上周五（2月2日），美股牛市遭遇道指狂泻666点，创2016年6月来最大跌幅。所谓天天新高无人问，一朝暴跌天下知，美股这一跌让不少吃瓜群众感慨万分：我A这次终于把美帝带崩了。玩笑归玩笑，其实近四年来，美股的涨势大家还是有目共睹：标普500指数上涨58.31%，纳斯达克指数上涨79.97%，道琼斯指数上涨66.81%。说到四年周期，就不得不提到上周的另一件大事，上周是美联储主席耶伦在任的最后一个星期，看来美国股市似乎也舍不得这位满头银发的老太太离任。

珍妮特·耶伦是美联储105年历史中“首位女掌门”。在其任职的四年间，支持量化宽政策、宣布利率上升以及缩表，有果敢的觉察能力，做出至少3次重大决策，在美联储历史上留下浓墨重彩。在任期末，美国就业市场和经济活动继续保持稳健增长，失业率继续维持在低水平，预计今年通胀率将回升并在中期内实现2%的目标。接下来笔者带大家仔细看一看美联储的耶伦时代所交出的答卷。

耶伦“述职报告” 回望美联储九年救市之路

经济蓬勃发展 开启货币政策正常化步伐

作为伯南克的接班人，耶伦一上任便面临如何将非常规的货币政策实验平稳收尾的难题。在2008年金融危机的极端情况下，伯南克力挽狂澜，连续推出多轮量化宽松成为“救市英雄”，但打开“魔盒”的他留下近4.5万亿美元的巨大资产负债表便“卸甲归田”，重回学术生涯。接了“烫手山芋”的耶伦面临一场艰难的战役，主要任务是在没有戏剧性情况的环境下逐步解除央行的紧缩措施。

2015年12月，美联储终于启动了金融危机后的第一次加息，至今加息5次。在2015年初时，美联储预计那年加息4次，然而由于各方面经济情况的意外，加息计划被一推再推，这也是耶伦坚持的做法。

在耶伦新官上任时，几乎所有美联储官员都认为，利率最终一定会回归到危机前的平均水平4%。但在耶伦任期内，美联储将中性利率调降到了2.8%左右。上世纪90年代，美联储对中性利率的关注很少，并认为其始终在4%左右。直到耶伦上任后，中性利率才引发了各界关注。相关数据显示，在2017年，中性利率在美联储讲话和声明中占了20%。

以“后见之明”看来，耶伦任内缓慢加息可能是对美国经济最大的贡献之一。当然，这一举动几年前曾受到市场的极大争议，持续宽松或导致通胀攀升和资产泡沫积累则是两大主要担忧。

耶伦任期内的成绩，并不仅限于开启了金融危机后的加息进程，也是打响缩减4.5万亿美元资产负债表的发令枪。金融危机已过去十年，投资者风险偏好早已恢复，对高收益的追逐导致金融风险上升。美联储需要让资产负债表远离应对经济衰退的状态，避免市场价格长期扭曲以及金融风险过度积累，2017年10月美联储开启16年来首次缩表，同时也是正式向世界宣告美国全面紧缩的货币政策开始到来。

在各种经济政策举措下，到2017年，美国经济已连续增长超过八年时间，是美国历史上第三长的经济扩张周期。如果到2019年年中，美国经济仍继续增长，这意味着本轮经济增长将超过十年，成为美国历史上最长的经济扩张周期。

主张“经济正义” 实现充分就业 

耶伦的童年在纽约布鲁克林工薪阶层社区度过，其父母辈经历美国大萧条的历史，让她对失业群体有天然的关注和同情，也将劳动力市场研究作为学术方向。耶伦的丈夫阿克洛夫，他的父亲也是一名教师，但在11岁那年，他的父亲失去了普林斯顿大学研究化验师的工作。家人失业的经历，给年幼的他留下深刻印象。正因为如此，耶伦和丈夫两人对待失业都十分严肃认真。

2016年4月，耶伦曾经到访纽约，参加由非盈利组织International House组织的一场公开论坛。和此前其他美联储主席的习惯不同，耶伦很细致地问了每个人的专业、未来的职业规划、最关心的经济话题是什么、最困扰的问题是什么等等。她的保镖只能站在屋子最远的角落里，并不会打扰类似的交流。

作为劳动力市场领域的经济学家，耶伦一直主张政府应在必要时采取措施缓解失业等经济问题。在她任职的4年，美国失业率实现大幅下降，已接近实现美联储充分就业的政策目标。2014年1月耶伦刚上任时，美国失业率高达6.6%，到耶伦离任时，美国失业率已降至4.1%，创2000年以来的最低水平，接近经济学家认为的充分就业水平。此外，耶伦除了将就业率作为货币政策调整的重要数据依据之外，也关注就业质量。去年3月，耶伦在演讲中提及“经济正义(justice of economy)”，她不仅仅关注劳动力技能升级，而且提出，让所有人有意义地参加劳动，要让人们获得有稳定收入和前途的工作。

高超的沟通技巧 恐慌指数下跌逾1/4

如果用一点来描述耶伦14年的美联储主席任职生涯，那就是她很有说服力。最近发布的2012年美联储公开市场委员会会议记录，显示了她在面对质疑时的智慧。当委员会成员于当年10月齐聚一堂时，他们曾发生过两场激烈的辩论。一个大家针锋相对的问题是——美联储应该加强前瞻性指导，继续实行量化宽松政策直到完成失业率和通胀率两大特定目标吗？另一个则是——应该增加量化宽松政策的每月购买规模吗？

质疑者们当时的担忧在于制定失业率目标将给公众带来“触发器”的印象。耶伦就此解释道：“详细说明措施的具体门槛值有助于我们就‘是否承诺在更长时间内将利率保持在更低水平’这一问题进行沟通，与此同时它也有助于公众更好地监督我们在收入恢复、失业率下滑的过程中是否真正履行承诺。”

耶伦极易被忽视的一项功绩在于，她减轻了美联储加息缩表对新兴国家及美国自身的不利冲击。美联储历次加息周期都极易给新兴国家带来灾难，1982年拉美债务危机、1997年亚洲金融危机及1999年巴西债务危机，莫不因美联储加息引发。美国本身也不例外，1994年美联储加息引发了美国债市大屠杀，美国奥兰治县政府在这次金融风暴中破产，2004年-2006年的加息则刺破了美国房地产泡沫，引发次贷危机。本次加息周期却并未对新兴国家和美国带来同等级的灾难，耶伦的沟通政策功不可没。在2015年底启动加息周期前，耶伦及其同事们提前一年通过演讲和政策声明等方式预示加息到来，让新兴国家提前做好准备，如增加外储及减少赤字等，美国国内金融市场参与者亦提前做好杠杆及头寸安排，从而成功抵御了加息冲击。整个加息周期中耶伦都采用类似的沟通政策，使金融市场能避免慌乱并提前准备，实现了货币宽松周期向紧缩周期平稳过渡。

耶伦学院派的管理风格，带领美国经济平稳走出金融危机的阴霾，避免市场对利率正常化的巨大恐慌，也并未发生伯南克时代担忧的恶性通胀和美元崩溃。而今，舍弃广受称赞的耶伦而选择未经考验的鲍威尔，特朗普的选择是否正确？若美国再度发生经济危机，鲍威尔能否像以往杰出的美联储主席一样力挽狂澜，带领美国经济走向复苏？我们拭目以待。

七禾网研究中心韩奕舒 综合整理

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