐渐衰竭。但是如果后期冷轧需求接力，那么未来热卷反弹的幅度和空间可以再度扩展，相当于由单轮驱动扩展到双轮驱动。

　　1.3铁矿—趋势OR节奏

　　上半年螺矿背离：供需双杀

　　1.供应压力：进口量与国产矿产量均出现大幅上升，1-6月进口增4552万吨，国产增4258万吨；

　　2.库存压力：从港口库存来看，全国45港口铁矿石库存在6月23日当周达到2015年以来高点的14539万吨，45港口自2015年12月以来库存均值为11521万吨；

　　3.需求下滑：首先，钢厂大规模去库，进口矿库存天数从35天到22天，270万吨左右的偏低疏港量也可以侧面印证；其次，废钢成本优势凸显，钢厂提高废钢比例对铁矿构成替代；最后，热卷企业2-4月利润快速下滑触及成本诱发减产。

　　7月开始：供弱需强

　　1.供应减少：一方面，7月外矿发货环比出现明显减少，尤其是中高品资源；另一方面，即使普氏价格重回70美元上方，由于环保限产等影响，国产矿开工率出现快速回落。

　　2.需求回升：一方面，钢厂开始补库，进口矿库存天数从22天回升到27天，疏港量也较之前出现明显上升；另一方面，热卷厂出现利润好转，复产增多，提升铁矿需求。

　　3.库存回落：港口库存从6月23日高点开始持续回落，8月11日较高点回落705万吨。

　　后市展望：供需双强

　　1.从进口的季节性规律来看，三四季度进口一般是全年的高位，但国产矿仍将会继续面临环保压力。

　　2.需求方面，从需求来看，下半年钢厂面临十一假期和春季的补库，从钢厂库存可用天数的角度，补库仍有空间。从以往的经验看，铁矿库存的峰值区域在30-35天，当前27天的库存可用天数仍有向上的区间。

　　总结：

　　铁矿今年的终极任务是解决过剩问题，目前来看，总量过剩的矛盾并没有解决。意味着铁矿的下跌趋势也许并没有终结。但是从铁矿的价格节奏来看，阶段性需求变化以及结构性品种矛盾才是主驱动力。目前来看，跟上半年供增需降相比，铁矿下半年货面临供需双增的问题，局面将更加复杂。单就短期局面而言，在成材没有转势之前，铁矿也没有趋势下跌的机会，整体走势将跟随成材。

　　二、煤焦—产业链利润再分配

　　分享者：国泰君安期货煤焦高级研究员金韬

　　2.1煤焦供需双增

　　煤焦在在恢复330天工作制后，供应出现了明显上升，1-7月原煤产量同比增加5.4%，焦炭产量同比增加2.2%。从焦化厂的采购感受看，今年的焦煤采购是能够采购上量，和2016年下半年有较大的不同。

　　市场上部分观点认为：中频炉被淘汰后，新增高炉不断复产，提高了对煤焦的需求。1-7月粗钢产量同比增加2503.4万吨，而焦炭同期产量增加只有521万吨。而这个逻辑在2017年1-6同样存在，而上半年煤焦大部分时间在下跌，从6月末才开始上涨。

　　2.2核心驱动在于产业链利润再分配

　　本轮上涨的核心驱动在于钢厂利润在5月份之后上平台，行业利润再分配。一方面，钢厂利润长时间维持高位，而5月中下旬部分焦化厂出现亏损，行业利润修复诉求强烈。另一方面，贸易商在港口的囤货待涨，增加了焦化厂所感受到的库存缺乏。

　　目前焦煤的厂库和社库同处于低位，其贸易环节的库存调节不足使得焦炭的往往体现为“小过剩—小缺口”下的大波动。

　　2.3结论

　　市场本轮上行的逻辑是钢厂利润的向上游转移，短期这个逻辑还在继续。焦炭做多的结束需要解决市场的两个顾虑：

　　1、冬季的环保限产会对焦化产生多大影响，包括市场传闻4.3m焦炉可能拆除；

　　2、钢厂利润的上行何时会遇到瓶颈。

　　相对焦炭而言，我们更看淡焦煤。市场当前讨论的是钢厂产量恢复带来煤焦需求上升，但如果钢厂产量持续上升，必然意味着钢材缺口补足，钢厂利润遇到瓶颈。如果钢厂产量的恢复不具备可持续性，甚至出现冬季限产的现象，意味着焦煤的需求是有顶部的。这两种逻辑显然是相互冲突的，除非我们能够看到焦煤的供应瓶颈，也就是焦化厂采购能够感受到焦煤紧张，或者说涨价也无法提高焦煤库存，但当前这个现象没有观察到。

　　三、黑色产业链期货盘面分析逻辑及方法

　　分享者：上海美特美思实业总经理郭叙彤

　　因职业路程的关系本人今天主要从技术、交易、盘面相关方面跟大家分享一下黑色产业链期货盘面分析逻辑及方法。

　　我们大家参与市场交易会有一个共识，那就是同样的市场信息、同样的分析结论、同样的操作策略、同样的入场时机，但是最终操作结果却不同。那就是无论什么的市场都是由资金参与的，资金有自身的运行规律，有自身的属性。因此无论是期货投资还是现货交易都是分为分析行情、制定策略、执行策略和风险控制四个步骤。

　　市场分析分行情分析和机会分析两方面，行情分析细分为宏观面、基本面和技术面分析，如果三者共振将会有存在趋势性单边交易机会，如果三者存在矛盾，我们将重点做套利交易。

　　具体的分析方法存在六个维度，包括空间、时间、趋势、结构、和位置。价格趋势产生的前提是空间换空间以及时间换空间，2008年的暴跌之后的暴涨就是空间换空间的典型代表，而大宗商品的5年熊市换来2016年至今的上涨正是时间换空间的案例。趋势分析利用道氏理论方法进行分析，分长、中、短期进行趋势分析，回顾焦炭行情，目前焦炭行情处于上涨主要趋势（趋势）、强势上涨（结构）、行情中高位（位置），因此我们也将采用相应的策略进行交易。最后为大家推荐投资交易相关书籍，《穷查理宝典》、《高胜算操盘》、《专业投机原理》等相关书籍。

　　互动交流

　　某大型金融机构：

　　对宏观经济维持乐观判断，今年宏观经济运行基本平稳，分季度来看，二季度表现最好，三、四季度可能会略弱于二季度。现在不只是钢铁，很多行业利润都很好，比如造纸，化工，得益于2014年开始的工业企业的供给调整。对于后市，马上进入钢材消费旺季，需求有期待空间，近期开始有部分贸易商开始小幅度追加库存。即使不考虑限产，需求的季节性释放使得后期仍有上涨空间，整体依然偏多。

　　某大型投资机构：

　　上次会议在5月中旬，当时市场非常担忧“去杠杆”带来的负面影响，但到现在可以发现，“去杠杆”基本上是在金融领域，并没有发生在实体经济，甚至部分实体行业还有加杠杆，看这几个月的信贷数据，信贷对实体经济的支持力度很大。

　　钢材方面，虽然钢材库存近期有所上升，但目前并不重要，限产预期没有被证伪，国企都在做相关的预案，市场仍有比较大的期待空间。但需要注意的是，政策给的同样也可以夺回去。钢材暂时看不到趋势下跌的可能，谨慎做多思路。相比成材更看好原料。

　　某大型铁矿贸易商：

　　铁矿实际是处于跟随螺纹的状态，主要矛盾还在成材。对于冬季限产，虽然从总量上看铁矿需求会有下滑，但从钢企角度来说，需要在有限时间内提产，届时高品需求会更加旺盛，结构性矛盾可能加剧。

　　某大型铁矿贸易商：

　　最近铁矿结构性矛盾加剧，除了高低品价差持续扩大以外，更突出的是球团的溢价，球团需求旺盛，价格坚挺，主要还是在于环保压力，部分钢厂的球团厂因环保问题被关闭。另外觉得目前Mysteel统计的钢厂进口矿库存天数为27天，和自身感受有一定差别，认为钢厂的原料库存水平并没有这么高。认为铁矿近期还是偏强，上方仍有空间。看好铁矿正套，原因在于高低品结构性问题不会一直持续。

　　某大型矿山：

　　精粉一般属于高品，但硅偏高，一般用来造球，由于过去钢厂长时间效益不好，实际钢厂造球能力有一定局限，导致目前球团价格持续走高。认为铁矿很难走弱，09合约确定性比较高，现货结构性矛盾较大，短期难以缓解。

　　某大型投资机构：

　　近期调研感受暂时没有拐点出现的迹象，上涨可能才刚刚开始。双焦今年供应并不紧张，只要有钱就能买到货，主要在于目前钢厂利润好，对原料的心态有所变化，尤其是对原料库存，“合意”库存在增加。焦煤交割有自身特殊情况，01合约可能存在被09合约压制的情况，后期9月交割结束可能存在补涨。9月1日后北方港口对汽运疏港有一定限制。

　　某大型资讯机构：

　　煤焦供给出现缺口，国内方面山西方面前期事故对整体生产有影响，内蒙古乌海供应也受到一定限制，区域性供应紧张存在。8月初开始甘其毛都海关检查趋严，运量有所下降。澳洲矿也受到事故影响供应受到扰动。焦煤供给整体呈现内忧外患格局。低硫焦煤供应有限，有些类似铁矿高低品位问题，进口占比35%以上，低硫煤领涨。焦炭后期受到环保影响会比较大，焦化民营企业居多，且较为分散，传闻主流4.3米焦炉目前有去除的压力。临汾地区后期面临环保验收，如果环保设备不达标，又可能会对供给产生扰动。看好焦化利润，比值到1.45以下可以考虑做大。

　　某大型贸易公司：

　　从6月份开始，单纯的供需逻辑并非是主导市场的主逻辑，行业的核心和源头还是在成材，尤其是成材利润，无论是矿还是煤焦的上涨落脚点都在钢厂利润，目前模型计算钢厂利润在1500元/吨，部分现实钢厂可能达到1600元/吨。钢厂如此高额利润导致钢厂对原料的选择偏好在改变，对优质原料的需求增大。对煤焦看多，但升水并不太理解，从过去的经验看，一般远月升水有比较强的预期，可能是在于市场对于未来钢厂补库预期和持续的供应扰动。

　　矿石也看多，只要现货铁矿一下跌钢厂就买货，目前北方港口合适交割的资源总共约200万吨，从持仓结构看，05合约的空头都是09合约的多头，可交割资源还是比较紧张，9月合约感觉还是会补涨。螺纹钢利润能不能维持是产业链的核心，需求总体看平，9月季节性需求释放会导致环比要好于7、8月份，供暖季供给减3%是有可能的，假设改口电弧炉能否放开，量也不会马上出来，因此螺纹的上涨是没有结束，幅度也会较大，认为原材料的涨幅也会更大。