产量增加 出口受限

产量连续下滑背后另有玄机

8、9两月产量环比下滑

MPOB的数据显示，8月，马来西亚棕榈油产量为181万吨，环比下滑0.9%；9月产量为178万吨，环比下滑1.69%。在季节性增长周期环境下，8月和9月产量突然下滑，引发了市场诸多猜测和担忧，部分观点认为厄尔尼诺影响未消退，部分观点认为树龄老化，也有部分观点认为劳动力短缺。

图为马来西亚棕榈油产量（万吨）

从月度产量数据来看，7月的棕榈油产量已经超过2015年高产年份的同期值，加之马来西亚降雨良好，厄尔尼诺造成的减产影响已然不大。

树龄老化是一个持续性过程，表现在产量增长速度逐渐减慢，它对各月份产量均会产生影响，而不会导致产量环比增长出现异常变化。

斋月过后，7月，马来西亚棕榈油产量高达183万吨，从侧面反映出棕榈种植园劳动力短缺状况已经得到改善。另外，8月以来马币汇率持续走强，马来西亚种植园的报酬对印尼劳工的吸引力增强，劳动力问题制约棕榈油产量增长的概率较小。

对产量“下滑”的解读

为什么8—9月马来西亚棕榈油产量会出现下滑？笔者认为，8月产量环比下滑最主要的原因在于月度产量的分配出现问题，9月产量下滑更多的是由于工作日较少。10月，工作日较多，马来西亚棕榈油产量预计大幅增加。

前期，马来西亚棕榈种植园陷入了严重的劳动力短缺窘境，在斋月假期的配合下，6月的棕榈油产量出现较大幅度的超预期下滑。不过，斋月假期过后工人们重返工作岗位，种植园也加大了对劳工的招募力度，7月，马来西亚棕榈油产量呈现爆发式增长态势。这些新增，一部分由于产量的季节性增长，另一部分由于6月工作日过少导致部分棕榈果未来得及采摘、压榨。

油棕为全年结果的多年生植物，棕榈果会在每月分批成熟，成熟数量的多少取决于几个月前开花结果期的降雨和气温。劳动力充裕的情况下，当月成熟的棕榈果基本可以全部采摘，而在劳动力短缺的情况下，会有上月的棕榈果遗留到下月，进而促使第二个月的产量出现超正常水平的增长。劳动力不足时，棕榈油产量容易出现“小大月”现象，即某月产量低，次月产量高。如果现实符合这一种情况，那么7月的实际产量就并没有183万吨那么多，一部分产量应该归入6月。虽然8月产量看起来环比下滑，但实际产量仍是增加的。

至于9月产量的下滑，更容易理解，主要原因在于工作日比7—8月少。9月30天的小月本就处于相对劣势，另外还有4天的公休假，分别是1号的哈芝节、4号的运动会特殊假期、16号的马来西亚日和22号的回历新年。相比起来，8月只有31号国庆节放假，7月甚至没有公休假期。

表为6—10月马来西亚公休假期统计

往年，6—10月棕榈油增产期间，假期分布相对平稳的月份，产量与当月五年均值相当，而假期多的月份，通常伴随着较低的当月产量和飙涨的次月产量。2017年的6月、2014年的7月、2015年的7月、2015年的9月，都属于“小大月”猜想的小月。

9月，马来西亚棕榈油产量为178万吨，环比下滑1.69%。按照日均产量折算，假使9月工作日多一天，产量也能轻松超过8月。往年9月，穆哈兰姆月不在该月，也没有东运会特殊假期。因而，2017年马来西亚棕榈油产量高峰预计延后。

2017年马来西亚的公休假期情况与2015年较为相似。2017年6月与2015年7月的公休假期一样多，产量也都是当月下滑下月猛增。这两年，9月的假期相比前后月多一些，2015年马来西亚棕榈油产量在10月出现大幅增长，2017年9月的假期更多，10月产量增长潜力更大。

国际市场出口形势依然严峻

9月，马来西亚棕榈油出口量为152万吨，环比仅增长1.82%，逊于8%—10%的市场预期，成为本月报告的最大利空点。9月的出口数据虽相比去年同期有3.70%的增长，但相比2015年同期，下滑9.84个百分点；相比5年同期均值，下滑3.97个百分点。

图为马来西亚棕榈油出口量（万吨）

此前，马来西亚政府将10月棕榈油出口关税从5.5%提升至6%。出口关税上调，增加了需求国的进口成本，会对马来西亚棕榈油出口形成进一步打压。

印度上调植物油进口关税

国外进口的植物油更具价格优势，以至于2016年度印度国内植物油丰产并未对进口造成太大影响。2016年11月至2017年7月，印度共进口植物油1138.83万吨，较上一年度同期的1090.37万吨增长4.44%。

图为印度棕榈油进口量（万吨）

不过，8月初，印度政府为保护国内油籽种植，将毛棕榈油进口关税自7.5%上调至15%，将精炼棕榈油进口关税自15%上调至25%，关税上调增加了棕榈油的进口成本。按照7月印度植物油进口CIF平均价格测算，关税调整后，精炼棕榈油进口成本增加约68美元/吨，毛棕榈油进口成本增加约51美元/吨。如此一来，印度的进口棕榈油就失去了价格优势。

虽然8月马来西亚棕榈油出口数据表明印度棕榈油需求并未下滑，环比反而出现增长，但笔者认为，增长不可持续。

其一，关税上调的影响具有滞后性，部分订单为关税上调前签订的。其二，印度为即将到来的排灯节备货，8月进口量的增加受季节性因素驱动，随之而来的将是进口量的季节性下滑。其三，当前，印度国内植物油库存高企。截至8月末，为249.7万吨，高于5年的库存均值。按照印度约6万吨的日均消费量来测算，不考虑新增压榨，仅消耗原有库存，就需要约42天，超出30天这一指导库存，这将抑制印度后期的棕榈油进口需求。

图为印度植物油库存（万吨）

欧盟下调阿根廷生物柴油进口关税

9月7日，欧盟通过了降低阿根廷生物柴油进口关税的表决。9月底开始，阿根廷生物柴油进口关税从此前的22%—25.7%下调至4.5%—8.1%。在欧盟生物柴油生产过程中，棕榈油投料占比近19%。欧盟下调关税有利于阿根廷生物柴油重新出口至欧盟，其可能对欧盟本土的生物柴油生产造成冲击，进而抑制棕榈油消耗。

图为欧盟生物柴油生产中棕榈油消费量（万吨）

2013年，欧盟对阿根廷生物柴油征收高额进口关税，以至于该国生物柴油进口量大幅下滑。出于对供应缺口的弥补，欧盟的生物柴油产量迅速增长，从2012年的120亿升攀升至2014年的140亿升，增幅近17%。

2012年，欧盟生物柴油生产中棕榈油投料量为147万吨。到了2013年，欧盟开始征收进口关税，而由于棕榈油价格相对低廉，用于制作生物柴油更具优势，棕榈油在生物柴油生产中的投料量迅速提高至236万吨，增加近90万吨。

若阿根廷生物柴油重新夺回欧盟市场，不考虑欧盟本身产能的增加，按照之前的替代量计算，则棕榈油在生物柴油领域的消费量将减少90万吨。不过，考虑到现实因素，欧盟近些年增长的产能不可能立即被全部取代，保守估计，棕榈油消费量减少40万—50万吨还是有可能的。2016年，欧盟棕榈油进口量为670万吨，其中200万吨来源于马来西亚。所以，欧盟生物柴油生产对马来西亚棕榈油出口的影响不容忽视。

我国需求开始走弱

当前，马来西亚棕榈油出口端的利好主要来源于我国。9月，马来西亚对我国出口棕榈油27.52万吨，环比增长41.65%。我国棕榈油库存处于低位，叠加中秋节和国庆节备货，9月棕榈油进口需求旺盛。此外，盘面不时给出进口利润，也提振了贸易商的进口热情。据粮油信息中心的统计数据，前期，国内贸易商已有超过100万吨的棕榈油买船，但船期推迟、夏季消费旺盛以及市场进行节前备货，库存迟迟未能重建。截至10月10日，国内棕榈油库存为36.50万吨，仍处于近年来的低位。

图为国内港口棕榈油库存（万吨）

然而，随着时间的推移，前期进口的棕榈油将大量到港。与之相对，国庆节、中秋节的备货期已经结束，天气转冷，棕榈油消费将萎缩。

棕榈油价格仍有下行空间

马来西亚棕榈油连续两个月的产量下滑使投资者开始担忧10月的产量。然而，这种担忧是经不起推敲的。

8月产量环比下滑的最主要原因是月度产量分配上出现问题，将原本属于6月的产量从7月剔除后，马来西亚棕榈油产量仍是增加的。9月产量下滑更多的是由于工作日较少导致的产量潜力未能得到发挥。经过一系列分析，可以认为，马来西亚棕榈油产量将在工作日较多的10月集中爆发，且增产潜力不容小觑。出口方面，印度、欧盟的政策变化压制了其国内的棕榈油进口需求，我国的进口步伐也将随着天气的转冷而放缓。

总体来看，马来西亚棕榈油产量将继续增加，本就疲弱的出口在利空因素的制约下，进一步被压缩，预计10月棕榈油库存重建速度加快，价格仍有下行空间。操作上，维持逢高沽空的思路，1801合约可在5600元/吨附近进场。