十九大中，习近平总书记提到了“房子是用来住的，不是用来炒的”这一概念，既然这样，就会有一些相应的配套政策逐步出来。但是考虑到政策的节奏性，这并不会给房地产市场带来非常明显的短期冲击，但一定会有长期影响。举个例子，如果大家手里有比较多的闲钱，现在更多地会考虑买不买房子。以前买房子是为了增值，但现在随着政策的慢慢制定，交易周期会逐步拉长。原先可能买一套房子两年就卖出去了，现在一些地方陆陆续续出现了类似五年内不许卖的政策，目的就是为了降低大家的交易频率。我们知道，交易所提高某个商品的手续费或者平今手续费，该商品的市场流动性就会大幅下降，进而带来价格的下跌。其实房子也是一样，买一个房子五年内不许卖，这样一来交易成本就提高了，谁能说得准五年以后会发生什么事情呢？所以从某种意义上讲，这就把房地产在你的家庭资产占比中剔除了。原先房子在你的家庭资产配置也属于一个资产，现在限制交易以后就相当于把流动性冻结了，它已经不能再作为一项家庭资产配置了。所以后面我们也许会看到，尽管价格在进一步缓慢上涨，但这些都是账面利润，想要卖掉非常困难。单一地看全国的房地产市场跟单一地看一个城市的房价，是截然不同的两个问题。

还有一个就是“租售同权”，大家应该也都听说了。“租售同权”从政府的角度来讲叫做公共产品供给。就是在这个市场中，原先应该由政府提供公共产品服务，但由于种种原因，之前的公共产品供给一直都是不足的，所以现在出现了租售同权。这在长期来讲一定是趋势，大家不要觉得是危言耸听。现在距离2020年还有三年的时间，也许后面整个市场的节奏会比大家想象的要更快一些。

另外，还有房产税。我个人倾向于今年到明年这段时间房产税立法会被逐步提上两会。首先要把法案立出来，立了法以后才能够推这个税种。从后面来讲，这也属于对房地产市场相对不利的因素。但这属于长期的影响，不会在短时间内表现得非常明显。所以如果真要从交易的角度来讲的话，应该是战略性看空，但做空难度比较大。后期来看，首先，我们觉得城市之间有差别的调控一定会非常大，像一二线城市与三四线城市之间的调控政策肯定是一城一策。中国的房地产政策会相当多，下图里面基本上涵盖了所有短期政策和长期政策。现在短期之内最大的一点利空就是房贷利率都在往上走。虽然央行没有自主地去抬高名义利率，但实际上银行已经开始自主地把贷款利率往上调了，后面可能还会有进一步的上调。这样一来，买房的成本也就会抬高，进而减弱销售端的数据。所以我们认为房地产销售数据减弱会是一个大概率的趋势，进而对整个投资产生一个比较明显的利空影响。

基建投资略低于2017 但保持大致稳定

下面再来看基建投资。我们觉得基建这块会比2017年要略低一些，但大致保持稳定。从11月份开始，公共财政收入已经开始出现负增长的情况。一般来讲，基建投入的大部分钱都是由政府出的，政府出钱的一个先决条件就是政府的收入。在保持一定赤字率的情况下，政府会维持二表间的平衡。如果政府收入减少了，支出也会相应下降，因为政府的赤字率不可能无限制的往上抬，尤其对于我们现在整个国家来讲债务率又是比较高的。后期来看，伴随着地产的下滑，财政收入的增速也会相应放缓。政府需要考虑的就是自己现在有多少财政收入，后面又有哪些地方可以创造新的财政收入。我们认为间接税转直接税会是后面一个大概率的趋势。也就是说营改增以后企业的很多税款都免掉了，那要如何创造新的征收税的品种呢？除了前面提到的房产税外，还有就是财产税、遗产税包括个人所得税等的一些调整都会紧跟上来。在这个动态调整过程中，政府收入的短期下滑很有可能是难以避免的。所以我们认为 2018年政府收入会放缓。当然也有利多因素，比方说城市群。现在我们的城市化率只有百分之五十几，对比发达国家80%的城市化率还差得很远。我们城市化率是比较低的，后面大概率要往上。从利多和利空多方面的因素进行对比，我们觉得基建这一块应该会略低于2017年，但是整体不会下滑的非常明显。

企业利润回落 制造业投资或开始修复

第三就是制造业。2017年制造业整体表现还不错，伴随着供给侧改革的落地，很多行业的资产负债表都在修复，企业利润出现了较为明显的好转。我们认为制造业可能会成为三大板块中较为亮眼的一块，也就是说，在房地产和基建偏弱的时候，制造业会配合着朱格拉周期缓慢出现一定程度的改善。理由是什么呢？下图是工业景气度的情况，我们可以发现它有很明显的周期性。从1999年到2008年十年左右的时间，是资本性支出的一个周期，十年对应的刚好是一个朱格拉周期。从经济上讲，确实存在内部的一些周期性理论。

现在来看的话，2016-2017年刚好是资本性支出的周期性底部。大家如果交易做得比较多的话就会知道，2012年到2015年我们经历了大宗商品的显著下跌，这四年中企业出现了非常明显的亏损，尤其是周期性行业更为突出。亏损的过程中带来的是什么？在亏损初期一定是企业亏钱，通过继续增加资本性支出占有市场以打败竞争对手，到了后期亏损太严重了，企业会不得已开始收缩自己的规模，这样一来资本性支出就会下降，到最底部的时候企业的毛利开始出现恢复。2015-2016年和2016-2017年这两年就是企业的毛利开始出现恢复的时期，但此时资产负债表并没有出现非常显著的修复，企业没有钱去做资本性支出，所以这段时间往往是利润还在改善，但企业还没有进行扩张的阶段。一旦毛利修复到一定程度，企业的现金流改善了，就会开始拿手上的现金流去做下一步的产业扩张，经济也会随之进入下一个扩张周期。从大周期上来看一般是十年左右。2009年到现在我们的资本性支出经历了一个比较完善的周期，接下来会进入一个新的抬升阶段。这对制造业尤其是中游的制造业来说是有好处的。不知道大家有没有注意到，十二月份新出的挖掘机的数据异常抢眼。这其实就是中游的机械制造业的毛利在恢复的过程中，下游对它产生了一定程度的新增需求，此时行业出现了较为显著的扩张。这样一来，首先，制造行业中各个板块的龙头是值得关注的。其次，我们现在要发展“中国制造2025”，这个过程当中一定会有一些新的产能没有原先想象的那么过剩的行业当中的龙头企业不断跳跃出来。后期国家会继续压制落后产能，而对先进产能则是越发鼓励。

消费增速平稳 关注结构变化

下面我们再来说说消费端。在过去的2017年，我们可以明显发现消费贷在大量增加，但普通的消费品增速却没有上来。如果我们仔细观察就会发现消费贷中的大量资金都进入了地产、股市等，很少有人拿到消费贷后是真正去消费的，所以消费上的刺激作用并不大。现在无论是央行还是各级的商业银行都开始收紧消费贷，这也是一种政策性导向。当市场预期出现扭转的时候，资金才有可能缓慢回流到消费市场中。所以现在来看，短期内消费端看不到太多亮点。只能说2018年消费应该还会处于相对平稳的走势中，只是其中一些结构可能会发生变化。但从长期来讲，消费和投资在GDP中的占比会继续出现一定程度的分化。

拉动消费的有哪几项呢？首先外在因素就是消费升级和城镇化。我觉得市场对消费升级是存在误区的。消费升级并不意味着买东西一定要贵，一个包装精致的烧饼卖到一二十块钱不是消费升级。城镇化的改变一定会带来消费的增加。我们现在的城镇化率只有55%左右，仍有上升空间，与发达国家80%-90%的城镇化率相距较大，城镇化推进将会释放农村和三四线城市的消费力。农民市民化在未来一定是一个大概率趋势，城市集群化也一定会越来越明显。我们以日本为例，东京地区有着日本近40%的人口，而其他地区则相对来说比较少。所以未来涌入大城市的人会越来越多。人其实是一种生产要素，生产要素只有在自由流动的情况下才能带来财富的最大效应，即帕累托最优。人口流出的那些地方在人口慢慢减少达到自身所能容纳的数量的时候，这些小地方的人口收入也会抬升。一直到小地方的人口逐步流出到大城市以后获得的收入还没有留在小地方所带来的收入高的时候，人口要素的流动就会停止。我们国家现在有一个误区，希望农民都回到自己的家乡投入建设，在当地安居，其实这是不对的，这样反而会给当地的一些市场带来利空。小地方没有这么大的经济承载量，一味地将人口安置进来最终只会导致大家的收入都降低，而大城市的收入水平仍旧保持在高位，这样一来，二者的贫富差距就会越来越大。

教育、医疗、养老和旅游等服务应该是大的消费支出，从行业角度来讲，这些都是值得关注的。当然，落地到交易就是另外一个层面了。二级市场当中的股票，不管是医疗股还是教育股，市盈率都很高，泡沫严重，买的话具有非常大的风险。那要怎么办呢？只能说很多投资的好标的都是耐心等待出来的。

目前正处于产能出清阶段

我们再来讲一下供应端。除了需求端外，GDP还有另一个角度的测度，即供应端，也就是生产要素角度的考量。生产要素主要包括劳动力、资本、土地、生产技术和技术等几大块。随着人口老龄化现象的日益明显，劳动力目前应该已经快达到峰值水平。从资本角度来看，我们现在是显著的资本投入深化过度，资本应该也已经到了一个边际。那么后面供给侧改革要怎么做？土地没法动就只能动制度和技术。制度怎么变呢？政府现在在提法制化，法制化相当于社会成本最低的一种模式，是典型的制度上的变革。为什么欧美人比较冷漠，冷漠的另一个意思就是他不想侵犯你。因为他知道侵犯你的成本会比较高，这就是法制化带来的结果。为什么年轻人都愿意往大城市跑呢？因为大城市相对小地方来说更法制化一些，这样一来，它所带来的人生提高成本就更低。法制化在后面肯定是一个非常重要的制度性改革。技术方面，我们所说的“制造业2025”以及互联网等等都是技术角度上的革新。另外还有一个就是工程师红利，尽管人口老龄化在发生，但人口结构中的教育占比在提高。教育等级逐步上升的过程中就会带来所谓的工程师红利，这对经济也会有进一步的促进作用。

落地到微观层面，从产能上来讲，我们现在正处于产能出清的阶段。我们可以发现，煤炭、钢铁等行业中的小企业都已经倒得差不多了，剩下的基本上都是国有企业。理直气壮做大做强国有企业会是后面的一个大的方向。从交易上讲，大家买股票一定要买行业龙头，小票的价值会越来越低，流动性也会逐步降低，有可能买了以后就像房地产一样卖不出去。所以，我们还是要更多关注行业及细分行业的龙头或者是流动性比较好的一些股票。

从外在的数据表现来看，我们很多行业的行业集中度都在提升。以卷板为例，热轧卷板的行业龙头是宝钢，2014年时产能前十位的企业在整个行业中的占比还不到20%，现在已经提升到30%以上。我相信后面产能集中度会越来越高。尽管行业蛋糕在逐步缩小，但单一企业中的蛋糕份额是在逐步扩大的。越来越多的小企业慢慢被淘汰，落后产能现在都开始减量置换，即投一吨产能就要减两吨产能。这样一来，产能也在逐步下降，也就是说这个行业的蛋糕在逐步缩小。这时候我们只能去买最强的，其他的就不需要太关注了。买股票的时候大家都会去看公司的财务报表，看的过程当中你要注意该公司的产品在市场中所占的份额，判断其在行业中的地位如何。此时大家可观察一下应收账款和应付账款的比重在最近一段时间里有没有什么变化。如果说这家公司最近一段时间应收账款的周期缩短了，而应付账款的周期拉长了，那就说明别的公司不敢对这家企业放账但是这家企业敢对别人放账，表示这家企业在行业当中的地位提升。关注一家企业应收账款跟应付账款之间的周期性的变化，一旦有周期性上的大变动就说明这家公司在所属行业中出现了明显的地位上升或下降，这对标的选择有很大的参考意义。

下面我们来讲一下行业PPI。PPI可以分为上、中、下游三个数据，三个PPI价格涨幅不均，上涨主要集中在上游。很多中、下游行业由于需求不足（或者说产能仍相对过剩），在上游价格大幅上涨的情况下，提价能力相对有限。当市场处于通胀阶段时，最上游的PPI涨得最多；当市场处于通缩时，最下游的PPI最抗跌。落地到交易，以黑色产业链为例。下游有螺纹钢、热轧卷板，上游有铁矿石、焦煤。我们可以发现，涨得时候，焦煤、铁矿石会比螺纹钢还猛，反之，在下行行情中，它们跌得也比较猛，铁矿石的波动率永远都比螺纹钢要大。其实这就是行业通胀和通缩的道理。

11月、12月的PPI非常高，12月份的PPI为4.9，我们大概率有这样一个假设：PPI有可能见顶了。在PPI见顶回落的过程中一定是上游的PPI跌得最多，下游的则相对较少，从利润的角度来讲就是下游的利润在改善。所以在选行业的时候，越接近中端的越好。最近这段时间地产的股票涨得非常好，就是因为它比较接近中端群体。还有一类涨得比较好的股票就是消费类，也是靠近中端。也就是说，真真实实落地到越中端的消费者群体的票，往往就表现的越加稳定。