芝商所投资教育专栏

今年上半年，全球经济增长延续良好势头，美国、欧洲和日本股市都表现较好，其中美国标普500指数自2013年5月突破2007年次贷危机前的高点之后，不断刷新新高，而日经225指数虽然也在2013年之后展开新一轮上涨，但始终没有回升到1990年楼市泡沫破灭前的高点。

日经225指数五大权重股目前包括一家零售商、两家电信公司和两家制造商，有别于标普500指数或新加坡的海峡时报指数（STI），金融股并非该指数的最大板块。五分之四的日经225股票来自四个板块——消费品、工业、信息技术及医疗保健。除了国内经济因素外，和2017年亚洲大部分地区一样，日经225指数的表现也由全球增长所推动。因此，可以判断，虽然全球经济处于复苏阶段，但是此轮复苏可能表现为资产价格上涨超过经济复苏的基本面，而日本经济虽然逐步摆脱通缩，但是复苏动能依旧较弱。

据芝商所提供的数据，芝商所旗下日元计价（代码：NIY）及美元计价（代码：NKD）日经225指数期货合约在9月5日创下年内成交新高，录得202094张合约的成交纪录，显著高于2016年至今的累积67865手的日均成交量。

图为日元计价及美元计价日经225指数期货合约2017年6月至今的日成交量

从日经225指数走势来看，其和日本GDP增速呈现弱的正相关关系。统计发现，1981年一季度至2017年二季度，日经225指数收盘价和日本GDP实际增速呈现0.29的相关关系。而日本公布的数据显示，日本GDP大幅下修，日本二季度年度化季调环比终值为2.5%，相比4%的初值大幅下修，为2010年采用当前计算方法以来最大幅度下修。二季度日本内需明显转弱，其中家庭消费支出、民间住宅投资、民间企业设备投资增幅与一季度相比都有较大幅度回落。二季度日本国内需求增速从1.3%下修至0.9%，其中企业投资环比从2.4%的初值大幅下修至0.5%，日本私人消费从0.9%小幅下降至0.8%。由此可见，此次GDP大幅下修主要受私人资本支出影响。此外，日本二季度实际GDP环比终值0.6%，低于预期值0.7%和初值0.1%。尽管二季度GDP大幅下调，不及预期，但日本经济仍连续六个季度保持增长，为2006年以来最长扩张期。这意味着，从经济增长来看，日经225指数上涨并非是由日本经济形势向好所驱动的，可能更多是货币政策的作用。

另外一个指标显示，日本通胀虽然有所回升，但是前景继续低迷，而日本CPI同比增速和日经225指数呈现-0.44的弱中等负相关关系。日央行7月会议维持货币政策利率和购债速度，但推迟实现2%通胀的时间至2019年，并下调通胀预期。日本央行调整通胀预期，主要原因在于尽管日本经济改善主要由外需拉动，但日本国内通胀依旧疲弱。尽管二季度GDP平减指数从一季度的-0.8%升至-0.4%，但是依旧是负增长，而更能反映消费物价的CPI同比增速在7月连续第四个月处于0.4%的水平，当然核心CPI同比在7月较6月上升0.1个百分点，这意味着是工业品物价上涨传导至消费品价格，并非薪资增速所推动。因此，在日本通胀大幅回升之前，日本央行很大可能不会快速撤销量化宽松的货币政策，日经225指数也就不会出现急剧的调整，原因在于日元流动性泛滥对股市有支撑作用。

从日元汇率和日经225指数走势来看，日元的走强与股票市场呈负相关。2017年至今，美元兑日元持续贬值，但从日元实际有效汇率和名义有效汇率评估，1月以来日元的升值实属被动升值，而并非主动升值。从投资策略来看，更适合购买日元-日经期货，而不是美元-日经期货。很明显，如果日经225指数上涨，日元对美元的升值将趋向于增加多头头寸的利润。但是如果日经225指数下跌，日元对美元的下跌将减少损失。因此，日元-日经期货合约应相对于美元-日经期货合约会出现溢价的效应。