核心观点

7月下旬以来，国内环保检查呈现趋严态势，我们认为今年剩余4个月焦化企业将面临冬季环保限产以及严查环保设备的达标的双重压力，焦炭供应将更加趋于紧张

根据我们的调研了解，焦化厂认为，在目前钢厂高利润的情况下提高价格，钢厂较为容易接受。因此，尽管目前焦化厂利润已经修复至300元/ 吨左右的水平，但在供应相对紧张的背景下，只要钢厂利润继续维持高位，则未来焦化企业仍有进一步上调价格的可能。

考虑到去地条钢之后钢材市场整体呈现供应偏紧格局，且电弧炉受制于技术、政策以及原料短期等诸多因素影响投产力度明显低于市场预期，加之马上又临近钢材传统消费旺季，所以高炉生产继续维持在高位是大概率事件，焦炭需求未来难有明显下降。

焦煤价格近期的快速上涨则更多的是受到短期因素影响所致，从中期来看，自年初取消276个工作日的限制之后，煤炭供应稳步回升，另外，考虑到目前国内焦煤价格仍高于进口煤价，一旦短期因素消失，未来焦煤进口量也有望恢复。

操作策略上，单边策略建议2100-2200之间逢低做多焦炭1801合约；焦煤前期多单短期仍可持有，中线则建议考虑1550-1600之间逢高沽空。套利策略建议逢低做多焦化利润（多焦炭空焦煤，建议比价在1.45附近分批介入）；焦炭跨期正套（多01空05，建议价差150以下分批介入）。

风险因素：环保限产力度低于预期，钢厂利润明显回落

1.行情回顾

6月份以来，焦煤焦炭期货价格涨势不断，焦炭主力合约由6月初的1276.5元/吨最高上涨至2273元/ 吨，涨幅78%；焦煤主力合约由6月初的886元/吨最高上涨是1455.5元/吨，涨幅68%。现货方面，自6月下旬以来，主流区域独立焦化企业已完成6轮提价，累计上涨360元/吨；主要港口焦煤现货价格的涨幅也达到100-200元/ 吨。目前，双焦主力合约价格均已升水现货，不过考虑到煤焦基本面依然较为强劲，预计后期价格有望继续保持强势，且焦化厂盈利仍有继续扩大趋势。

2.焦炭基本面情况分析

2.1环保限产政策持续，四季度焦炭供应将更加趋于紧张

焦炭的下游需求主要为高炉炼铁，根据国家统计局数据，今年1-7月国内焦炭产量同比增长2.2%，较1-6月份回落0.3个百分点，而生铁产量同比增速为3.5%，较1-6月份回升0.1个百分点。从单月数据来看，自5月份之后，生铁产量增速连续3个月高于焦炭，且增速差呈现逐渐扩大态势，表明自5月份以来，焦炭供需面呈现边际改善迹象，这也是本轮焦炭价格大幅上涨的重要基础。

焦炭供应方面，我们认为今年剩余4个月焦化企业将面临冬季环保限产以及严查环保设备的达标的双重压力，焦炭供应将更加趋于紧张。7月下旬以来，国内环保检查呈现趋严态势。具体来看，8月3日唐山市政府召开全市大气污染防治工作调度会。唐山采暖季钢铁产能限产50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。对于焦化等化工类企业，对排放不达标的责令停产，全市焦化企业限产达30%左右。目前，唐山地区焦炭产能约3900万吨左右，若限产政策执行到位，预计影响产量约390万吨左右。若考虑全部“2+26”城市，则采暖季焦化企业限产30%的措施将会影响焦炭产量约3200万吨（根据2016年山西、河北、山东、河南四省焦炭产能估算）。8月初，第四批中央环境保护督察将全面启动，8个中央环境保护督察组将于8月7日至15日陆续实施督察进驻。另外，根据环保部的相关规定，京津冀及周边：无法升级改造达标排放的企业9月底前全关停，将断电、断水、清场地，部分焦化企业或因环保设备不达标而面临淘汰。

焦炭供应方面，我们认为今年剩余4个月焦化企业将面临冬季环保限产以及严查环保设备的达标的双重压力，焦炭供应将更加趋于紧张。7月下旬以来，国内环保检查呈现趋严态势。具体来看，8月3日唐山市政府召开全市大气污染防治工作调度会。唐山采暖季钢铁产能限产50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。对于焦化等化工类企业，对排放不达标的责令停产，全市焦化企业限产达30%左右。目前，唐山地区焦炭产能约3900万吨左右，若限产政策执行到位，预计影响产量约390万吨左右。若考虑全部“2+26”城市，则采暖季焦化企业限产30%的措施将会影响焦炭产量约3200万吨（根据2016年山西、河北、山东、河南四省焦炭产能估算）。8月初，第四批中央环境保护督察将全面启动，8个中央环境保护督察组将于8月7日至15日陆续实施督察进驻。另外，根据环保部的相关规定，京津冀及周边：无法升级改造达标排放的企业9月底前全关停，将断电、断水、清场地，部分焦化企业或因环保设备不达标而面临淘汰。

根据近7年历史数据来看，焦炭三季度产量的平均环比降幅为1.19%，四季度平均环比降幅为0.22%，考虑环保督查以及冬季限产因素的影响，2017年3-4季度产量环比降幅将超过历史平均水平，预计3季度产量环比降幅将达到2%，四季度降幅在2.5%左右，按此计算，下半年焦炭产量约为2.2亿吨，环比上半年下降0.2%，与去年同期相比下降5%左右。

2.2下游高利润之下，焦炭需求将继续维持高位

本轮焦炭价格上涨的另一个主要逻辑是行业利润的再分配，受到供给侧改革以及去地条钢因素的影响，今年以来钢厂利润持续高位，特别是5月下旬以后螺纹钢毛利一直维持在800-1100元/吨左右的水平，热卷毛利也维持在500-800元/吨，相比之下，5月底到6月初，焦化厂基本处于盈亏平衡的水平，这使得焦化企业有比较强烈的挺价意愿。同时，根据我们的调研了解，焦化厂认为，在目前钢厂高利润的情况下提高价格，钢厂较为容易接受。因此，尽管目前焦化厂利润已经修复至300元/ 吨左右的水平，但在供应相对紧张的背景下，只要钢厂利润继续维持高位，则未来焦化企业仍有进一步上调价格的可能。

另外，从需求角度看，为了实现利润最大化，钢厂在淡季期间依旧维持满负荷生产，今年6-8月期间全国163家钢厂高炉开工率基本维持在75%-77%的水平，高炉产能利用率维持在83%-85%，而剔除淘汰产能的高炉产能利用率则维持在90%的水平，均处于年内高位，且有个别关停2-3年高炉亦开始复产，这在一定程度支撑了煤焦的需求。考虑到去地条钢之后钢材市场整体呈现供应偏紧格局，且电弧炉受制于技术、政策以及原料短期等诸多因素影响投产力度明显低于市场预期，加之马上又临近钢材传统消费旺季，所以高炉生产继续维持在高位是大概率事件，焦炭需求未来难有明显下降。

根据我们的简单测算，今年前7个月国内焦炭供需缺口为156万吨，考虑到上面分析的原因，我们认为下半年这一缺口将会有进一步扩大的趋势。而产业链各环节焦炭库存的变化情况，也从一个侧面印证了我们这一判断，自6月中旬以来，全国独立焦化企业焦炭库存连续6周下降，目前为390.05万吨，处于相对低位，而国内大中型钢铁企业焦炭库存天数也维持在10.5天左右的水平。

3.焦煤基本面情况分析

焦煤价格近期的快速上涨则更多的是受到短期因素影响所致：首先是近期煤矿事故较多，8月11日山西晋能集团吕鑫煤业发生滑坡事故，已造成4人死亡、5人失踪。据了解，晋能下属所有煤矿以及地方企业全部责令停产，涉及到的产能在1160万吨（按照核定产能算），预计会对该地区未来1-2个月的焦煤供应产生明显影响。其次是进口煤供应也出现了不足，自从蒙古那达慕大会之后，蒙煤通关时间以及报关时间明显被延长，尤其是进入8月份以后，入境煤车数量急剧下滑，由七月初的日入境煤车1400辆次降至当前的600辆次左右，通关时间基本上较之前翻倍；同时，澳洲昆士兰地区铁路运力问题以及DBCT港口事故导致澳洲煤到货量较低。最后，前期钢材及焦炭价格的快速上涨，使得下游对焦煤有一定的补库存需求，7月底至今，钢厂及焦化厂焦煤库存连续两周回升，目前为1460万吨。

不过，从中期来看，焦煤供应仍然相对充足。自年初取消276个工作日的限制之后，煤炭供应稳步回升，根据最新数据，今年1-7月国内原煤产量20.06亿吨，同比增长5.4%，且自4月份以来原煤产量增速一直保持在8%以上；上半年国内炼焦煤产量达到2.2亿吨，同比增长4.2%。而根据内蒙古、山西公布的相关信息，截至2017年6月30日，内蒙古共有建设煤矿87家，新增产能24077万吨/年；山西省共有建设煤矿343处，合计新增产能16810万吨/年。随着这些新增产能的军工验收，将会使供需格局有明显改善。另外，考虑到目前国内焦煤价格仍高于进口煤价，一旦短期因素消失，未来焦煤进口量也有望恢复。

4.后市展望及操作建议

综合以上分析，在环保、限产以及钢厂高利润的影响下，焦炭价格将继续维持强势；而焦煤价格上涨则主要是受到短期因素影响较多，中长期来看，供应相对充足，一旦短期因素消除，未来其价格或将逐步走弱。另外，四季度的环保、限产主要集中于京津冀地区，对焦炭的影响远大于焦煤，故后期焦化利润有望继续扩大。

操作策略上，单边策略建议2100-2200之间逢低做多焦炭1801合约；焦煤前期多单短期仍可持有，中线则建议考虑1550-1600之间逢高沽空。套利策略建议逢低做多焦化利润（多焦炭空焦煤，建议比价在1.45附近分批介入）；焦炭跨期正套（多01空05，建议价差150以下分批介入）。