我们可以举些例子，比如说螺纹钢在4000的时候供应紧张，它可能涨，这个时候我们说它有投资价值，但绝对不是价值投资。因为螺纹钢只有在2000多的时候，或者说2000以下的时候才是价值投资，它在4000的时候其实已经远远高于它的终极成本，这个时候它能涨，只是说明它有成长空间，仅此而已，就像我们在一个人30岁的时候投资他，这绝对不是15岁时候的价值投资。豆粕在2600的时候我们可以预估它不会深跌了，为什么呢？因为它的成本就在这个附近，所以这就是价值投资。但如果豆粕涨到3500呢？如果它要上涨，我们说它有成长空间，它有投资价值，但不是价值投资。那么银行股在15倍市盈率的时候，如果这个时候行业很好，利润增长，我们也说它有投资价值，而它在5倍市盈率甚至市值跌破净资产的时候就是价值投资。我们一定要搞清楚什么叫投资价值，什么叫价值投资。

商品的价值投资怎么做呢？我们一定要找到一个最关键的点，那就是终极成本。什么叫终极成本？就是一个商品的上游跟下游都不赚钱的时候的价格。我们要把它找出来，然后去布局它。打个比方，螺纹钢在4000的时候，即便钢厂不赚钱，卖矿的、卖炭的肯定是赚钱的，这个时候你感觉螺纹钢的成本是4100，它现在是4000，好像低估了，那是不是要买螺纹钢？其实不是。可能当时铁矿石的利润还有一两倍，焦炭的利润有百分之七八十，这个时候怎么可以轻易做多或做空呢？特别是轻易做多，肯定是有问题的。只有铁矿石也不赚钱甚至亏损，焦炭也不赚钱甚至亏损，焦炭的源头焦煤或者更源头的原料也不赚钱甚至亏损的时候，那么这个时候螺纹钢是多少？2000还是1800？这个时候去布局它，才是一个只输时间不输钱的布局，我们必须要找到它的终极成本。商品的价值投资有时候会出现在利空的时候，比如说2013-2015年资金比较紧张，工业品持续下跌，在这么大的利空背景下，就会有些品种被错杀。如果错杀接近成本或者低于成本，特别是我们说的终极成本被打破的时候，那就是一个非常好的商品价值的投资机会。这种机会不常出现，但从我们的统计来看，虽然对一个品种来说是不经常出现的，可能十年就出现一次或者两次，但是对50个品种来说，是不是每年都会有几个品种呢？在年份好的时候可能有20个品种，在年份差的时候可能只有2个品种。也就是说螺纹钢在1600多的时候，橡胶在9000或者10000的时候，农产品在连年丰收价格持续下跌持续低迷的时候，都是我们去做商品价值投资的好时机。

说完商品的价值投资，再说说股票的价值投资。和商品一样，我们也要去找它的关键点，股票的关键点就是它的均衡成本。为什么商品可以找到终极成本，而股票找不到呢？为什么股票是均衡成本呢？因为商品在一个阶段内，它的生产成本是可以确定的，而股票因为净资产利润是每时每刻在变化的，这个月盈利，下个月可能就亏损，所以找它的均衡成本会更好一些。我们可以从市盈率、净资产、ROE等角度去找股票的均衡成本。我们可以从不同的角度去找合理市盈率，不同的公司给出不同的合理市盈率。

比如说，第一类，一家公司在其领域里是垄断的，有着高成长性，每年的利润增长在百分之五六十，它的技术性是非常好的，有些技术可能是独家或者领先的，那么这种公司就不能给它很低的市盈率，要给它较高的市盈率，比如40-60倍叫合理。在低于40倍的时候，如果它的垄断、高增长和技术等特性没有改变的话，我们可以认为它是低估的，而高于60倍则可以认为它相对高估。第二类，如果一个行业是由几个公司集中的，比如说新能源汽车，至少在国内，是由吉利这家公司相对集中的占领市场，它有竞争优势，它的商业模式也很好。这样的公司因为它的集中性，所以给他20-40倍的市盈率是合理的。第三类，如果一个行业内的公司是分散的，但龙头企业比较明显，也就是说这个行业里有很多的公司，但龙头公司是比较有代表性的，且龙头公司有定价权。比如茅台，尽管在白酒行业中有很多高端品牌，但茅台就是唯一的龙头。当然有些行业可能不只一个唯一龙头，而是有两三个。从这个角度来讲，这样的行业我们可以给出的合理市盈率是10-30倍。第四类，有政策的保护，不可取代的行业，或者有一定的周期，比如银行。银行肯定是有政策保护，肯定是不可取代的，在十年内我们肯定不会说腾讯支付取代了银行，银行在某些领域里面绝对是不可取代的，这是国家从金融安全的战略去考虑的。它有什么周期呢？就是资金在松的时候、紧的时候，利息在高的时候、低的时候银行的利润是不一样的，在不同的产业周期跟经济好不好的时候，银行的利润也是不一样的，所以有一定的周期性。这样的公司我们可以给7-15倍的市盈率。如果银行股的市盈率低于5倍说明肯定是低估的，高于15倍就要分情况。对大部分银行来说，高于15倍的市盈率基本上来说是高估的，除非我们赋予银行新的使命和功能。第五类是地产，我们可以给10-20倍的市盈率。地产股，特别是持有了很多土地资源的地产股，给这样的市盈率是比较合理的。

另外我们做了一个非常复杂的表格，在这个表格中，我们多维度对股票进行评估。刚刚只是从市盈率一个角度去评估，其实除了市盈率以外，还可以用动态市盈率、静态市盈率、市净率、净利润的成长率等等多角度评估。比如ROE，什么叫ROE？就是一家公司当年的净利润除以净资产，净利润/净资产的数值越大越好。打个比方，一家公司有一千亿的净资产，但今年的利润是两百亿，那么它的ROE就是20%，说明这家公司的盈利能力很强，这就是一个好公司。所以，如果一家公司的ROE能够达到20%甚至到30%我们就可以重点关注，当然越高越好。还有一点就是，这个数值是阶段性的高还是可以持续一两年甚至更久，如果是后者，更要密切关注。还有一个叫PEG，PEG就是市盈率/利润增长率，这个数值要越小越好。比如说有一家公司，它的市盈率是10倍，每年的利润增长是20%，数值就是10/20；另外一家公司的市盈率是20倍，利润增长也是20%，那么数值就是20/20；还有一家公司的市盈率是40倍，它的利润增长也是20%，那么数值就是40/20。在这样的数值里面，我们要看到的就是数值越小越好，最好是小于1。数字越大我们越谨慎，数字越小越好。负数是不好的，负数说明利润是负的。比如说数字是小于1的，我们就可以去关注。如果数字到了0.5，那更好。当然，我们还要区分不同行业，看这家公司属于垄断型、集中型、龙头型还是分散型，然后再进行评估。在多维度评估以后，我们就可以给出一家公司估值是正常的、偏高估或偏低估还是高估或低估的，这样就能对各个公司有一个相对好的均衡成本的评估。

商品价值投资评估好了，股票价值投资也评估好了，这个时候我们应该怎么做呢？如果低估到一定程度，就可以逐步买入，比如1%、1%的买入。什么意思呢？就是虽然它低估了，但还是不能一次性地买进去，如果100%的买进去，明天万一跌停就完蛋了。低估肯定有低估的原因，变好的过程的酝酿是否可能需要半个月甚至半年的时间呢？如果它给你半个月的时间，你就1%、1%的买个半个月；如果它给你半年的时间，你可以买半年。低估的原因如果是阶段性的，那么它自然会维持一段时间；如果是突发性的，可能你买到的不多，但同样风险也低。因为在突发情况下我们不能保证它后面不会再跌20%。另外一个是阶段性的，比如说农产品的低估，在持续半年以后，农民才会不种它，那么这半年里面就可以一点一点建仓。可能你这个品种只买了10%，但买到的价格都是低位的，到后面只要有农民不种了，价格一涨，这10%的仓位说不定就能给你的账户带来20%甚至30%-50%的利润能。所以说这是一种非常好的布局，至少是一种安全的布局，能够抵抗长期横盘以及短期大幅下挫。

高估的时候也是同样的道理，在你认为高估的时候全部平仓是不合算的。我们看到很多股票，它的市盈率高的时候可能会更高，市盈率高可能是因为业绩好了，所以它的价格继续涨。所以即使在你认为高估的时候也要慢慢卖，不要一次性的全部卖掉。为什么会高估？既然它有高估的原因，那么这个原因可能会持续一段时间，你的平仓也许会平到更好的价格，或者平在一个比较均衡的价格里面。如果你持有多个品种，这个品种可能低估了你还在建仓，那个品种可能已经高估了你在平仓，平完仓之后你还可以去买其它低估的品种，这样一来你整个产品或者整个账户就能够层层推进、循环利用资金。但是，我们遇到突发情况的时候，比如说有一些突发的危机，那么你就要全部平掉。另外，如果宏观面跟基本面逻辑发生变化也要全部平掉。我们可以打个比方，比如说2016年、2017年，如果供给侧改革是黑色的核心动力，没有发生改变的时候持有它的多单是没有问题的，但到了2018年，供给侧改革应该不是它的核心动力的时候，它的逻辑发生变化的时候，你就不能以它作为持仓的依据，必须把市场上面的供求、库存、消费等作为依据，这个数据发生变化的时候你该平仓就要平仓。另外，白马股受到政策跟资金的青睐，如果你认为2018年这样的情况会继续延续，那么这个逻辑就没有变。你持有的股票即便中间有些波动，没有到底线也不用平仓，大概是这样的一个情况。

前面讲了我们的原理和逻辑，基本上把“道”和“术”讲清楚了，大自然的盈利模式和策略体系最重要的就是要知道什么东西在自然规律和宏观大势下，在产业逻辑下，它可能往某一个方向演化的概率更高，甚至在某些成本支撑的情况下，它是一个不可逆的，只输时间不输钱的布局。但如果要做这样一个体系，我一个人肯定是完成不了的。

所以我们要有一个研究团队，这个研究团队由我统筹，因为策略体系是我开发的，我开发出来之后就请我的同事协助我。刘健伟负责宏观跟股票、翁建平负责宏观跟商品、李烨负责股票、韩奕舒负责商品、唐正璐负责股指跟国债、傅旭鹏负责量化这一块。品种跟方向还有安全点我们都可以通过宏观产业和基本面规律分析找到，但是具体的进出场我们可以把它量化，把它拆分，把它的布局做的更加安全一些，利润也尽量稳一些，基本上我们的研究团队是这样的情况。

最终我们要去找安全的机会，并且去拥抱惊喜。经过我刚才的解释和汇报，大家应该有感受到，首先我们要讲清楚什么是真正的价值投资，如果你是去追逐它的投资价值，这个事情是说不清楚的。你认为茅台在1000的时候有投资价值，在500的时候也有投资价值，在800的时候也有投资价值，确实是没有错，它确实有投资价值。为什么？因为这家公司还在35岁，甚至有时候它会被错杀一下，但是我个人觉得它不是价值投资，除非它的价格现在跌50%，那我认为它勉强可以算一个价值投资。但是，有些公司就不一样了，比如有一个银行股现在的市盈率是5倍，这个银行是不可能倒闭的，而且这个银行还有政策支持，因为现在国家对金融的监管比较严，可能对大银行是利好，对一些小的金融机构是利空，从这些角度来讲，它算是一个价值投资。或者一个大型的国有央企，它现在的市值低于它的净资产，可能是因为这个产业最近出现一些小问题，你会看到有一些政策开始去扶持它，那么这时候也是价值投资。

再从商品的角度来讲，假设我们布局了十个商品，又布局了十支股票，例如铁矿石，我从450开始布局，一手一手买入，当它上涨涨破某个价格的时候，我再一手一手的平掉。铁矿石可能会从400涨到1000，这时候我肯定会去拥抱这个惊喜。也就是说，我们从450开始布局铁矿石多单，即便它跌到350，理论上来说，我们的账户也是安全的，因为我们给每一个品种分配了资金上限。

我们有那么多品种，也许今年我布局了十个品种，有三个品种让我浮亏，但是我要告诉自己，我找到了终极成本，或者我找到了均衡成本，只要宏观面基本面没有发生变化，这些我只要持有，是只输时间不输钱的。而另外的七个品种，有四个品种可能是略赚，还有三个品种可能给我带来惊喜。就像豆粕一样，在春节前一手一手的买入，过了一个春节马上涨了很多，如果持有豆粕10%的仓位，那么对你的账户或者基金产品带来十几个点的收益。这个收益对基金产品来说是一个非常好的收益，对个人账户来说，这样的收益也是不错的，当然如果是个人账户，持有的仓位可能会更重一些。

总之，首先我们要分散品种，其次我们不知道哪个品种可能会带来惊喜，但是任何一个品种带来惊喜，我们都要接受它，并且在它带来惊喜的时候我们尽量要多赚钱。所以，从这些角度来讲，大自然策略最关键的就是，第一，从原理上来看，它是一个亏钱可能性比较小，一个相对来说比较好的安全布局，并且是比较分散的，是多面开花的，如果有一朵花或者几朵花开放，就能够让我们有一个较好的回报，这个惊喜也是能够抓住的。第二，如果发生突发事件，我们也能有一个比较好的防范和把握，这样才能把这个策略长期持续运作下去。不管是任何朋友，如果对这个策略逻辑感兴趣，可以自己去深入的思考，在这样的原理下去寻找一个真正的价值投资的方法，分清楚什么叫价值投资，什么叫投资价值，什么时候应该去兑现价值，而不是一直傻乎乎的持有着。

商品的价值投资要注重它的终极成本，股票的价值投资要注重它的均衡成本，终极成本可能在一个阶段里面很少会变化，但是它的均衡成本可能在每个季度甚至每天都有一些变化，所以从这个角度来讲，我们要分批的去处理股票跟期货。期货我可能只用20%的资金，股票可能用80%的资金，也许最后，期货赚的钱要比股票赚得多，因为期货毕竟是有杠杆的。所以我们安全布局的时候也要考虑资金分配，不能说期货用90%的资金，股票用10%的资金，期货这边不停地去做布局，万一时间很长，期货看上去只持有了50%-60%的仓位，但实际上很有可能对账户造成比较大的问题。如果期货只放20%的资金，即便这20%的资金一半用掉了，对整个账户来说也只有10%的持仓，即便全部用掉了，对整个账户来说也只有20%的持仓。因为你买的时候已经有终极成本在做你的安全边际，即便20%全部买了，对整个账户的风险也是比较小的。

我们可以去看最近很多品种的走势，有没有发现某些品种是比较抗跌的，比如说同样是工业品，铝比较抗跌，为什么铝比其它品种相对抗跌？或者为什么棉花比其它品种相对抗跌？为什么橡胶虽然价格低，但又跌了这么多？我们就要去思考，铝是不是跟它的成本很接近了，如果铝的成本是1万3千多，它现在的价格是1万4或者1万3千多，那么它的跌幅就很难下去了。比如棉花，如果它的成本是1万4千多，它总是在1万4到1万5之间来回，那它往下走的概率也是比较低的，因为它有终极成本支撑。

回到螺纹钢，它利润那么多，它的终极成本又只有2000或者2000多，那么它在4000的时候跌到3000有什么不可以？因为跌到3000的时候它可能还有利润，这时候就不要去讲它有投资价值。所以它从4000跌到3500的时候去抄底，跌到3300的时候去抄底，跌到3000的时候抄底，这时候不是它的成本来支撑你去买入？如果你认为它跌到3300跌不动了，也可能是它的高库存变成了低库存，你要从供求关系的角度去买入它。我刚才说，你肯定不是因为它的商品属性，不是因为螺纹钢能够盖房子去买入它，而是因为它的供求属性去买入它，也就是说，它的高库存变成低库存，而且供应变少，需求又在增加，这个时候就可以去买入它。从博弈属性的角度来讲，你今天看到有一笔大资金进场，那么你跟着这笔大资金做一把，因为技术图形有些变化，那这个就是博弈属性，所以我们可以从各个角度去思考。但是我们大自然策略尽量从商品属性和供求属性来布局商品，来布局期货，然后从资本属性和利润属性来布局股票，由此做一个安全布局，层层推进。如果这十支股票和十个期货布局好之后，其中有三个、四个，或是一个、两个能给我们惊喜，我们就把这个惊喜抓住，给账户带来一些利润。

今天我们的大自然策略就分享到这里，有一些朋友可能有问题，我们来解答一下。有个朋友问，人民币的升值和中美的贸易冲突，也就是贸易战有没有关系？我可以简单讲一下，因为这和宏观也有关系，应该说人民币的升值是一个比较好的现象。我们一定要搞清楚一个货币的本质，美元是靠军事威慑、国际规则来决定美元是一种国际货币，但是人民币为什么有越来越多的人接受？这就是我刚谈到的由商品属性和资产属性决定的。我们中国的货币价值是靠大量的财富，实实在在的财富支撑的，只要实实在在的财富不停地生产出来，实实在在的财富越来越多，我们的货币就会有支撑。在贸易战里面，为什么我们的人民币会涨？也就是说，可能国际的聪明资金都知道最终人民币会更好一些，中国在贸易战里面胜出的概率会更高一些。美国挑起这个贸易战的核心原因是什么？核心的原因不是因为美国牛，而是因为美国不牛。因为美国现在的经济和中国比要差很多，美国的潜力、美国的成长要比中国差很多，那么它现在其实是想用一个假装强硬的方式来向中国要一点好处。就像一个40岁的，以前很强壮，家里武器也比较多的人，走到一个20岁，正在成长的的人面前秀肌肉，虽然20岁的人现在看上去比40岁的人弱，但假以时日他一定会比40岁的人强。40岁的人现在到20岁的人前秀肌肉，说你要听我的，不听就打你，20岁的人如果向他妥协，就是把家里的一些东西送给他，或者便宜的卖给他，这就是中美贸易战的本质。这是我个人的观点，也就是说，对一个20岁的优秀的强壮的未来有前途的小伙子来说，他不用担心那个40岁甚至50岁的，看上去很强壮，好像还有点武器的中年男人的威胁。现在的威胁，我们最好是妥善解决，如果实在是解决不好，那也没有关系，最终肯定是我们胜出。

现在还有几个简单问题，第一个问题是投资机会，第二个问题是终极成本，第三个问题是橡胶，这三个我都谈一下。橡胶，大部分的生产企业繁荣成本在1万到1万2，但是在非洲或是在某些地方，可能连1万都不到。基本上如果橡胶跌破1万1，平均来讲整个行业的利润可能就很少了。对中国的一些生产橡胶的企业来说，可能跌破11000、跌破10500，利润就没有了，所以，在1万左右应该会有一个强支撑。当然，历史上也有好多次跌破1万，可能因为人工便宜或者其它原因，它的成本是1万，所以跌破1万很正常。那么以前的1万我们当成现在的1万1，那么这个1万1有没有可能会被击破？是有可能的，但它击破的时间应该不会太长。但是橡胶有一个重大的问题，它远月是升水的，我们要去做一个长期布局，最好它远月是贴水的，比如豆粕，你认为它在2700有买入的价值，买了之后如果它不涨，你把它换到远月去，远月还便宜50块钱。那么如果橡胶你认为1万1有买入价值，你买了之后它不涨，你换到远月去是1万4，你就已经亏了3000块了。所以橡胶这个品种，如果远月升水这么多，用我们的逻辑去做要谨慎谨慎再谨慎，橡胶问题就回答到这里。

对于机会问题，我在春节前就说过，我认为世界上有三大价值洼地，第一个价值洼地是杭州的房子，第二个价值洼地是中国的白马股，第三个价值洼地是世界的农产品。当然了，过了一个春节之后，有些农产品的上涨就已经印证了我说的第三点，至于第一点和第二点，我希望大家拭目以待，看看到底是我说错了，还是我水平不够，或是被我蒙对了。

最后一个问题是终极成本的含义，终极成本的含义我刚才已经简单的谈过了，就是一个商品它的成本，比如螺纹钢，如果它现在的成本是3000，这是根据铁矿石现在的价格和焦炭现在的价格算出来的成本，它低于3000的时候能不能买？要考虑的是，在铁矿石和焦炭还有利润的情况下，螺纹钢要用终极成本去买是很难的，如果你用供求关系去买，那就要去分析它的供求。如果用终极成本去买，就要让焦炭跟铁矿石都不赚钱，这时候螺纹钢的成本就不是3000了，可能是2000、2200或是1800。那么这时候就要去看当时的汇率情况、当时的国际运费情况和当时的电费情况来去确定焦炭跟铁矿石不赚钱的成本是多少，然后我们再看螺纹钢当时的终极成本是多少。比如在2015年底的时候，你算出来螺纹钢的终极成本是1800到2000，低于2000或者低于1800时去买入，哪怕它跌到1600，而且它远月是贴水的，这时候你的布局就相对安全。而且你可能只被套牢了2-3个月，后面直接涨到将近5000，这就是我对终极成本的一个评估或者定义。你评估豆粕时候要去考虑大豆，要去考虑豆油，一个一个都考虑，才能够算出豆粕的终极成本。

今天就谈到这里，非常高兴和大家分享了大自然的投资策略，希望大家能多多批评指正，谢谢大家！

七禾网研究中心合作、咨询电话：0571-88212938

更多精彩文章，请关注七禾网公众号！