你必须迈进一步，采取某些行动，必须咬紧牙关，承担风险。

讨论主题

•风险的性质与风险管理

•循序渐进的交易

•出场

•顶尖交易员的素质

    帕特•阿伯从1992年开始担任芝加哥期货交易所的主席，芝加哥期交所是全球规模最大与历史最悠久的期货与选择权交易所。担任主席的职位之前，在1990年到1993年其间，帕特•阿伯担任副主席的职位。自从1965年以来，他就是芝加哥期交所的会员。他也是美中商品交易所的董事会主席。另外，他是沙特金、阿伯、卡洛夫公司的主要股东，也是一位独立交易员。

    帕特•阿伯身为董事会主席，在1997年完成了三项伟大的成就，确保芝加哥期交所在21世纪仍然能够维持全球证券交易的主导地位。

    第一，从5月9日开始，伦敦国际金融期货交易所与芝加哥期交所衔接两种全球规模最大债务契约的交易。这两种债务契约分别是伦敦国际金融期货交易所的10年期德国公债期货与选择权契约，以及芝加哥期交所的30年期美国公债期货与选择权契约。

    第二，从6月5日开始，道琼斯公司授权芝加哥期交所提供道琼斯工业指数的期货与期货选择权交易。这些契约被视为“最后的伟大期货契约”。

    第三，芝加哥期交所新金融交易中心最近落成，耗资1.82亿美元，是全球最大的交易营业场所。

    帕特•阿伯是芝加哥当地人，迈出校门之后，最初担任数学教师，接下来担任伊利诺州哈伍德黑兹市的市长。

    阿伯非常热衷于公众与社区活动，在慈善领域与银行组织中也非常活跃。1994年，克林顿总统任命他为西方新兴独立国家企业基金的董事，负责推广白俄罗斯、摩尔多苏与乌克兰的民间企业，海外援助拨款的资本额为1.5亿美元。他也担任联合国难民事务署美国协会的顾问董事。

    阿伯任职于芝加哥罗耀拉大学信托理事会的执行委员会，负责监督6.78亿美元的预算与1万4千位学生的福利，这也是美国境内天主教赞助的最大医疗中心。他是芝加哥男女青年慈善之家评议委员会的成员，住屋发展委员会的主席，妇女慈善救助辅导理事会的成员。1996年10月，他被约瑟大主教伯纳丁任命为芝加哥总主教区的天主教慈善委员。他成功推动了1996年民主党全国代表大会在芝加哥举行，担任1996年委员会的共同主席，而且是整个活动的主要赞助人。另外，他在专业与学术期刊中发表了多篇金融方面的论文。

    阿伯曾经在帕克•里奇的第一国家银行信托公司担任17年的董事，这是一家资本额2.35亿美元的银行控股公司，后来卖给第一美国银行。他也担任伦敦信托公司的董事，这是位于伦敦的一家上市控股公司。

芝加哥期货交易所

    芝加哥期货交易所的主要功能，是提供会员与客户交易的场所，监督交易的健全性，推展各种交易市场。芝加哥期交所主要采用公开叫价的方式进行交易，交易员在营业厅内面对面地买卖期货契约。芝加哥期交所的第二项功能，是提供风险管理的机会，包括农民、大型企业、小型公司与其他市场参与者。

    芝加哥期货交易所成立于1848年，由82位会员推广当地的商业活动，提供商品买家与卖家一个公开的交易场所。1865年，芝加哥期交所正式推出谷物交易的期货契约。大约在110年之后，由于农产品不再是资本主义社会的主要经济活动，各国重新采用浮动汇率制度，以及美国政府发行的债券大量增加（主要是因为越南战争的缘故），芝加哥期交所扩大交易契约的范围，涵盖一系列的金融期货交易工具。所以，芝加哥期交所继续保持其交易创新的动力，成为资本主义发展过程的缩影。目前，芝加哥期交所有3600多个会员，提供57种不同的期货与选择权产品，1996年的全年交易量为22240万口契约。

    第一次见到帕特•阿伯是在芝加哥期交所的办公室里。他穿着交易夹克，看起来精疲力尽。我们很快确定了采访的时间，然后我就赶搭班机回到伦敦。一个月之后，我们又在伦敦碰面，共进午餐，进行预先安排的采访。前一天，他刚搭协和飞机从纽约来到伦敦，道琼斯公司授权的契约最后拍板定案。同样地，他看起来还是精疲力尽。但是，事实上，他的成就主要是归功于旺盛的精力与事业心。对于一位60多岁的人，他的精力不输给20多岁的年轻人。

为什么要承担风险？

    史前时代就存在风险承担的活动。远在公元前3500年，印度教的经典就记载了掷骰子的赌博游戏。所以，彼特•伯恩斯坦在《与天抗衡》一书中提到，“现代的风险观念来自于印度----阿拉伯的数字系统，这套系统在七、八百年前传入西方”。承担风险不仅是古老的游戏与获利之道，这种心态也是所有经济发展的基础。事实上，如果人们都不愿意承担风险，绝对不会有任何形式的发展。缺少承担风险的人，就不会有商业契约或买卖交易，也没有任何的服务可言。换言之，如果没有人愿意承担风险，整个文明势必因此而停顿。

    “什么事都不干，就成不了任何事。你必须迈前一步，采取某些行动，必须咬紧牙关，承担风险。一位优秀的交易员必须从事某些被视为高风险的行为。我们承担风险而努力取得道琼斯的契约。我们赢了，芝加哥商品交易所输了。当然，我们很高兴最后的结果是如此。我们在伦敦国际金融期货交易所的契约衔接上也承担风险。很多会员都反对这项衔接，他们的观念非常狭隘，总认为契约起始于芝加哥，就应该结束于芝加哥。”。

    “关于我们的新交易大楼，我也承担风险----价值1.82亿美元的最新科技建筑，面积60000平方尺的交易中心。前任主席认为风险太大，争议性太高，但我相信这是我们赢得道琼斯契约的主要原因。关于这点，会员给我的压力很大。他们认为投入的资金太多，负债过重。我想，交易也是如此。你必须踏前一步，承担风险。”

风险管理

    只要存在风险承担的行为，就有风险管理的必要，就有明确衡量风险的需要。虽然风险代表不确定、不利事件发生的机率，但保险代表不利事件发生带来的效益。由于保险，风险可以降低到我们觉得可以接受的程度，使我们愿意从事风险行为。原则上来说，风险承担行为提供的效益，不完全来自于最初承担的风险，还包括保险手段提供的风险管理效益，使得风险不至于过高而阻止我们从事某项行为。产品保证书就是属于保险，观察二手车的概况也属于保险，销售员的口头承诺也是保险。没有保险，人们所愿意承担的风险就比较小，使得进步与发展更困难。

    接下来，帕特•阿伯解释顶尖交易员如何承担风险与管理风险。

    “我想，顶尖交易员必须有偏好稳定的心理，但这种稳定性不能太高，因为交易必然涉及某种程度的风险。一位交易员必须具备理想的心理结构、承担风险的能力，具备勇气，配合心理的稳定性。我认为优秀交易员对于风险的偏好应该高于正常人或一般交易员。所以，问题在于如何管理风险，如何培养风险管理的自律精神。”

    “交易员必须能够管理风险，我想这与自律规范也有关。有一位顶尖交易员曾经告诉我，‘输赢的关键不在于最初如何建立一笔交易，不论买进还是放空都是如此’；建立部位之后，假定其他条件不变，行情只有三种可能的发展：上涨、下跌或维持不变。关键在于部位建立之后，你如何管理。如果你的判断错误，是否有出场的策略？如果行情朝不利的方向发展，你怎么办？大多数情况下，交易员总是采取错误的行动。”

    帕特•阿伯讨论的风险管理决策，是如何降低不利事件进一步发展的风险，并提高有利事件发生的机率。他提供了一些不同的应对方法。

    “当然，你没有办法预先安排每种应对策略，但只要行情开始朝不利方向发展，最好立即考虑出场或替代策略。你通常都没有太多的反应时间，动作必须很快。显然，你可以建立反向的选择权部位----这是一种应对办法。你可以利用选择权或期货，把既有部位中性化。你也可以结束部位。可是，有一件事绝对不能做：加码摊平。一旦部位发生亏损，首要原则就是‘不能加码’。很明显，你的判断已经错了。惟有当行情反转，回到当初的进场价位，而且部位已经获利，这个时候才可以考虑加码，绝对不能让亏损部位越陷越深。”

    帕特•阿伯通过冲销的方式管理风险，通常是采用价差或避险策略。价差或避险策略至少由两个部位构成，某一边获利的时候，另一边发生损失。换言之，这是经过保险的风险部位。

    “大多数情况下，风险都经过平衡。就我个人而言，我尽量从事价差交易或套利交易。如果我做多某个月份的黄豆，通常都会放空另一个月份的黄豆。我大多都从事黄豆或公债的价差交易。如果做多长期公债，那就放空10年期的中期公债。有些情况下，我也会单独做多某种商品，但还是会取得一些平衡，例如做多玉米／放空黄豆，或做多黄豆／放空玉米。”

    “在可能的范围内，尽量拿苹果对苹果，但必要的时候也可以考虑苹果对橘子，但绝对不要拿苹果对大象，不要尝试在两个全然无关的商品上建立对冲部位，因为它们的盈亏不能彼此冲销。让我举个例子。我刚与澳洲小麦商会搭上线，澳洲小麦商会经常运用我们的市场。澳洲小麦属于硬红冬麦，品质高于芝加哥期交所交易的软红冬麦。软红冬麦不是很好的食用小麦（属于高级饲料），但市场深度与流动性都很理想。虽然澳洲小麦商会从事出口，但尝试在澳洲以外的地区进行避险，他们采用软红冬麦的契约，即使两种小麦的基差经常不同。虽说如此，但两种小麦的价格还是会呈现相同方向的走势，彼此之间的关系足以进行避险。这种情况大概类似于橘子对柠檬吧。必要的情况下，避险者可以接受任何的避风港，你需要避风的场所，你需要管理风险。所以，如果船只在海上遇到暴风，就需要进港避风----任何港口都可以。”“大型的国际性避险也是如此。虽然产品不完全相同，但已经够接近了。以芝加哥期交所的债券市场为例，房地产抵押债务的交易员经常运用我们的10年期契约，虽然他们希望针对7年期的风险部位进行避险。他们采用10年期的契约，经过一些调整之后，就足以规避根本产品的7年期风险。”

    “每天交易结束之后，如果你问一位纯粹的价差交易员：‘今天的行情是上涨还是下跌？’他可能没概念。可是，如果你问他11月份～7月份的黄豆收盘价差是多少，他可以精确地告诉你：‘158～168’。他知道玉米与黄豆或长期公债与10年中期公债的精确比率价差，以及标准普尔指数对纳斯达克指数或对标准普尔100现货指数的价差。所以，价差或套利交易员可能不知道或不在意行情的涨跌。只要行情或价格发生波动，他们就会找出赚钱的办法。只要出现混乱的情况，他们就能够想出点子。”

    我记得70年代发生的一笔交易，一家大型的谷物交易商下单买进黄豆。当天，由于一些利空消息，黄豆价格跌停板。重要的是，11月份～1月份的黄豆价差由11月份价格高出34美分下降为高出17美分。可是，当时11月份与1月份契约都还有交易，11月份契约价格较1月份契约高出34美元。举例来说，1月份契约价格是7美元，11月份契约是7.34美元。

   “某家世界最大的交易员下单买进11月份黄豆。他们打算买进50万美元蒲式耳的11月份黄豆，我卖给他们100口。当时，我还不算老手。我在7美元进场买进100口1月份黄豆，在7.34美元放空11月份黄豆，然后问场内的价差交易员，‘1月份～11月份的报价是多少？’，他回答：‘我卖你17美分，11月份高于17美分’。我和他在17美分完成100口的交易，就这样赚进17000美元。这家谷物交易商买进500口契约，所以他们浪费了5×17000美元，相当于85000美元。我跑到柜台，告诉接单的人整个情况。他说：‘人家告诉我买进11月份黄豆，我就买进11月份黄豆。’我告诉他：‘可是你可以买进1月份黄豆，然后进行价差交易，就可以节省85000美元。’没错，他们就是会犯错。”

   “所以，价差交易员必须掌握这些机会，人们有时候会犯错，市场有时候会脱序。70年代，亨特兄弟公司活跃于白银市场，他们开始在芝加哥期交所和芝加哥商品交易所大量买进白银，这两个市场的价格经常脱序。如果芝加哥的银价高于纽约，套利交易者就会进场，使得脱序现象回归正常。这也是为什么市场是决定价格的重要机制，因为它会自行调整。行情或许会脱序，但市场可以自行修正”。

   “就前述的白银投机来说，亨特兄弟实在是被美国搞垮的。当美国人看见白银价格上涨到每盎司50美元，他们开始搬出餐柜里的银器，美国境内的熔银工厂也如雨后春笋般的设立，大量的银器被熔解为银块，运到交易所进行交割。”

   “有时候会发生脱序现象，但市场很快就会自行调整，不论是芝加哥期交所的营业大厅还是场外的投机交易都是如此。看见亨特兄弟公司上演轧空行情，全国各地的白银都跑出来了，白银供给暴增。道理都完全一样，只要发生脱序的现象，你就必须掌握机会。”

   “不久之前，我也看见德国公债契约发生类似的情况。芝加哥期交所也提供德国公债契约，而且相当成功，每天的平均交易量大约是8000口到9000口。由于芝加哥的报价高于ATP两、三档，我看见大家都非常兴奋。套利者开始在ATP买进，在芝加哥场内放空。现在，我们有许多市场提供很多平衡风险的方法。”

   “你从事价差交易，也可能是因为你不愿意继续接受单纯部份的风险。你可能看好某个行情，做多某个部位，但进展得不顺利。你希望继续持有部位，但考虑建立一些对冲的部位，降低风险。如果建立黄豆的单纯多头部位，或许可以放空一些黄豆饼或黄豆油，甚至放空玉米，冲销一些风险。如果标准普尔指数部位的发展不顺利，可以放空一些债券。虽然继续保有部位，但降低风险的同时也降低获利潜能。当然，你也可以干脆认赔，可是，如果你认为自己的看法没错，或许可以把原来的部位调整为价差交易。所以，你可能让整个情况稍微中性一点，减少一些损失风险。我不认为这是很高明的策略。如同我所说的，最初的损失往往就是最小的损失，正确的做法或许应该直接出场。”

   通过价差或避险策略做为风险控制的手段，未必适用于每个人，帕特•阿伯接下来讨论这点。

适当的风格

   “你必须决定自己是哪一类型的交易员：投机客、价差交易员或短线帽客。你必须找到自己适合的交易风格。以我个人来说，我属于价差交易员。为了寻找适当的交易风格，只需要看看你在哪个领域内比较能够赚钱。有些人跑到我的办公室里说：‘我是杰出的交易员’。我回答：‘没错’。他们说：‘我知道如何进行交易’。我还是回答：‘没错’。他们又说：‘我可以预测行情的涨跌’。我仍旧回答：‘没错，但关键在于你是否能够赚钱’。” “我们的行业不同于其它行业。你可能是很优秀的作家，但没有绝对客观的判断标准。即使赚了很多钱，你仍然可能是世界上最烂的作家，虽然你能够通过写作赚钱，但不代表你在写作这个领域内的成功。可是，在我们的行业里，赚钱就是关键，代表你的优秀程度。你可能是一位优秀的律师，但没有人知道。你可能赢得一些声誉，但我们行业里存在一个直接的衡量标准，这就是关键。所以，我会说：‘你不是优秀的交易员，因为你没有赚钱’。”

   所以，避险虽然是管理风险的理想手段，但你是否应该成为一位避险交易员，完全取决于你的个性是否能够通过这种手段赚钱。

从小变大：循序渐进

    为了取得最佳的交易结果与长期的获利，应该通过循序渐进的方式交易。我从来没有见过任何优秀的交易员，他主张疯狂的赌博，藉以创造壮观的全垒打。

   “我想，所谓的最佳交易员，应该是那种打算每天多赚一点，积少成多的稳健交易员。当然，你听过很多全垒打王的成功故事，但如果研究全垒打选手与那些每天尝试安打的选手，可以发现前者的成功率远低于后者。所以，优秀交易员总是那些长期累积资本的人。如果你希望一次搞定，那太困难了。”

   “我记得曾经对一位意大利的交易员解释这个道理：‘每天一颗豆’。如果你尝试每天只把一颗豆子放进袋子，一次一颗，那么一个月下来就有31颗。反之，如果尝试一次放进31颗豆子，可能撒得满地，说不定连一颗豆子也没有。所以，最好是慢慢来，由小变大，积少成多。当然，如果你看见乔治•索罗斯或尼德霍夫，恐怕就不会这么想了；可是，如果你打算靠交易屠龙刀谋生，最后也会死在交易屠龙刀之下。”

   “一位顶尖交易员曾经告诉我，但我不确定自己是否完全同意其中的观点，这是李•斯特恩说的，‘在整个交易生涯或累积资本的过程中，你经常会损失三分之一的资本，然后你会扳回来，资本又逐渐成长，但你可能还会再发生三分之一的损失，然后你再慢慢扳回来’。就像爬楼梯一样，前进三个台阶，退回一个台阶，坚持这个程序，你还是能够慢慢前进。”

    关于“循序渐进的交易”，帕特•阿伯的建议还有一项言外之意：必须愿意停留在场外。

   “不进行交易是一种自律精神----非常重要的规范。很多人不了解这点。很多人认为你必须整天站在那里，永远都必须留在场内。某些情况下，行情非常沉闷，流动性欠佳，你就不应该交易。另一些情况下，行情波动非常剧烈，完全没有道理可言，你也不应该交易。当然，前者的情况比较常见。在完全没有行情的状况下，一些抢帽子的短线交易员还坚持留在那里。他们建立部位只是为了打发时间，但进去容易出来难。我总是劝他们：‘不该交易了，什么行情也没有。放轻松一点，到处走走，去喝杯咖啡吧’。”

断然认赔

    对于任何交易员，最困难的部分往往是如何判断正确的出场时机。帕特•阿伯提供了一些建议，让你掌握这些时机。

   “首先，如果行情发生不利的走势，部位出现亏损，这当然是第一个警讯。其次是你容忍痛苦的程度，容忍损失的能耐。如果亏损不大，你可以忍受，但累积到相当金额而构成伤害之后，你就知道问题太严重了，应该出场。”

   “这大体上都是由痛苦的程度来衡量----资金损失的痛苦，自尊受伤的痛苦。可是，一般来说，交易的原则是‘最初的损失往往就是最小的损失’。刚开始的时候，损失还不会太严重，这通常就是最佳的认赔时机。如果发生损失，但情况不严重，行情盘旋在那里。你大概还能够容忍。可是，如果情况继续恶化，你不用想也知道什么时候应该出场。”

   “有些人会设定一些明确的标准，尤其是那些交易顾问，设定某种百分率的停损。举例来说，亏损不能超过资金的3％或5％。”

   “我是场内交易员，完全依赖直觉的反应。可是，某些交易员还是采用百分率或特定金额的停损，计算的标准可以是你的总财产、交易资本或单笔交易的资金。”

   “我见过一些场内交易员，只要发生亏损，就立刻认赔，但他们永远都在认赔。我特别记得一位交易员，他对于认赔可能有一些心理障碍，我相信他去看过精神医师、心理顾问或天知道什么禅的专家。结果，他在场内的行为突然不同了。每当交易发生亏损，他就非常夸张，希望每个人都知道他认赔的决心。据我所知，正常的交易员都会默默认赔。”

   “你知道吗？认赔的难处不完全是金钱损失，还包括自尊的伤害。这是你与自己进行的一场心智游戏，因为我们都自认为精明，对于自己很有信心。当你判断错误时，不仅伤害钱包，也伤害自尊。举例来说，如果我在五块钱买进，现在的价位是三块钱，那我就希望价格回到五块钱，或至少也要比三块钱高。可是，市场才是老板，价格由它决定。市场的智慧远超过我们能够理解的范围，我们必须把市场看成是击败世界棋王加里•卡斯帕洛夫的‘深蓝’超级电脑。市场会反映任何的既有资讯，然后决定价格。”“市场永远不会错。没有人比市场更精明。我见过许多交易员，智商超过150，拥有博士学位或是哈佛大学的MBA，但交易的表现不怎么样，因为他们认为自己比市场精明。每天交易结束的时候，我们都是根据结算收盘价付款或收款。你必须记住这点。你不可能真正击败市场。一些反向思考的交易员尝试背道而驰，逆着行情进行交易，某些人确实非常成功，但通常很困难。他们尝试在高点放空或低点买进，虽然我知道他们都带着数学模型或类似的系统，但这还是非常危险的行为。”

    帕特•阿伯传达的讯息是：市场是存在的事实，不是抗衡的对象。你不能采取主动，只能被动反应。你不应该对抗市场或尝试击败它。存着这种心理，认赔或许就比较简单一点。

是否希望成为交易员？

    如果你想成为专业交易员，让我们听听全球最大交易所的主席有什么建议？

   “刚到芝加哥期交所的时候，我对于交易所知不多，也不知道应该做些什么。第一笔交易的结果……不提也罢。经过一段时期的摸索，逐渐能够判断成功与不成功交易员的分野。然后，我开始研究他们，模仿他们。我发现，价差交易员与套利交易员都开着豪华的车子，过着不错的生活，所以我决定成为一位价差交易员。总之，找一些成功的交易员，然后进行复制。”

   “优秀的交易员都具备一些素质：精明，对于数字的反应很快。几个月之前，我刚认识戴维•凯特。他就精明过人，反应灵敏，非常犀利，还有点鲁莽----这都是优秀交易员的特质。可是，他也有自律精神，相当潇洒，带着一点‘霸气’。有些交易员能够同时处理许多事情。他可以听你说话，又与另一个人交谈，同时观察第三个人的行动。总之，你必须有一心数用的能耐，而且还能够做好每件事。”

   “我发现，场内交易员都具备一些运动细胞，大多数优秀交易员都具备运动细胞。当然，还是有一些例外，我的好朋友理查德•丹尼斯就是如此，但他还是经常打网球。你必须有强烈的竞争欲望，手----眼----心的协调必须很好。你的体内必须流着竞争的血液。我们公司里有一些美式足球选手、篮球选手与田径选手。在交易场内表现最好的运动选手可能是网球，或许是因为他们的手----眼----心协调能力较高，以及接受过一些心理训练。”

   “场外与场内交易截然不同。在场外从事交易，需要更多的耐心与资讯，应该从更长期的角度进行交易，因为你很难不断累积小额利润。场外交易需要更高的自律精神，如果你具备足够的竞争能力，场内交易相对简单。”

   “当我刚踏入市场的时候，竞争不这么剧烈----你只需要进入场内，找到某些成功的交易员然后模仿他们。现在，情况完全不同了，真正的大玩家经常是那些场外交易员和机构交易员，运用精密的科技与复杂的订价模型。他们比较能够精确分析行情。你或许应该走这条路。”

   “如果你准备踏入这个行业，我认为应该留意那些资产管理公司的交易手法。通常都是在某个月份与另一个月份之间进行套利，有时候是在欧洲股票与美国股票之间进行风险套利----他们具备这类的资料与技巧。”

   “业余交易者很难赚钱。根据研究资料显示，类似如林德--沃尔克多之流的交易商，大约有85％到95％的客户赔钱。首先，他们的起始风险资本都太小，平均大约是25000美元左右。其次，他们通常都会放弃自己的优势，进出太过于频繁。业余交易者必须支付较高的佣金，游戏规则并不公平。如果你属于这类的交易者，或许应该考虑选择权的交易，买进‘买进选择权’或‘卖出选择权’。”

   “如果你打算从事交易，就必须投入全部的时间。交易相当诱人，因为看起来很简单。你应该找一家成功的交易商，提供充分的资讯，你可以看到别人怎么进行交易。格林威治、康涅狄克和纽约的交易商都还不错。”

交易战术

   •拟定风险管理的策略，如此才能降低不利行情的影响。

   •你是否适合采用价差交易来降低风险？

   •最初的损失往往是最小的损失。

   •循序渐进地交易：一次一颗豆子。

   •除非你能够赚钱，否则就不是优秀的交易员。

   •必须有相当大的自律精神才能够暂时停止交易，这往往也是对你最有利的决策。

   •出场----留在场内的痛苦是否太大？

   •你没有必要比市场精明，不要让自尊妨碍你及早认赔。

   •寻找成功的交易员，模仿他们。

   •不要受到市场引诱而误以为交易很简单。