今年一路走红的国内电解铝市场，进入11月份后突然变了天。前期被业界寄予厚望的冬季限产，非但没有成为支撑铝价持续上涨的红利，反因实际减产情况与预期背离，成为压垮高价的最后一根稻草。

证券时报·e公司记者通过对行业企业、分析师采访了解到，随着今年铝价飘红，电解铝生产原料氧化铝、预焙阳极等价格大幅上涨。当前铝价已与成本形成倒挂局面，电解铝生产企业也已由前期大幅盈利转为广泛亏损。

铝价骤跌

11月27日，国内期货市场沪铝主力合约1801报收14930元/吨，再度失守15000元/吨大关。这一价格，较11月1日16290元/吨的开盘价已跌逾8%，较9月21日17375元/吨的年内最高价，更是下跌逾14%。

国内铝现货价格，与期货市场同步遭遇滑铁卢。据生意社统计数据显示，今年6月中旬至8月中上旬，铝价大幅上扬。随后，铝锭市场价格趋稳，区间在16000元/吨~16400元/吨。11月伊始，铝价首次多日在16000元/吨下方运行，9日破15500元/吨，21日跌破15000元/吨大关。截至11月27日，铝（99.70）市场均价14807.5元/吨，较11月1日均价16167.5元/吨，跌幅为8.41%，较年内高位16447.5元/吨，跌幅为9.97%。

A股市场上，因铝价上涨而股价迅速走红的神火股份(000933,股吧)、云铝股份(000807,股吧)，均曾在今年6月至9月间实现股价约150%的涨幅。但9月下旬以来，随着铝价行情走弱，铝板块股价普遍下跌，这两只个股的股价更是大幅下跌逾40%。

今年支撑国内铝价持续上行的，是电解铝供给侧改革大力实施及冬季北方城市环保限产政策，引发市场对铝供给端收缩的预期。如今北方城市限产最后期限已至，为何铝价不涨反跌？

“11月份以来，国内电解铝市场供给没下来，需求没上去，库存还增加了。”谈及近期铝价急速下挫的原因，神火股份董秘李宏伟分析称，从市场和产业方面了解到的情况来看，造成铝价下跌的因素，一个是供暖季限产，特别是铝加工企业的限产，对需求造成压力。另一个就是电解铝限产力度低于市场预期。例如国内最大的电解铝生产企业山东魏桥，此前市场预期本轮冬季限产，该企业要停250多万吨产能。但目前市场有消息称，山东魏桥由于7月份供给侧改革限产已经停过大量产能，与冬季限产产能抵消，今冬就不再停产了，这对市场心态形成了很大震动。

对于冬季限产力度低于预期的说法，河南有色金属协会常务副会长刘利斌也表示认同。他告诉记者，河南地区电解铝产能今冬限产要求很严，如龙头企业焦作万方(000612,股吧)，在11月1日就已完全停产到位，限产幅度为30%。还有些是在11月10日前后启动，目前也已完全停产到位。但河南全省电解铝的年产量也就300万吨，依照限产政策，今冬河南省电解铝停产产量不足30万吨，整体减产量影响并不大。

“由于前期供给侧改革，河南地区很多中小电解铝企业本身就已是停产状态，冬季限产仅对大规模企业形成影响。河南大型电解铝企业较少，所以整体减产量只有二三十万吨，分摊到四个月里面去，其实减产力度不明显。”

卓创铝业分析师王瑜称，目前国内电解铝冬季限产主要就集中在河南和山东两地。如果这两个省份没有很大规模的减产，那基本上本轮限产效果甚至可能还不如前期铝价低时企业自主限产的力度大。据市场信息来看，除河南外，此前山东预计减产近两百万吨的预期今冬也很难实现。

她透露，除今冬限产力度不大外，今年电解铝从下半年以来一直还有增产和复产的情况。因为铝价今年整体上涨幅度较明显，企业从亏损转成盈利，合规产能复产积极性较高。冬季限产主要集中在河北、河南、山东等北方省份，区域之外的增产复产不受限制，所以北方地区以外的合规性产能近期投产力度较大。有数据统计，进入11月份以后，市场新增的产能甚至已经超过了限产的产量。

“前期铝价从8月份出现大幅拉涨，已消化了冬季限产的利好。本来市场预测到采暖季限产落地后，市场将再出现第二波拉涨。但目前情况下，减产达不到预期，市场心态产生了大幅落差，排除政策指引因素，对铝价的判断又开始回归到对供需基本面的判断上来。而目前电解铝库存处于比较高的位置，在年终时点需求也没有很好的表现，因此铝价开始直线回落。”

成本倒挂

今年6月份前后，国内铝价报14000元/吨上下，彼时电解铝生产企业普遍反映每吨盈利超过2000元/吨。然而如今，铝价冲上17000元/吨高位后跌落，电解铝厂商的好日子也一去不返，纷纷爆出亏损。

11月14日开幕的“2017中国国际铝业周”活动上，中国有色金属工业协会副会长文献军对外表示，虽然今年前9个月铝冶炼行业盈利水平不错，但随着成本上升，铝价下跌，行业已出现亏损状况。今年10月，电解铝行业平均成本已达到15500元/吨，同比增长30%，当前已超过16000元/吨。根据沪铝期货主力合约近期的走势，铝价其实已跌破大部分企业的成本线。

南华期货近期研报也称，一吨电解铝需要消耗0.52吨预焙阳极，1.96吨的氧化铝，14000度电以及冰晶石、氟化铝等其他材料，按平均电费0.3元/度计算，目前铝企生产电解铝的平均现金流成本在14800元左右，综合经营成本在16000元附近。涉及采暖季限产的电解铝企业的财务折旧等费用将会均摊至剩余70%的产能上，生产完全成本将会继续增加。当前大部分铝企处于亏损状态。

对于电解铝行业成本倒挂的说法，行业企业多数表示认同。

李宏伟称，当前电解铝全行业含税成本在16000元/吨左右，铝价已跌穿行业平均成本。当前全国除了新疆外，多数企业都处于亏损状态。

刘利斌也表示，虽然铝价一度超过17000元/吨，但企业实际还没有铝价在14000元/吨时赚钱。今年七八月份时，电解铝企业每吨盈利在两三千元，但后期氧化铝价格飞速上涨，把电解铝的盈利空间吃掉了。今年5月份氧化铝价格不过每吨2300多元，10月份已涨到3800元/吨，甚至更高。虽然随着铝价下跌，进入11月份后氧化铝价格有了200元/吨的降幅，但生产一吨电解铝差不多就要用两吨氧化铝。因此，铝价在15000元/吨的这个价格上，目前很多企业亏损已达1000元/吨以上。

据百川资讯统计，截至11月21日，国内氧化铝运行产能6854万吨，电解铝运行产能3611万吨。按照每吨电解铝的氧化铝单耗1.93吨计算，折算冶金级氧化铝月度量需求为580.8万吨，折算氧化铝月度产量571.2万吨。不计进出口和非冶金级用量，氧化铝供应的月度缺口为9.6万吨。按照山东部分企业的减产计划，后期氧化铝供应缺口将扩大到26万吨。也就是说，氧化铝不仅价格高企，还供应紧缺。

“氧化铝目前供货情况还好，预焙阳极市场缺货情况比较明显。”河南地区一碳素生产企业负责人胡先生接受记者采访时称，环保部近期到河南安阳、巩义、上街等地督察，地方环保部门压力很大，仅一个中小企业，四天之内就接待了两位前来督察的副市长。目前当地10万吨产能以下的碳素企业已全部关停，产能达10万吨的企业也需要具有环评手续，因此预焙阳极产量下滑明显。

他表示，按照最新环保政策，多数企业需要更新环保设备，设备价格甚至超过了一些企业全年的营收水平。因此，目前很多中小规模企业为了环保达标，减产力度已经多于限产要求的50%。河南、河北、山东、山西等北方地区在9月~10月份相继发布了各地采暖季工业企业错峰生产实施方案及细则，多数地区从11月15日正式实施。河南地区要求从11月15日起，所有手续齐全并且排放达标的碳素企业，减产力度都要达到50%。因此，15日起，市场上预焙阳极缺货情况更加凸显。

“由于生产预焙阳极的重要原料煅后焦价格已从8月份的2300元/吨左右，涨到如今3300元/吨左右，而预焙阳极从生块儿到熟块儿煅烧需要二三十天，压资金时间比较长，企业成本压力大。因此之前购买预焙阳极可以货到付款，但目前企业销售已开始要求预付款，拿到钱再去购买煅后焦进行生产，以减轻资金压力。”

他透露，虽然要求预付款，但预焙阳极依然供不应求，出厂价从6月份前后4400元/吨，涨到如今5200元/吨，其中11月份以来又涨了150元/吨。目前市场上抢货现象频出，包括山东魏桥、信发在内的龙头企业都在积极收购囤货。

高价难续

铝价此番大幅下滑将持续多久？是否还有回到高位的可能？

“目前国内铝市场显性库存有170多万吨，而今年年初这一库存也只有五六十万吨。因此，今年其实铝库存是属于激增的状态。从前期经验来看，当铝库存达到100万吨以上，市场心态就会比较压抑。现在库存这么高，市场首先的判断就是希望库存能够消化。”

王瑜认为，铝价若启动上涨需要一个或者多个因素。目前来看，库存对于铝价是没有支撑的。前期供给侧改革和采暖期减产，使得市场预期今年行情高点能达18000元/吨，但目前采暖季限产未达预期，市场心态已经出现背离。目前铝价已一度跌破15000元/吨，但市场看跌心态基本没有变化，仍没有达到心理预期位。铝价若仍长时间大幅阴跌，很难出现反弹。

她认为，虽然目前电解铝企业处于亏损状态，但亏损时间尚短，电解铝生产设备也不能随意关停，因此供应短时间不会明显减少。未来铝价能否上涨，要看需求端是否能有利好，库存是否能够下降。预计铝价今年回到16000元/吨以上的可能性不大，14500元/吨或是支撑位。

李宏伟认为，本轮下跌是非理性的恐慌性下跌，但铝价要恢复上涨需要突破口，比如库存启动下滑等。不过，后期铝价难有过高涨幅，预计会维持在16000元/吨至17000元/吨之间，让企业处于微盈利状态。

对于电解铝库存问题，刘利斌接受记者采访时表达了不同看法。他认为，目前全国170万吨的铝库存，仅为国内企业半个月的生产量，所以库存影响有多大，完全是期货市场认不认可的问题。同时，他表示，目前国内很多企业已经不生产铝锭了，而是以铝液形式进行销售，仅河南地区就有70%以上的企业都在生产销售电解铝液，而库存都是以铝锭形式计算的，所以库存这个概念已比前些年淡化了，相对作用已经在下降。

他认为，电解铝生产企业更关注的不是铝价高低问题，而是原料和产品之间的差价问题。当前，电解铝的生产成本对价格支撑作用还很强。按照市场规律来看，未来要么氧化铝价格下滑，要么铝价上涨，企业不可能持续长时间亏损。

生意社铝业分析师叶建军表示，基于原料端氧化铝价格高企，辅料烧碱、冰晶石价格依旧高位，电解能源动力煤高位维稳，铝价支撑有力，加上行业供给侧改革带来的去产能，叠加“2+26+3”城市采暖季限产，产业链价格传导的成本面因素在一定程度上对电解铝价格有托底支撑。目前行业诟病的高社会库存问题带来的供需面博弈是本轮行情基调转换的主因。后期应关注电解厂家开工产能及下游消耗量之间的动态变化情况，预计近期铝锭偏弱运行为主，价格波动区间在14500元/吨至15500元/吨。