在投资理财中我们经常会谈到一个概念——“估值”。不同的估值结论对我们的投资结果有着重大的影响，有人把估值看做是简单的数学演算，有人更倾向于认为估值是一门艺术。那么我们该如何去看待估值呢？

在我的投资体系里对估值的认识包括两个方面：怎么估值与如何看待估值。

对于第一个问题，在前面的系列小文章中谈的比较多的，虽然还是不断问我怎么估值，但我觉得如果好好看类似《后视镜看企业》、《投资的资产观》等是有助于提升自己的估值能力的。今天要讲的是如何看待估值问题，如何看待估值是强调对估值本身的理解及其运用，往往投资者有个误区觉得怎么估值是最重要的，但实际上如果没有对如何看待估值的很好认知，如何估值就犹如一辆不会开的车，你根本无法驾驭。

下面本人从价值投资的视角谈谈自己对如何看待估值的认识。

1.估值的分类

一般情况下，我会把估值分为三类：基于瞬时价值的估值、基于内在价值的估值及基于瞬时价值与内在价值之间的估值。

基于瞬时价值的估值考虑的是对瞬时价值产生巨大变化因素而进行的企业价值评估；基于内在价值的估值是考虑价值稳定性基础上的估值；而基于瞬时价值与内在价值之间的估值是以上两种估值方式的结合，或在瞬时价值估值的基础上考虑一部分内在价值，或者在内在价值估值的基础上考虑一部分瞬时价值。

对于价值投资者来说，显然是基于内在价值的估值是最最重要的，历来投资大师谈论估值的时候，都是谈的是内在价值。但实际在市场上谈论估值的时候，往往是被第一种或者第三种估值所主导。对第一种估值者来说，就会整天关注着吹什么风，风在哪里等问题，政策、政府、消息、伟大愿景成为了谈论价值的核心因素，雪球上类似的投资者有好多，勤快是这类投资者的代名词。

对于第三种估值是期望对价值投资进行改良，希望做到比较全面，他们会关注内在价值的因素，也关注瞬时价值的因素，但往往发觉内在价值没有起到很好的效果，会毫不犹豫转向瞬时价值，曾经换股跳跃也是这类投资者的表现之一。

大多数时候，投资者的估值有很大偏差是因为基本的估值分类不同所导致的，就好像鸡同鸭讲是讲不明白的。

2.估值并不是对股价总有效

虽然我秉承第二种估值方式，但我也不反对投资者使用第一种或者第二种估值，很大原因是因为估值往往不是那么有效的。我这里讲的有效是指估值判断以后与股价的波动关系正相关性。

我常常碰到这样的情况，有很多投资者问我推荐股票，我把认为最值得的股票推荐给他们，然后不涨，甚至下跌，在他们的心目中就是典型的无效推荐。

无论怎么看我也不算是对企业估值的低手，但估值与股价的涨跌明显是两个不同的概念，用估值来看待股价的涨跌、价格的有效性，不是一种聪明的做法。

当然聪明人是知道的，从比较长一些的周期看，估值必定会指向股价，但无论怎么样，中间涉及的变量太多，能够看清楚估值与股价之间的迷雾关系，没有一点道行是不太行，至少我认为是这样，大部分投资关注的就是股价，而不是估值，往往用股价来验证估值的状况。

3.估值的最大作用是判断安全而非上涨

我的经验看来，拿估值来判断企业的上涨是一种不太靠谱的事，无论哪种估值，我都不会把股价的上涨看成是估值的直接结果。估值的最大作用是判断安全，这是价值投资者需要特别关心的事，所以在考虑估值的时候，最核心的是考虑能下跌吗？能下跌多少？会下跌得死掉吗？等等问题。

任何投资者都无法100%保证能回答以上的这些问题，但投资者可以有一种行为规则去应对估值的安全判读问题，那就是保守。在我认为，想成为一个合格并出色的价值投资者，保守是考虑估值中的必不可缺的态度。也就是说，基于内在价值的估值必须是一种保守型估值，才会少犯错。

很多人说估值是公说公有理婆说婆有理的事，那是对也是不对的，对于价值投资者来说，用保守的思维去看，在能力圈范围内，是需要能看得出是胖子还是瘦子的。当撇开价格因素，保守式的思维还是指向便宜的时候，那么这应该属于瘦子；保守式的思维还是指向贵的时候，那么这很可能属于胖子。

在估值中能否撇开价格因素去真正看待企业估值情况是估值中碰到最难处理的事情，要有强大的心理、要有无比的自信，但同时又要有谨慎的心态，是一种很强投资素质要求。

估值的最大作用是判断安全而非上涨，这就非常现实地要求投资者更多地关注瘦子，而不是关注胖子。俗话说一口吃不成胖子，如果按比例分配的话，我觉得应该是瘦子胖子8：2。

那么上涨靠什么？我觉得最大靠的就是时间，不可否认可能是有很多催化剂，但时间是最大的催化剂，很多人不懂利用长时间，就基本上体会不到股票涨10倍20倍的感觉，如果大家把事物拉长一点周期看，会发现很多由于时间催化所产生的结果，这些结果往往规律性强很多。

4.利用系统性出错机会，而非现状去谈估值

几乎每天都有人在谈估值，在我认为大部分谈论的估值是意义不大的。

估值尤其是保守型的估值（估值的核心），应该是利用市场中系统性出错机会，而非现在状态环境下去谈论。

当然现在状态环境下，某个股票仍然可能处于系统性低估的时候，那么谈论估值比较有意义，如果有一个股票已经是远远脱离了系统性低估的状况，你仍然去谈估值是不恰当的，那些都是对股票的美好想象。我也赞同投资需要想象力，但我一般不会在类似的时候去展现想象力。

就跟@吕健中吕总说的一样上涨的时候分析估值没用，要么不涨，要么涨的吓死人。这些时候大多是瞬时价值在大展拳脚，而非内含价值的估值。

我往往会对我分析的股票开具在当时看来让人瞠目结舌的估值，比如我对物产中大开具1pb的简单估值，相信这是很多人受不了的，但说实话，这样的估值态度，就是我在市场生存的基础。

5.内在价值稳定性

内在价值的估值需要从保守的视角去看待价值的稳定性。

那么衡量稳定性在看待估值的过程中就显得非常重要，稳定不是稳而不变，是强调稳中有进步，这在企业分析中就体现为竞争优势的分析，竞争优势的分析可以从大格局上保证内在价值的稳定性，常常不具备竞争优势的企业很难最终保持稳定性。

稳定性也体现在资产负债表的结构中。有些大起大落的股票我不会碰的，那就是表现为资产负债表结构的不稳定，资产负债表结构的不稳定是资产负债表中不安全因素较多，使得资产负债表出现随时变化的可能性。

利润的突然变化自然会导致资产负债表结构的变化，但常常未必表现为资产负债表结构的不稳定，很多投资者很关注利润，但我觉得如果利润下跌在竞争优势没有明显减弱，也没导致资产负债表结构不稳定的时候，可以不用过度夸张其危害。

资产负债表中的金融负债比率、不良资产的占比是我更加关心的会导致内在价值不稳定的重要因素。如果投资有细心关注一些st股，就会发现基本无一例外地金融负债比率很高，这不是暂时现象，这是内在价值不稳定的突出表现。

而不良资产占比较高的企业虽然可能是金融负债比率不高，但一发生什么事，就容易资产负债表结构的大改变，这也是潜在的危害因素，对于坚持保守估值的投资者来说，这应该是不可接受的，因为很难对内在价值做出保守式的合理判断。

竞争优势的分析，可以帮助企业判断无形资产的价值稳定性，而资产负债表结构的分析是判断企业有形资产的价值稳定性。两者共同构成了资产价值稳定性的判断。我个人是建议投资者在无论熊市还是牛市，多做竞争优势的判断和资产负债表结构的判断，这对提高个人估值能力，有很好的帮助。

结语

文章内容虽然是基于对企业和股票的估值出发的，但其中传达出的看待估值的态度是值得我们去学习和思考的。