多空因素博弈

随着焦化企业开工率的快速回升及焦炭企业库存的迅速累积，焦炭期货价格振荡回落，主力合约（J1805）年内最低下探至1930元/吨。不过，在大范围雨雪天气影响运输及钢厂补库预期的影响下，焦炭期货价格逐步企稳回升。考虑到焦化企业复产力度大于钢厂、国内经济持续稳定及节后需求释放预期等多空因素的博弈，我们认为，焦炭尚在酝酿趋势性行情，目前维持区间振荡的概率较大。

国内经济表现出持稳态势

随着经济结构的调整和升级，国内经济表现出持续稳定的态势。国家统计局数据显示，2017年第四季度我国GDP同比增长6.8%，增速与2016年第四季度和2017年第三季度持平，继续保持稳定增长。工业的稳定增长及制造业的持续扩张有效支撑经济的稳定增长。统计局数据显示，2017年12月国内工业增加值同比增长6.2%，增速较2017年11月高0.1个百分点，较2016年12月高3.26个百分点，继续保持6%以上的增速；2018年1月国内制造业PMI指数报51.3%，为连续第18个月处于“荣枯线”以上，即制造业继续保持扩张态势。

与此同时，用电增速的回升尤其是工业用电增速的回升，一定程度上暗示着我国经济继续维持稳定具备坚实的基础。据中电联统计，2017年全社会用电同比增长6.57%，较2016年高1.56个百分点，其中工业用电同比增长5.5%，较2016年高2.64个百分点。国内经济继续保持稳定，对商品有一定的支撑效果。

钢厂复产力度不及焦化企业

经历了最严格的环保限产之后，钢厂及焦化厂均有所复产，但钢厂复产力度明显不及焦化企业。Wind数据显示，截至2月2日当周，全国高炉开工率为63.67%，相比于2017年12月中旬最低时回升1.79个百分点，呈缓慢回升态势。不过，在2月2日当周，全国具有代表性的100家独立焦化企业开工率已经达到79.25%，相比于2017年12月中旬最低时的水平回升13.07个百分点，呈快速回升态势。

钢厂复产力度不及焦化企业，令焦炭库存尤其是企业库存出现明显累积。Wind数据显示，截至2月2日当周，国内具有代表性的110家样本钢厂焦炭库存达到467.99万吨，较2017年12月上旬最低时回升了53.97万吨，呈持续增加态势；国内具有代表性的100家独立焦化企业焦炭库存为80.4万吨，相比2017年12月中旬最低时回升了50.77万吨，同样呈持续增加态势。钢厂不及焦化企业的复产力度，令焦炭刚性需求的恢复不及供应的增加，进而导致焦化企业和钢厂焦炭库存快速累积，进而对焦炭价格形成打压。

终端需求有望进一步释放

在环保和房地产调控等因素的共同作用下，黑色产业链终端需求受到一定抑制，房地产和基建投资增速均延续下滑趋势，汽车产销也未能在购置税优惠取消前扭转走弱的趋势。统计局数据显示，2017年1—12月，我国房地产开发投资和基础设施建设投资同比增长7%和14.93%，增速较2017年前11个月低0.9个和0.5个百分点，两者均延续持续下滑趋势。据中汽协统计，2017年1—12月，我国汽车产销同比增长3.19%和3.04%，增速较2017年前11个月低0.69个和0.55个百分点，同样延续着持续回落的趋势。

因环保的要求，北方大部分房地产和基建项目提前停工，这一部分需求将推迟至春节后的3月。同时，考虑到2018年1月大范围的雨雪天气，影响了南方房地产和基建项目的推进，预计这一部分被迫暂停的需求也将推迟至春节后，再加上第一季度汽车生产将有一个小旺季，所以在政策不变的情况下，需求将逐步释放，这对黑色产业链有一定支撑。

综上所述，受制于焦化企业开工回升力度大于钢厂，焦炭库存快速累积，对焦炭价格形成压制，但国内经济的持续稳定及节后需求的释放预期，对焦炭形成有效支撑，我们认为，焦炭维持在1900—2200元/吨振荡的概率较大。