自2016年开始的锌精矿短缺引发锌价大幅上涨的行情即将在2018年以后告一段落，锌资源量过剩将在2019年出现，并于2020年继续扩大。从市场平衡与博弈的角度出发，我们认为，锌价将在2018年上演最后一轮表演，随着供应的回归而出现下行，考虑到渠道库存已被有效压缩，伴随着锌价的下跌，补库需求的释放会令锌价的下挫进程受到牵绊，尤其是在2018—2019年，市场由短缺向过剩转移的过程中，锌价的下行并不会立刻兑现。2018年锌价波幅将进一步扩大，沪锌主力合约核心运行区间在20000—28000元/吨。

锌精矿供应量将继续增加

2018年锌精矿继续呈现增产的局势，多数增量体现在中国以外的地区，且主要贡献来自于新建大项目的投产。此外，备受市场关注的世纪矿的复垦项目也将在明年实现6万吨的产量。值得注意的是，Rampura—Agucha项目由于地面上资源枯竭，产量在2018年将出现6万吨的削减，因而2018年在不算嘉能可复产的情况下，境外将出现49万吨的增量。虽然2018年国内统计在内的计划增产项目达到24万吨，但考虑到项目工程的进展与环保问题在未来都倾向于继续严苛，因而对2018年国内矿增量调低至10万吨。

图为2018除嘉能可以外项目众多

2019年同样在不计嘉能可复产的前提下，境外新增及复产项目预计将实现48万吨的增量，国内锌精矿增量约有15万吨。2020年新增的项目计划较少，更多的增量来自于近几年的新扩建和复产项目。

不容忽视的低库存现状

从样本企业实际调研结果来看，冶炼企业自身锌锭库存存量较少，因而冶炼渠道库存在高价吸引流出作为供应量的边际变化较小。而反言之，由于下游企业在长达两年的高锌价背景下，被迫将自身渠道库存（原料部分）进行有效挤压。当锌价出现大幅度下跌时，将会吸引下游企业的补库需求，从而放大需求量。因而对于未来锌价，长周期下虽然我们认为有下挫的诉求，但伴随着补库需求的释放，锌价下挫进程将受到牵绊，尤其是在2018—2019年，市场由短缺向过剩转移的过程中，锌价下行并不会立刻兑现。

图为样本冶炼企业中锌锭库存量（万吨）

对于2018年，虽然全球现有库存能够覆盖年内供需缺口，但在消费保守估计的情况下，年内仍需要将仅有的库存消化大半，因而低库存所带来的极端行情在年内有望继续看到，预计2018年锌价波幅将进一步扩大，沪锌主力合约核心运行区间在20000—28000元/吨。