上周美国挑起对华贸易纠纷，使得市场避险情绪陡升，10年期国债收益率继续下跌至3.7%一线。因此，从短期的市场氛围来看，避险情绪的发酵将占据国债期货市场主导因素。不过，在全球集体加息的大背景之下，中长期国债收益率仍将回到振荡区间，整体呈现结构性行情的概率更大。

短期避险情绪发酵 关注后续影响

3月23日凌晨，美国白宫官员宣布就中国知识产权侵权，特朗普将指示贸易官员考虑上调针对500亿美元中国出口商品征收的关税。对此，商务部发布了针对美国进口钢铁和铝产品232措施的中止减让产品清单并征求公众意见，中止减让产品清单涉美对华出口约30亿美元。并表示：“如果中美未能在规定时间内达成贸易补偿协议，中方将对第一部分产品行使中止减让权利；中方将在进一步评估美措施对中国的影响后实施第二部分清单。”贸易纠纷的正式开启使得市场避险情绪陡升，美国国债收益率在避险情绪的推升下应声下跌，美国股市集体大幅下挫。商品市场表现出非常明显的避险特征，与避险对冲有关的黄金、原油价格走高，与减让清单有关的豆粕、菜粕、鸡蛋等养殖板块价格和苹果为代表的鲜果价格走高，美国贸易对象涉及的工业品价格集体下挫。短期情绪发酵对于债市的推动作用不容小觑。在此背景下，国债期货市场受到避险情绪提振走高也在所难免。

目前我国从美国进口的猪肉量占总进口量的比重为13.6%，但是我国猪肉进口量占总消费量的比重仅为2.2%。因此，仅就当前占国内消费量0.3%左右的美国猪肉进口规模来看，贸易纠纷对行业供需格局上的影响并不是很大。但是我国从美国进口的商品构成中，2017年占比最大的为机电、音响设备及其零部件，其次为车辆、航空器、船舶及运输设备，排在第三位的为植物产品。从通胀角度和目前的政策导向而言，我们后面需要更加关注植物产品方面的进口政策变化。尤其关注在植物产品进口中，占比高达86%的油籽、饲料以及占比9%的谷物，这两类商品的贸易政策和价格变化会对国内饲料、食用油的价格进而对于养殖成本和食品类通胀的上升带来直接影响。因此，市场情绪的波动和事件的持续发酵不利于通胀预期的稳定。

债市中长期以结构性行情为主

上周央行跟进美联储“加息”，上调公开市场操作及SLF利率5个基点。同时，央行还表示，此次公开市场操作利率小幅上行符合市场预期，也是市场对美联储刚刚加息的正常反应。此次公开市场操作利率随行就市小幅上行反映了资金供求关系，可进一步收窄中美国债之间的利差，有利于增强公开市场操作利率对货币市场利率的传导作用，也有利于市场主体形成合理的利率预期，约束非理性融资行为，对稳定宏观杠杆率可起到一定作用。

目前全球加息的大背景仍然在继续，同时中国央行的跟进动作虽然在市场预期之内。我们也能从净回笼操作和对非理性融资行为约束等看到央行稳健中性的态度。因此，国内货币政策角度不具备大幅宽松的基础，仍将是在紧平衡中维持整体平稳的大格局，这对于债券收益率的区间格局将形成长期支撑。从当前已经大幅下跌的中美利差角度来看，外部加息周期推进给国内市场利率带来的传导效应比之前更强。

因此，我们认为贸易纠纷的发酵短期更倾向于情绪的传导，对经济和通胀的实质性影响尚需进一步跟踪，短期国债收益率的继续下行也存在可能。从中期格局来讲，我们不建议在此位置追涨，宜观望。预计后市债市将重新回到加息周期、监管预期的逻辑上来。