短期扰动不足惧

近期市场振荡幅度加剧。大宗商品大幅回调，地产限售政策在二线城市中扩散，8月经济数据不尽如人意，令股指短期承压，但是我们坚持对市场的乐观看法，短期扰动不足以动摇牛市根基。

房地产行业对经济增长的作用举足轻重。2015年初放松对地产行业的限制是这轮经济回暖的起点，地产投资占固定资产投资总额的三分之一，带动上下游41个子产业链的需求。房地产低库存令销售对投资的传导作用减弱，需求端的限制并没有太大制约作用，地产行业本身的资产负债情况较好，经过前几年的去产能和去库存后，房地产行业处于较为健康的状态。从预期的角度看，政策调控对行业盈利能力的负面影响已被反映在估值中。

截至2017年二季度，A股房地产行业的市销率创下2007年以来的最低值，低于2008年大盘1664点时的2.05，为1.4。Wind数据显示，2017年二季度，机构对房地产行业流通股的持股比例上升，处于2014年以来的较高水平，显示出机构对地产行业的预期并不差。比较内地和香港两地的地产龙头股历史估值水平，A股更便宜。

人民币近期大幅升值，中长期国债利率高位盘整，这种组合显示出对国内长期经济增长和通胀的良好预期，未来随着通胀进一步抬升，居民的实际利率下行概率较大，稳定的汇率水平有利于国内资产价格稳定。因此，地产行业提供了具有较高安全边际的买入时机。

另外，值得关注的是，国有企业负债率持续降低。2016年下半年以来，制造业盈利和收入增速均快速回升，但同期的负债增长缓慢。2016年国有企业工业利润同比增长2.9%，2017年年初至今累计增长跳升至41.1%，而其负债2016年仅增加了0.9%，2017年1—7月仅增加了2%，扩张速度明显慢于同期的贷款利率水平。可见，随着国有企业盈利的复苏，2016年以来制造业国企开始偿还一些债务，侧面反映了在本轮再通胀中，中国企业的资产负债表扩张较为谨慎，总产能增加有限，显示出经济结构调整成效显著。

近期大宗商品回调幅度较大，这影响了上证50和中证500指数间的强弱走势。本轮周期品的涨价是一轮较长期的趋势，从利润在各产业链的让渡传导的情况来看，龙头企业强者恒强，这是未来中证500指数上涨的主要逻辑。未来看好上证50和中证500间的强弱切换带来的套利机会。

利率水平上下空间均较为有限。中美长期国债利差水平处于2013年以来的利差上沿，因此，外围市场的加息缩表对国内的利率影响有限。在央行的预期指导下，市场流动性表现较为稳健，大幅放松或者紧缩的信号暂时看不到。

综上，经历了振荡调整后，我们继续维持对市场的乐观看法。慢牛、风格切换是市场的主要特征。