年初至今A股、港股在低估值板块如地产、金融与周期板块的带领下大涨。但投资者有两大问题反馈比较集中：1）市场整体的估值是不是已经不便宜了？2）A股是否会出现风格的明显转换，转换到偏小市值和成长的风格？我们的结论是：1）目前A股、港股整体估值依然不高，特别是港股；2）A股暂时还难以出现系统性的风格转换，但优质成长股可以逐步自下而上择股买入。我们维持看好A股、港股走势的观点，低估值策略今年有超额收益；恒生国企指数将跑赢恒生指数。

估值全梳理：A股、港股估值依然不贵

我们对A股和港股各版块的估值进行了全面的梳理，主要结果如下：

1）A股蓝筹股：沪深300指数整体市盈率（2018E）11.6倍，略低于历史均值；其中非金融版块估值接近历史均值（2018E市盈率16.1倍，市净率1.9倍），市场自下而上一致预期预计2018年净利润增速23.1%；金融板块仍低于历史均值（2018E市盈率8.5倍，市净率0.9倍），一致预期预计2018年净利润增速8.7%。

2）A股中小市值股票：中小板2018E市盈率23.3倍，市净率2.9倍，预计2018年盈利增速31.2%；创业板指整体2018E市盈率24.2倍，市净率3.5倍，一致预期预计2018年盈利增速38.8%；剔除温氏股份和乐视网的创业板指市盈率24.5倍，市净率3.5倍 ，一致预期预计2018年净利润增速41.4%。中小市值股票相对于大盘股的估值溢价已降至历史最低水平，不过中小市值股票一致预期盈利增速存在被高估的可能性。

3）港股蓝筹股：恒生国企指数2018E市盈率仅8.6倍，市净率1.0倍，均低于长期均值，预计2018年盈利增速12.3%；恒生指数2018E市盈率12.8倍，市净率1.4倍，位于历史均值附近；MSCI中国指数2018E市盈率14.4倍，但剔除2015年加入的美国ADR仅12.3倍，位于长期均值附近。

4）港股中小市值股票：从恒生综合指数中小型股指数来看，港股中小市值股票2016年来相对于大盘的折价有所上升。

5）行业方面，AH两地市场估值相对较低的板块主要是银行、能源、房地产等周期性板块，科技、消费类公司估值相对较高。

风格难持续转换，成长股自下而上择优买入

我们认为当前市场风格还难以系统性转向中小市值个股，而更适合自下而上寻找已经调整到位的优质个股择优买入。一方面，虽然周期性板块股价向来波动较大且年初至今已经明显上涨，但纠正增长“预期差”依然是这一阶段市场主要矛盾；另一方面，中小市值股票整体虽然估值已经大幅回落，但整体还难说非常便宜；并且，上半年市场特别是中小市值个股还面临较大的股份解禁压力，2017年年度业绩也难全面超预期，TMT、医药、新能源与环保等成长股集中的领域暂时也相对缺乏持续性的催化因素，等等。