顾家家居(603816)

公司公布 2017 年半年报： 公司实现营业收入 31.11 亿元，同比增长 54.6%，归母净利润 3.88亿元，同比增长 42.6%，合 EPS 0.94 元/股，完全符合我们中报前瞻的预期。扣非后净利润3.22 亿元，同比增长 27.3%。 Q2 单季度收入增长 17.31 亿元，同比增长 55.5%，归母净利润 2.00 亿元，同比增长 51.7%。

公司整体销售增长良好，各品类及内外销业务，均表现强劲增长势头。收入端增长明显提速，显示公司在多品类扩张时卓有成效，除原有皮沙发业务外，休闲沙发，布艺沙发，软床床垫配套产品等快速发力。配套产品、软床和床垫分别为增长 66.5%和 72.7%，主营业务沙发增长 49.2%。 公司内销收入增长显着，实现收入 19.06 亿元，同比提升 59.7%，外销收入 10.21 亿元，同比提升 50.5%。

毛利率明显回落， 16 年原材料价格明显上涨致使盈利承压，人民币升值使出口业务毛利率收窄。公司 17H1 综合毛利率 38.2%，同比下降 3.8 个百分点，出口毛利率下降 5.6 个百分点至 30.1%。此外沙发毛利率下降而新品毛利率较低但占比提升，其中主品类沙发毛利率降低 4.3 个百分点至 38.3%，配套产品毛利率提升 2.1 个百分点至 32.3%，软床和床垫毛利率为 41.1%。

销售费用增加有效加大营销力度，人民币升值所致财务费用增长。公司销售费用 6.39 亿元，同比增长 57.9%，较 2016 年年末提升 20.5 个百分点，主要由于公司加大了品牌投入，以及人员、物流等费用随销售规模同步增长所致，其中广告宣传费 1.44 亿元、销售人员薪酬 1.73亿元，同比增长 133.2%、 60.2%；管理费用 9348 万元，同比增长 27.2%，主要系研发等投入增加所致。财务费用为 1772 万元，同比增长 62.8%，主要为人民币升值导致汇兑损失增加所致。

全渠道战略主动营销开展顺利，三四线门店下沉提升市占率。 顾家销售模式以直营+经销+海外 ODM 模式，截止 17 年上半年，顾家家居产品远销世界 120 余个国家和地区，在国内外拥有 3,000 余家品牌专卖店。其中包括约 200 家直营店，通过门店开拓与下沉不断拓展市场渠道，提升品牌渗透率，渠道多元化、全渠道业态取得相对进展。未来公司计划每年新开约 1000 家门店，净开门店 400-500 家。三、四线城市门店数量将持续加密，单店增长和新增门店夯实中长期成长逻辑。

树立品牌形象打造“家文化”，供应链和定制体系逐步完善。 作为国内软体家居领军品牌，公司积极进行自身品牌形象传播，提出“因为顾家，所以爱家”的品牌理念，契合国人对传统家庭文化的理解。公司把对客餐厅、卧室生活文化融入产品设计研发中，每年国内外有超百款设计精良的新品上市。供应链和定制方面，聚焦“零售管理、供应链、定制”三大 IT 系统，完成定制软件系统部署及开发，系统完整拆单等订单全流程闭环管理。

积极拓展品类，产能稳步提升，软体家居业务坚持卓越，大家居战略初现雏形；我们认为公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。 公司主打产品沙发受益于行业集中度提升；循序渐进拓展品类扩张，打造优势产品矩阵；尝试开拓大店模式， 2018-2020 年公司将持续推进 O2O 一体化融合，实现全渠道零售布局（详见我们 2 月深度报告《顾家家居：国内软体家居龙头，品牌渠道优势领先；品类稳步扩张，向大家居转型》以及调研报告《顾家家居（ 603816）调研报告——软体家居龙头企业，品类扩张稳步推进，优质团队高效业绩》）。因 16 年下半年起，原材料价格开始攀升，毛利率基数回落，今年下半年同比利润增速将企稳回升；考虑到公司品类扩张顺利， 收入增长超预期，我们上调 17 年收入假设，上调公司 2017-2018 年净利润至 7.7 亿元和 10.39 亿元（原为 7.6 亿元和 10.1 亿元），2017-2019 年 EPS 分别为 1.87 元、 2.52 元、 3.60 元，目前股价（ 54.07 元）对应 2017-2019年 PE 分别为 29、 21、 15 倍，给予一年目标价 65 元，对应 2017 年 35 倍 PE，维持增持。