多重利空袭来

近期，在美元指数反弹、国内下游需求偏弱以及多头获利止盈等因素压制下，铜价整体呈现高位回调走势。伦铜已较10月高点7177美元/吨回调5%，至6800美元/吨附近；沪铜主力1801合约也从年内高点56100元/吨下跌近2700点，至53400元/吨。短期而言，随着美联储12月加息预期进一步增强，美元维持偏强走势，叠加国内供应增长、需求偏弱，铜价料维持弱势调整格局。

美联储12月加息预期持续提振美元

11月2日，美联储货币政策会议如市场预期维持1%—1.25%的联邦基金利率目标区间不变，但对经济增长和就业增长的态度更加积极。尽管目前通胀依旧低于美联储目标水平2%，但众多美联储官员依旧偏向于今年再加息一次。根据CME“美联储观察工具”显示，美联储12月会议决定加息的可能性已超过95%。此外，据我们研究，美国一年期国债收益率变动对美联储加息与否起到很好的领先指示作用。目前美国一年期国债收益率已从9月初的1.22%上升至1.5%一线，国债市场已充分兑现了12月加息25pb预期，市场基本形成12月加息的一致性预期。在此背景下，美元指数也从9月初的91年内低点反弹至95附近。我们认为在美联储12月份加息落地之前，美元指数将持续受加息预期推动维持反弹走势。此外，特朗普已经提名鲍威尔为下一届美联储主席，市场另一风险因素也已经瓦解，这将进一步为美元指数反弹提供支撑。

美元指数与铜价走势长期保持较为显著的负相关性，2010年以来美元指数与LME铜价相关性高达-0.79，近半年相关性更是达到-0.83。随着美元指数在12月份加息预期下维持偏强走势，将对铜价形成显著压制。

国内四季度精铜供需面边际转弱确定

2011—2015年，全球铜矿投资大幅减少，使得未来几年全球铜精矿供应将处于新一轮收缩周期中，在此支撑下，铜价将呈现长期上涨趋势。但是，三季度以来，随着一季度罢工矿山生产恢复，国际铜精矿供应也已大幅改善，国内现货铜精矿加工费（TC/RC）从之前的低点70美元/吨回升至85—93美元/吨。同时，中国铜原料谈判小组（CSPT）更是将四季度地板价较三季度大幅提升10%至95美元/吨。此外，国内四季度冶炼企业检修较少，年内新增产能也都形成有效产能，叠加近期进口盈利窗口时常打开，促进贸易商加大进口清关力度，整体而言，四季度国内精铜供应环比增长明显。

需求方面，一方面冬季环保日益趋严，尤其是京津冀地区秋冬季采暖限产，对精铜下游需求影响十分显著。同时，国内下游需求具有明显季节性特征，随着北方地区进入冬季，基建和房地产等行业投资建设大幅减少，对下游需求拖累明显。叠加房地产调控影响，房屋销售和新屋开工等数据同比都已出现明显下滑。综合来看，尽管有基建投资和汽车产销旺季等因素支撑，国内精铜下游需求边际下降依旧明显，四季度精铜供需面边际转弱已基本确定。

CFTC净多头增仓乏力

CFTC非商业多头净持仓作为衡量市场资金情绪指标，历史走势与铜价保持良好一致性。10月份以来，CFTC净多头持仓连续5周增加至53252张，逼近年初高位，不仅表明多头进一步增仓空间所剩无几，也表明此时多头过于集中，易促使多头主动获利平仓了结。上周五公布的数据也显示出多头主动平仓导致CFTC净多头结束连续5周增长势头。目前来看，净多头持仓依旧偏高，多头平仓资金出逃压力较大，铜价料维持调整走势。

综上所述，受国内四季度精铜供需面边际转弱影响，叠加美元指数短期反弹以及多头资金主动获利平仓等压力，铜价料继续呈现回调走势。考虑到中长期铜精矿供应收缩引起的全球精铜供需面改善，预期铜价中长期将继续维持上涨格局。