近日，由华泰期货唐山营业部主办，大连商品交易所支持的黑色产业链高端沙龙成功举办，同时举行了华泰期货唐山营业部开业庆典。

迟敏:各位尊敬的来宾，各位朋友大家下午好，我是华泰期货有限公司总裁助理兼北京分公司总经理迟敏。四月的唐山春光明媚，今天华泰期货有限公司唐山营业部在这里举行开业庆典。在此，我谨代表华泰期货有限公司总部及北京分公司全体员工向莅临开业庆典的各位领导、各位嘉宾表示热烈的欢迎，向支持华泰期货发展的各位领导和社会各界人士表示诚挚的谢意！

钢铁行业有句关于产量的俗语：“世界钢铁看中国，中国钢铁看河北，河北钢铁看唐山。”2017年河北省GDP总量3,5964亿，其中唐山GDP总量位居首位突破7000亿，钢铁行业在唐山具有举足轻重的地位。但回顾这些年钢铁行业的发展犹如“过山车”，唐山钢铁行业在国际金融危机前发展向好，2008年后钢铁行业景气不再，整个行业进入“寒冬期”，自2016年钢铁行业深入推进供给侧结构性改革以来，去产能工作取得明显成效，“地条钢”得以全面取缔，钢铁企业效益显著好转，行业运行稳中趋好。

随着钢铁行业的周期变动，产业链上相关产品的价格也呈现出剧烈波动，钢铁企业面临着前所未有的机遇和挑战，现货企业利用期货市场进行风险管理的需求也日趋高涨。在过去几年中，华泰期货一直为钢铁产业链客户提供专业化的衍生品服务。华泰期货期权子公司与钢铁产业链客户开展黑色期货品种场外期权服务，为钢厂和贸易商提供规避价格风险的新工具和新模式；华泰期货研究院联合总部客服部和大数据中心为黑色产业链客户提供专业化的投研报告以及量身定制套期保值等方案；华泰期货目前正积极备战5月4日即将开展的铁矿石国际化业务的准备工作，助力境内外铁矿石产业客户的发展，深度服务钢铁产业链客户。同时我们三年来与交易所、保险公司推动保险+期权业务，经过前两年农产品领域的实践，今年，人保公司已经的工业品价格保险+期权业务也已经成功获批运行；另外我们还积极参与大连商品期货交易所铁矿石、焦煤、焦炭品种的基差贸易试点工作，与实体企业签订以期货价格为基准的基差贸易合同，帮助企业进行风险管理，达到实体企业与期货公司的“双赢”；未来华泰期货愿携手更多的唐山本地黑色产业链客户，共创合作共赢的新局面。

华泰期货有限公司致力于服务现货企业，做“最具责任感的风险管理专家”。目前注册资本16.09亿元，公司拥有5家分公司和38家营业部，旗下设立风险管理子公司华泰长城资本管理有限公司，华泰长城资本投资管理有限公司，以及华泰长城国际贸易有限公司，华泰（香港）期货有限公司，华泰金融美国公司。华泰期货为客户提供提供一站式金融全业务链服务，包括经纪业务、投资咨询业务、资产管理业务、交易咨询业务，以及下属子公司配套的风险管理业务、场外期权业务，国际业务等创新业务。2017年华泰期货继续保持期货公司分类评级排名前列，客户权益总规模排名前五，商品期货场外期权成交规模市场占有率超过60%，位居行业第一。

在当前振兴实体经济和金融业回归服务实业的宏观政策背景下，华泰期货有限公司一直伴随着经济脉动正本清源、不离初心，今天唐山营业部的开业，是我们公司在唐山实现“金融服务实体产业”迈出的第一步，是我们公司实现钢铁产业链产融结合的重要里程碑。在今后的发展中，我们将以服务本地钢铁产业链产业客户为基础，不断加大人才队伍培养，提高专业化服务能力，逐步使唐山营业部成为本地衍生品综合服务实力一流的营业部。

“一年之计在于春”。唐山营业部的新成立，离不开政府各级部门的大力扶持，离不开行业同仁的帮助，更离不开社会各界朋友的支持。希望光临的各位领导与朋友在以后的日子里能更加关注我们，支持我们。同时，也希望营业部全体员工坚持华泰期货“以客户为中心、以奋斗者为本、以执行力为根基”的服务理念，强化管理、规范运作、热忱服务、爱岗敬业。全心全意把我们唐山营业部打造成唐山市有能力、有信誉、有规模、有影响、有效益的专业衍生品服务团队。

最后，祝各位领导及各位来宾2018年投资大吉，祝各位来宾身体健康，工作顺利，家庭幸福，万事如意!

接下来进入我们沙龙的议程，大家目前最为关注的热点就是铁矿石品种的国际化五月四日正式实施，有境外交易者开户的参与的国际化品种。目前铁矿的现货市场是怎样的情况呢？下面就有请我的钢铁铁矿石高级分析师唐晓慧女士为我们展望和分析2018年铁矿石市场的走势，唐晓慧女士就职我的钢铁，从业黑色市场研究，3年对区域基本面有深入的研究，下面就有请唐女士。大家欢迎！

唐晓慧：谢谢大家今天下午抽出时间来到这个活动现场。我下面主要给大家讲一下现在铁矿石基本运行的分析情况。当前我们研究铁矿石价格的话，已经从总量的研究转移到了大家都专注的问题，结构性问题。

大家可以看到这幅图，高低品价差对铁矿石价格的影响尤为严重，我们很容易发现铁矿石价格上升往往是高品价差上升的过程，其中原因我们能够想到港口高品资源少，低品资源偏多，低品难涨，高品易涨，钢厂对高品矿的青睐，低品价差会提升矿山成本曲线上的位置，使的减产更容易发生。高低品价差大于200元的时候，明显限制铁矿石上涨的高度，最大价差在240元附近，根据调研此时钢厂会增加低品粉采购，因为高价差拉高了性价比，所以此时的钢厂宁愿选择性价比高的低品矿，而高品矿也受到低品矿的影响，便行成供过于求，价格会出现回落。

我们知道高低品如果重要，下面我们看一看它到底受什么影响？从上面的图可以看出在钢厂利润收缩的过程中，钢厂会有限调整高品价的配比，其次在考虑高低品价的配比。近几年钢厂的平均库存周期在1个月左右，钢厂利润改变钢厂配比，配比改变价差，价差影响价格，从而对牌面产生重要影响。

再来看钢厂利润与具体价差的点图，主要分为三个阶段，从右下叫可以看到年初以来随着钢厂利润大幅缩减，从途中我们可以看出随着利润的缩减，钢厂高品价价格呈现阶梯式的下降。钢厂利润对高低品价差也有明显影响，高低品价差是目前研究铁矿石的重要一个环节。根据我们统计2017年增产的产量高低品基本上占比一半一半，但是2018年高品矿可能占比70%以上。下面这幅图是铁矿石价格跟高品粉矿发货量的一个对比关系图，高品矿这块的压力不能小看。

我们看看近期的情况，供给端近期有一个变化，澳洲发货量明显增长，此前我们预计1季度澳洲发货量同比增长1千万吨，供给端1、2季度对于中国港口的压力是比较大的。再分具体的品种来看，看看上面几幅图，可以看出一季度增加的是中低品的量，中低品和高品粉同比都是增加的，整体来看整个近期的发货端大家关注的点还是集中在高品这块，高品粉发货量和预期偏差不大，但是2018年高品供给压力比较大，这样一来后期港口压力高品压力增加了很多，整体来看，由于持续检修影响到了发量，预计4月份量将会增加，后期整个高品大概会保持充足。

我们再来看一下高品的需求端，高品的需且到底受到深文化，高品疏港量根据实际供给量与统计变化，我们可以看到高品数量的大小跟钢厂利润有很大关系，利润大的时候，港口疏港量高，从上面的图可以看出在0到600这个区间，高品疏港量一个月大致维持在4000到5000吨的范围，钢厂利润在600到1000的区间，基本维持在5000到5500吨的水平，而当利润在1000以上，疏港量在6000以上。这幅图有什么作用，去年的疏港情况对今年有什么影响？我们在后面的库存部分做一下解释。

再看一下下游的具体需求，现在下游需求主要看钢厂什么时候集中性补库，预测后面现产对日后影响多大是很有意义的，从图上可以看到日耗维持在60万吨的水平，去年和前年在70万吨的水平，所以后面继续限产，那钢厂就不用集中补库，现在的确是这样一种情况。我们再具体分地区看看情况，邯郸唐山前一周的整体库存日耗变化情况，唐山加邯郸跟去年一样在800万吨左右，目前唐山钢厂烧结粉日耗大大增高，唐山地区大部分材料匀已负产。我们再来看一下山东地区前一日的整体情况，山东地区比去年同期水平低，这样能看出山东地区钢厂烧结日用天数比去年低，我们跟踪了最新的情况，其中有5家钢厂面临停产，现在处于全停阶段，一家钢厂停产50%，一家钢厂停产70%。库存方面我们依据去看港口高品库存这一块，上面是我们统计的各个港口高品库存统计，可以看出近期港口高品增幅十分明显，4月份库存阶段性下降，总库存偏多，所以钢品这块是不缺的，导致第二幅度中整个港口高品占比增加明显，去年同期高品占比在22%、23%左右，目前占比达到25%，我们回头去看一下可以发现高品疏港与钢厂利润关系图，去年一季度处于偏少，今年一季度在600到700的利润下，高品占比比较多，比去年高2%左右，后期高品占比压力非常大，可能会持续扩大，或许比去年5月份26%还要高，库存持续的因素是钢厂利润重新回到去年上迁的情况。

再看一下高品澳粉与铁矿期货情况来看，高品不缺，前期的那种反比关系已经出现改变，走势趋于正比，现在贸易商手中库存情况，这是山东地区贸易商成交的情况，现在贸易商总的库存不低，中低品库存一直处于低位，成交来看4月以来港口现货活跃度上升，与此同时中低品成交难有气色，以青岛港成交为例，有小幅上涨，而议价也有所回落。当前贸易商持有的铁矿成本基本在540元每吨，近期成本在460元每吨，在当前价格下贸易商基本处于亏损状态，仍需要考虑贸易商需要回笼资金所带来的抛售压力，现在铁矿这种状态，贸易商拿货基本套保拿，对铁矿压力比较大。

以上就是这次我们主要铁矿石产生的几个观点，现在超特粉价格接近FMG成本线，铁矿向下有支撑。当前高低品价差虽然低于200，但仍然处于170左右高水平，一旦铁矿反弹，价差再次扩大到200以上，铁矿盘面压力又会显现。供给端近期高品发货增加压力。库存端来看，库存端后期高品占比会继续攀升，今年可能会超过去年的情况，所以一旦高品疏港不及去年的话，就会造成港口高品矿积累的问题。现在中小名贸易商手中货源偏多，中小型贸易商套型不如大户，所以在套保护压力下铁矿压力比较大，如果铁矿出现下跌，下跌可能出现成本支撑，对于今年全年来看，钢厂利润还是主流逻辑，在这种情况下高低频还会维持高位。

今天的铁矿石基本情况分析到此结束，谢谢大家。

张亚清：感谢唐女士的分享！唐晓慧女士从铁矿石的高低品位差价对矿石的价格影响，以及钢厂利润缩减带来的变化，供给端和需求端贸易商库存等多个维度数据的分享，后期铁矿石下方有成本支撑，或窄幅震荡，谢谢唐女士的观点分享。

大家都知道2016年是黑色行业起死回生的关键年，2017年是黑色行业发展蓬勃的一年，这两年钢厂焦化厂可是盈利颇丰，当然这和我国推行的供给侧改革政策密不可分。2018年供给侧改革又将如何影响黑色的走势呢？下面就有请，北京奥瀚投资有限公司黑色研发总监王英武王总为我们解读，供给侧改革背景下的黑色商品运行逻辑，王总2016年加入知名私募北京奥瀚投资有限公司，任职研发总监，负责黑色系商品交易策略研发，以及钢铁行业投资策略设计与制定。通过多年行业知识的积累，立足产业链，其自主研发的供需模型，有效的修正了统计数据的偏差，在行业内形成了独特的研发体系。有请王总。

王英武：祝贺华泰期货刚才营业部的开业典礼。我今天带来的题目是“供给侧改革背景下的黑色商品运行逻辑”，我为什么给这个题目，这个题目相对比较中性，我本人主要从事的是钢铁行业的产业研究，所以我想把我多年对产业的理解跟大家做一个分享，所以我给到了这样一个相对中性一点的报告题目。在这个题目中我把供给侧改革标注了一下，一会儿我给大家解释。在我的理解里边这个供给侧改革最后落实到行业上你发现它不是一个改革，它就是一个简简单单的（停显长）。

刚才主持人做了介绍，我本人在钢铁行业有接近20年的研究，目前在一下私募投资公司做研发。这是在2017年12月天津的一个研讨会上，我给了这样一个题目，“2018年将是黑色的牛熊分割年”，2018年大家一定要记得它有个经济周期，行业有行业周期，钢铁行业经过两年的高速发展目前已经接近了行业的顶峰，2018年就是由牛转熊的年份，我每次强调我这个是一个分割点，我并没有把2018年完全看成一个熊市。

为啥要有这样一个定义？我想从最新的央行发布“降准”话题说起，周三央行发布这个通知，我看到这个通知时我认真想了很多，跟同事做了很多交流，见了每个人我都会请教三个问题，第一有什么我们没有看到，央行做出这个决定，为什么做出这个决定，有什么我们没有看到？再一个降准说明什么？我们看一下3月份好1到2月份宏观经济领域发生了什么，其中对于钢铁行业最重要的数据我都列举出来了，影响钢铁行业的无外乎这些宏观经济数据，前两个是有没有钱，信贷和社会融资，我们发现3月份较1到2月份大幅下滑，下滑幅度是非常直观的，然后看一下用电量，不要看发电量，真正看行业好坏的是用电量，用电量大幅下滑，接下来看出口，出口3月份也出现了负增长，较1、2月份是大幅下滑，固定资产投资也是3月份低于1、2月份，基建投资，如果有渠道的话，去跟统计局核实一下，为什么2018年基建投资情况不再发布，我觉得把这个情况弄懂了你也就清楚了，我觉得很有可能是数据不好看。最后政府只发布了一个不含电力的投资增速，我们看投资增速也出现了下滑，并且没有投资额。汽车产量基本上是0增长。我们上了上面一个数比一个数差，然后是3月份的房地产投资，3月份唯一一个宏观经济的亮点是地产投资，地产投资3月份比1、2月份高，并且投资增速处于一个高位，新开工面积、小说面积应该是稳步下滑，我看了这些数据产生了一个担心，我们的经济已经碰到了非常大的问题，这就是我上一个PPT中说的。降准说明了什么？经济出了问题，国家才有意增加市场的货币供给。

如果你要看一个商品，我以黑色商品为例，看一个商品我通常通过三个层面分析，第一宏观层面，宏观的好坏是一个大的消费，宏观是决定一个商品大的框架。我主要立足于所谓的中观研究，也就是产业、行业研究，行业研究的价值在哪？是决定于这个商品的涨跌幅度，就是我们定义的深度，还有一个就是微观层面的研究，微观层面研究是每日的成交数据，这些非常细影响价格的当时走势影响因素，这个是做交易最关注的，把这三个层面分开来看，才能准确把握价格走势。

刚才解释一下我去年年底所做的定义。接下来我想分享一下过去两年钢铁行业发生了哪些？

第一，价格，左边是铁矿价格，右边是螺纹价格。2017年、2016年，无论对于螺纹也好对于铁矿也好，从价格走势来讲它表现两个特点，第一个是波动频率快，涨跌可能是在1个月发生的。第二，涨叠幅度比较大，为什么会造成这种情况？就是2016年、2017年我们发现对于钢铁行业最大的特点，就是产业或者国家的政策对行业的参与度过深，每一条产业政策的发布，都会多多少少改变价格的走势。然后说到了过去两年我们看到的钢价已经接近了2翻多一点的水平，为什么会导致价格上涨，我给出的原因是消费的拉动。2008年之前我们钢铁行业处于高速发展期，那段时间价格一路上涨，到了2012年消费回落，到2014年、2015年刚才的消费出现了负增长，2014年、2015年钢价大幅下跌，到2016年钢材消费增速由负增长快速拉到8%的增长，2017年进一步拉到10%，连续2年的高速增长造就了过去两年钢材价格翻2番的表现。

很多人会问你把供给侧改革放到哪？无论是行业内还是行业外看钢铁行业的价格上涨，很多人会把价格上涨归于供给侧改革的效果，在我看来是错误的，供给侧改革带来什么？供给侧改革带来的是利润的改善，2016年之前每一年供给的增速大于消费的增速，我通过把产量降低的方式造成了刚才的供不应求，我们看到2016年、2017年钢材价格的大幅上涨是消费所侧，同时随着国家供给侧改革，钢铁企业的利润大幅改善。从价格改善情况来看更明显，铁矿石价格2016年、2017年在低位徘徊，无论怎么变化铁矿石价格一直在这个水平，但是看螺纹的价格已经回升到历史高位，从不同商品的价格表现也能看得出来。

看钢材比价，2015年之后比价抬升，钢铁供给过剩程度在加剧，抬升到了5%的水平，在2017年以后比价大幅抬升到7%以上，最新我们看到已经升到了8%，2017年我们看到对于铁矿的供给还是处于过剩的状况，但是刚才的供给出现了不足。造成的结果就是钢铁企业的生产利润大幅扩张，这条线是唐山螺纹的毛利润，从2017年年终之后利润一直保持在1000以上，并且保持了一年，右边是年平均，2017年螺纹平均是924，至今比去年高几块钱。

国家所提倡的供给侧改革最终通过什么方式让钢铁企业利润得以改善？最重要的是在生铁设了一个闸门，我由铁矿石生产生铁、铁水，然后我产钢材，这是一个大的产业结构，国家所倡导的供给侧改革就是把生铁的环节限制住，最终限制住的方式，一确实关了一场炉子，但主要的限制手段是命令性的停产，没有了供应就没有了生产，结果造成供不应求，当把供给限制住之后，铁矿石供给也限制，所以铁矿石就是一个过剩的商品，国家通过这种方式实现了整个产业链利润的重新分配。再回到2012、2013年的水平，那时候生产是放开的，虽然生产，如果国家不进行所谓的供给侧改革，我们刚才消费增加必然带来供给的增加，供给要想获得更多的钢材就需要更多的生铁，就需要更多的铁矿石，钢材一涨价铁矿石可能要大幅涨价，现在政府把这设了一个闸门，不让铁矿石涨价，钢材可以涨价，这是供给侧改革带来的效果。

另外，废钢，目前行业研究数据比较少，废钢是最难统计的，这里面我简单分享几个数据，今天重点是讨论钢材和铁矿，废钢在这个产业链上的作用越来越强。下边的柱状图就是每一年的废钢产生量，从2010年开始超过1亿吨之后有一个快速的增长过程，到2017年到2022年是废钢供给增长快速的5年，每一年增长1000到1800万吨，从增长来讲废钢在行业所占的影响力越来越大。当然废钢影响最大的是铁矿。

另外，废钢是不是被充分消化，也就是市场，我们现在（电炉钢），如果废钢比生铁贵了，代表什么？代表废钢已经被充分消费，现在处于废钢被充分消费的阶段，在华北废钢接近2300，但是生铁在1700的水平，无论如何这个价差是有的，当废钢比生铁贵的时候，意味着废钢已经被充分消费了，我后面会给大家解释我对于产量的判断，今年你无论增加多少（电炉）产生都很难实现钢铁的大幅增加，废钢的供给就这么多。

废钢供给的快速增加对铁矿石的压力越来越大，一个铁矿石每年都有增量。我这里面做了一个假设，这是2017年、2018年，假设后面的产量不降低，或者是小幅降低，优于废钢供给的大幅增加，必然会导致铁矿石消费的快速回落，所以对于铁矿石来讲未来5到10年可能是一个苦日子，没办法面临着本身的一个大的发展周期。

刚才其它同时也跟大家分享了目前所谓的铁矿石高低品的问题，我想跟大家分享一下入炉品位的问题，大家能理解为什么高铁越来越吃香。我们发现高炉的品位是逐步下降的，高炉企业为了获取利润他不得不牺牲选择低品入炉，低品便宜，所以他通过降低入炉品位的方式来消化低品，但是从2016年开始，我们的高炉企业随着利润的扩张，同时高炉也面临着实实在在产能瓶颈的时候，企业为了追求更高产量，就会把入炉品位提高。用什么方式提高入炉品位？只有高品矿才能提上来，比如说入炉品位从57提到58的话，产量可能提高3%到5%，所以近两年高品位的品矿越来越吃香。

这页PPT是在2017年12月份我在研讨会上做的一个总结，我想不断地验证我站在2017年对2018年的判断，目前我发现没有偏差，所以我想重复一下。

地产行业，我觉得从全年来看，投资及新开工将高位回落，整体来看2018年钢材消费将由2017年10%的高增长回落到2018年5%的中增长我认为是一个中增长。

供给，供给整体是正增长，但是由于国家不断出台限产、停产政策，2018年我们的供给端也不会发生特别大的增长，所以整个行业来看，还是处于供不应求的局面，供不应求我们会看到钢铁企业利润会得到较大程度的保持。1至4月份，钢材的生产利润还是在千元的水平。

接下来看铁矿，我觉得2018年铁矿全年有压力，一个是供给在增加，一个是自身在增加，铁矿石消费增量有限，所以铁矿石的压力是存在的。

这是我对2018年一个大的判断，上面我跟大家分享一下过去两年行业的变化，今天我也想分享一下我对近期价格走势的判断。

3月20号在上海，当时组织了一个研讨会，在那个研讨会上，3月20号大家都知道价格在哪，螺纹指数是在3600，铁矿指数是470，焦炭指数是1950，对于投资者来讲，抓住每一个反弹，因为站在3月20号的节点上你会发现工序矛盾是异常突出的，就是高库存，过去五年的最高库存，高点是在4000，3月20号虽然回落，回落还在3700，是1000多的高利润，有了高价格，有了高利润，有了高库存，如果你能看到一个低消费，这个价格肯定会崩盘。3月份我们也看到了，时时刻刻感受到低消费，所以3月份看到的是钢价的大幅下跌。3周前我来到唐山我给出这样一个建议，3月螺纹的供需没有得到明显改善，焦炭的确定性，或者是下跌的确定性是非常高的，节奏看螺纹，另外一个就是铁矿，铁矿现在市场也形成了一个统一的认识，铁矿自身已经很难形成上涨的行情，它上涨只有靠螺纹来带，当然节奏上是一个微观的节奏，我们讲一个逻辑，这是我3月31号所做的一个建议。我们知道后来实实在在的螺纹几乎没跌，但是铁矿创了新低，焦炭创了新低。

供给端有几个事现在基本上都确定了，第一个是武安为50%，还有唐山的限产如何执行，多大范围，还有钢铁环保风暴，如果这些都发生了，我刚才给出一个定义，如果这些措施都没有发生，最后我们的利润看500，发生了看1000，最后我们发现这些措施基本上都得到了大幅的落实，除了第三条落实情况不好之外前两条都落实了，最新徐州的停产也落实了，所以我们看到利润现在还是处于扩张期。这条绿色的线是盘面的利润，3月31号是最低点，因为你现货利润基本上是平稳的，今年以来一直是相对比较平稳的，只有盘面利润在波动，3月31号给出了一个600的低利润水平，站在这个结点怎么做？做破利润，如果在今天我光做破利润可以达到400点。为什么会造成盘面利润的扩张？其实和我刚才讲的逻辑，就是所谓供给端所发生的这几件事情是息息相关的。我再做一个量化，武安会造成4万吨的钢铁减量，唐山限产减少3万吨，徐州停产3万吨等等，你会发现一个月我们减少了12万吨的供给，月减少375万吨的供给，如果我对后面消费看不清的情况下我做破利润肯定是一个非常好的选择。

这是我从1月份开始截的，从2018年1月第一天我开始入市，基本上大的趋势是一路上涨，但是中间也有一个回落，整个拿下来，台面的比价已经上升到8.7的高点，这应该是1季度最好的一个套利组合。

钢产量，2017年还是要回顾一，2017年10开始陆陆续续限产，我从10月份到3月份做了一个平均，日均算下来是256，8、9月份的产量是289，这代表了行业产量的一个峰值。因为今年全年是限产的状态，国家没有任何放松的迹象，如果把全年的限产放上去，我们的供给就有一个平面，平面是275。站在目前这个政策的条件下，我觉得今年全年的日均产量是275，在这种限产的情况下不可能达到去年8、9月份的产量水平。3月份出现了产量的负增长，4月份我目前所给的一个产量还是要恢复，4月份是265到270的产量。

这条曲线是产量的同比增速，去年有产量的正增长，今年其中12月份和3月份出现2个月的负增长，特别是3月份，3月份产量增速是负3，这个跟统计局的数据差很多，大家看我的表报里面没有统计局的数据，这里面出现的是我自己的表，3月份是负增长。所以低供给会造成这样几个结果：如果钢材是低供给的话，意味原料消费水平是在低位，所以我们看到矿库存不断增加，焦炭库存不断增加，矿价不断下跌，然后就是焦化企业亏损，因为钢铁行业或者钢铁企业面临着低供给，低供给意味着原料的低消费，也就意味着铁矿的消费是低水平的，结果必然是库存的累计。低供给还有一个，我刚才用图表和数据的形式强调过，低供给无论是价格的涨跌最终我们看到的是钢铁企业利润的不断扩张。一会儿我再跟大家分享，由于刚才的低供给我们看到了库存的快速回落。

我在多个场合会强调这个标题，基本上遵循一个规律，消费是价格的方向，供给决定利润，我们看一下消费，最新的消费在这，3月份我们的消费增速是负8，这是3月份的数字。2016年全部是价格下跌，咱们就看2016年和2017年消费和价格的关系。2016年到2017有这样几个价格的上涨周期，第一个是2016年的5月份、2016年4季度，2017年上半年，同时价格有三个下跌的周期，一个就是2016年的5月份，一个是2017年的4月份，一个是2018年的3月份，2016年一季度钢材消费增速在10%以上，所以我们才看到了4月份钢材价格的大幅上涨，4月份上涨为什么不可持续？4月份我们看到了低的钢材消费增长，到了5月份钢材价格是大幅回落，消费不持续。2016年4季度，消费转好是8月份，8到10月份消费增速在10%以上，2016年真正的价格起动是在10月份，10月份价格上涨，无论是焦矿或者是钢。第三是2017年的下半年，真正消费转好是2017年5月份，6月份达到相对高的点，我们看到2017年下半年，如果你要画一个大趋势是一路上涨，有了高消费我们才看到价格上涨。这一块我们看到的是低消费，2016年5月份、2017年4月份，为什么2017年4月份会大幅下跌，在2017年1到4月份消费增速是在高台阶上快速回落，所以带来了价格大幅下跌。

这张图，我们简单去算供给和消费的差值，如果看这个差值的话，今年2、3月份已经是历史同期最差的水平，意味着2、3月份基本上是过去5年最差的2、3月份。然后看后面的一个消费变化，在预测消费的时候我看重这条蓝线，它是地产新开工同比增速，它除了反映地产行业本身的经济之外，还有一个作用我会用来预测钢材消费的变化，如果你把新开工的变化跟钢材消费度的变化做一个拟合的话，你会发现这两个拟合有高度的相似。一般来讲它领先于钢材消费变化的提前6个月，站在这个节点上，地产新开工处于负增长，对应今年2到4月份，2到4月份地产低开工发生在去年的7到10月份，所以传导过来是2018年1季度我们有低的钢材消费增长。5月份之后，如果简单的从地产新开工来看，5、6月份地产新开工升起来，很可能会把钢材消费的曲线拉回来。这是我简单地用地产新开工来推导后面钢材消费的变化。

从短期的成交数据上也能看出，整个3月份，3月份你要看同比的话，3月份是很低，4月份整个的消费被拉伸到一个高消费区间。这是统计的每日的237家建材企业的成交量，做一个平均你会发现目前还处于一个高消费区间，但是这个消费强度是逐步走弱的。对于消费端，我觉得目前来讲，从刚才价格前期3300左右的低点台面，现货是3450的低点应该比较充分反映了3月份的负增长，原料确实被打到了一个低点。4月份的消费，我觉得大家不用太去关注，一会儿我会解释为什么市场认为4月份消费特别火爆，我认为4月份的消费是中性的，但是4月份的供给是低供给，所以我们看到4月份钢材库存大幅下降，除了消费端表现好之外，更重要的是供给端没有增量。我觉得6月份，如果宏观配合的话，6月份会是一个高消费的月份。之所以做出这个判断，从宏观的角度讲，咱们去观察，看下一步国家在货币这个政策上会不会有进一步的松动。

另外，可能也是未来2、3年必须关注的，优于冬季供暖及对全行业的停限产会造成全年供期的缩短，建筑工期每年3月到10月是施工的高峰期，现在由于政策的限制，工期压到4月到10月份，那必然造成施工消费集中释放。我看到了宏观的改善，看到了消费的改善，我觉得才是一个良性的价格上涨基础。

再看一下现在库存所处的水平和去化程度，从刚才的库存来看，过去4周钢材库存有大幅下降，最新降到了1500万吨，今年下降的幅度比较快，幅度比较大，同比去年要高200万吨，高17%。铁矿库存可能也要分结构来看，如果看整体库存，比去年高20%。焦炭，目前比去年高很多，增幅比去年高了26%。所以如果说站到现在的角度去看产业链上的三大商品来看，都处于高库存阶段，无论是材还是原料，当然材库存已经得到了缓解，但是还需要有钢材库存去化过程。铁矿，高供给始终压制着原料价格，焦炭同样，焦炭的库存比铁矿还要严峻一些，1800万吨同比高，需要很长的时间去消化焦炭库存。整个产业链上都需要有库存去化的过程。价格，3月1号跌到价格最低点，我们看到黑色的五个商品跌幅都在20%多，这个是最少的，17%，焦炭是最多23%，从跌速来讲，毫无疑问铁矿、焦煤、焦炭的跌速远大于成材的，螺纹和（热交）已经有6%的价格反弹。

这是我在3月20做的库存去化的预测，当时我给出了一个中性的判断，我认为4月份会把库存降到1500万吨，如果4月份有一个消费超级爆发的话，会把库存降到1300万吨，现在是1500，因为4月还有1周，我觉得4月可能库存能下降到1400多万吨。为什么会出现一点点偏差？最主要的是供给端的变化。站在3月份去看4月份库存的去化，我认为会降低1500万吨，但实际是低于1500万吨，也就是库存去化大于我的预测，最主要的是我们新出台了现场政策，也就是说供给比我原来预估的低，所以造成了库存去化速度特别快。

反过来讲，如果在3月20号和4月之间，不出台这几个政策，我们会看到一个什么结果？因为限产导致了减量，现在是1.5个月，1.5月是225万吨，如果3、4月份不进行去库存的话我们看到的库存比1500万吨。所以我们说钢材快速下降，除了消费端比较好之外，还有一个重要原因是供给的收缩，所以我们看到库存的快速回落，然后推导，到了5月底库存能去化到什么程度？能不能把库存降的低点？我给了一个相对中性的增长，5月份我给了10%的消费增长，如果5月份消费增长10%，那钢材的社会库存去降到1200的水平，比去年同期还是要高200万吨，并且1200应该是一个中等偏低的库存水平，但是不是一个良性的库存，如果良性的话，就是我下面这条线降到1000以下，我认为这是一个非常良性的库存水平。所以5月份，我觉得对于钢材来讲仍将面临着高库存的压力。这是我对价格的一个近期判断。

我在做交易策略的时候，或者我本人在做详细的价格预测时我坚持第一条原则，什么原则？当我看到一个低库存，当我看到一个低库存加高消费的时候我一定是打的最多的，低库存加高消费是良性上涨，如果是高库存、低消费、高利润的话，一定是剧烈的下跌，如果只看到部分条件的时候，我大多喜欢观望。现在我们看的还是一个相对的高库存，我们看到高利润，但是我们现在看到的是相对比较好的消费，我还没有看到低消费，如果在目前的结点上，让我看到低消费的话，我还是会选择把价格往下降。我主观推断来讲，因为这是稍微短期的预测，可能会有偏差，这个大家分辨来参考。我觉得目前5月份要面临着库存去化，5月份通过价格下跌能把库存去掉的话我宁愿6月份做一波价格上涨，反过来讲如果整个5月份钢材价格在中间价格，并且库存没有完全消化，我觉得6月份的上涨一定不会特别充分。当然还有一种情况，5月份我们看到了一个差的消费，如果你要看到一个非常差的消费，目前的库存就是高压力，所以高库存低消费，目前是高利润，我会选择5月份看空。从全年来讲黑色商品价格中枢就是价格下降的过程。以上是我今天的分享，谢谢大家。

张亚清：感谢王总的精彩讲解：我个人听完王总的讲解，找到最关键的一个词，牛熊分割年。第二点就是王总的分析逻辑真是独具一格，将政策信息和及时产业信息都做了全面的解析，谢谢王总最后表达的观点，谢谢王总。

接下来要给位领导介绍一下目前我国资本市场发展最快的金融衍生品——场外期权。场外期权2015年12月底开始发展，2016年市场交易规模26个亿，2017年市场规模达到2300亿。其中华泰期货占市场70%的份额。接下来由华泰长城资本期权产品设计总监江灏给大家分享“场外期权在焦矿企业中的运用”。江总毕业新加坡管理大学应用金融硕士,中金所股指期权讲师。2010年进入期货行业，致力于期货市场宏观分析和衍生品定价对冲研究，拥有场外期权定价对冲和场内ETF期权交易实战经验。现负责华泰期货场外期权产品结构化设计及对冲策略。下面有请江总。

江灏：非常荣幸在今天下午和各位焦矿产业界的客户焦烈一下我们场外期权在焦矿产业链中的应用。我和许多产业中的客户在交流期权的时候，有的时候有的客户觉得我的太高深、复杂，期权产品本身就比较复杂一点，也有些客户他已经达到了非常专业的水平，他可以问出非常专业的问题，有的时候在公开的场合如何定义讲的深度还有详细程度，对我来讲也是一个非常大的挑战。今天我尽量先从非常浅显的角度向大家介绍期权这样一个工具。

第一次听到期权大家可能比较陌生，因为它不同于之前大家熟悉的各种金融产品，比如股票、债权、期货，那些产品它都是一个现行的性质，期权它不是一个现行，它的盈亏有转折，怎么样理解特性，怎么样应用这个工具，第一次接触这个工具的时候会遇到一些困惑。

接下来我讲大家比较熟悉的例子来给期权做一个类比，看看能不能帮助大家更加快的理解期权。首先我们讲期权到底是什么？它比较类似于优惠券，大家去肯德基、麦当劳可能会用这种优惠券，现在这种优惠券在手机里面，它和期权非常相似，我们那这个来举例子，期权当中有很多专业术语，比如标地物，这张标的物是一个中份的薯条，你可以用5.5的价格去买这个薯条，也就是说这个薯条的执行价格是5.5，你要不拿这个券的价格是7.5，那么标的标的价格是7.5，期限趋势是多长时间内使用，它其实就是一个期权性质的东西，为什么大家没有意识它是一个期权，第一大家觉得薯条这么便宜的东西无所谓，你花5块、7块对我来讲没有什么太大的影响。第二今天的薯条价格和明天的薯条价格不会变，除非变个一年半载才会涨价，所以你觉得这个对你来讲没有什么影响，而且优惠券是送给你的，所以你不重视它。我们从金融产品的角度分析，这张纸它值多少钱，有这张纸和没有这张纸的区别是什么？有这张纸的成本是5.5，没有是7块，这张纸值2块钱，是一个很显然的特性。薯条不管它怎么涨你都可以用5.5买，如果薯条跌了你把这张纸一撕去买就可以了，跌价我可以按固定价格买，涨价我可以用优惠价格买，从这个角度理解期权是比较好的切入点。再讲的专业一点，这是一个什么样的期权，这是一个看涨期权，标的价格越长对它来说越有价值，同样有反向价值，以固定金额去卖一个东西，生活当中比较常见。

第二个类比，期权它是一个保险产品，大家在乘坐高铁、飞机的时候经常会有这样一个产品，对于买房来讲，比如说你需要去采购的，你花了固定成本的架构，将来不管它涨价多少你的实际采购价都可以固定在一个水平，它是保证你价格保涨之后带来损失的保险，我们讲的（权利金）就是保险费。看跌期权可以保障这个价格跌价的时候可以保证你的产品不随着销售价格报暴跌，什么时候是“出险”，价格超过了它的价格，以期权为例，可以要求理赔。保险费是怎么设计的？出险的概率越大保险费用越贵，出险了以后赔付的资金越大保险资金越贵，期权同样是这样，价格超过执行价的概率有多少决定了期权交易价有多贵。

在现实生活中我们去买保险，不管是财产险还是人寿险，我通过买保险能赚到一笔钱还是卖保险的能从我身上赚到钱，这是一个很显然的问题，你在买保险的时候你不是带着赚钱的目的，你是带着规避特定风险的目的，保险公司通过卖出保险可以持续赚钱，他玩的是概率游戏。比如说我们铁路的乘意险，里面有一个概率在里面，他可以从概率上赚到钱。从这个角度来看，其实保险费距离实际的，保险费可能是贵了几十倍还是几百倍。期权费到底有多贵？期权费其实远远比保险费便宜，期货市场变化莫测，在这样的一个背景下你再思考期权费是贵还是什么的时候，你会发现它是一个合理的水平。保险公司卖了以后是怎么样规避自身的风险？它是过大树法则，而我们在卖的时候我们不是通过大树法则，我们是卖完之后在期货市场进行对冲操作，这样保证让我对于价格本身波动来讲我是安全的状况，所以我能够保证产品的成本是合理的，或者是它的一个毛利润是比较温和，这是两个简单的类比，希望能够给大家认识期权提供一个比较好的借鉴。

接下来提供一些在期权层面的东西，我想从四个角度讲一线，损益的非线性；风险相对性；风险的货币性；策略的多样性。

这张图对期权有所了解的都非常熟悉，是一个盈亏曲线，如果是做期货的话很简单，涨的时候做多少，亏的时候多少，之这是一个非常简单的原理。

作为一个套保工具，如果用期权来做套保的话，做完了之后你的损益是一条蓝色的折线，就是说价格上涨你的利益可以继续维持，价格下跌你的利益有所损失。

我们讲对于同一个标的产品来讲，不管是铁矿石、焦炭也好，它的价格波动是客观的，是天然存在的，可能它大多数时间是一个小涨小跌的状态，对于这样一个客观存在的事实市场不同的参与方式有不同的感受，比如说生产商和贸易商，他的感受下跌对我来说是风险，上涨对我来说是收益，所以同样的一个产品对他们来讲风险的定义是不一样，收益不一样，所以控风险的定义也不一样，上下游会通过我们这样的机构来规避属于他自身的一些风险，我们来帮助他们管理这个风险。

一个很简单的例子，比如说我们看纵轴是企业每年的利润水平，可能有非常好的年份，利润非常高，也有可能是一个非常差的年份，利润是负的，很简单的两个策略，你既可以花一小部分钱买一个保险，帮助你把差的年份的亏损削平，但是代价是你在好的年份稍微损失一部分利润。第二种是你损失一部分钱，你放弃的是好年份你多赚的超额收益，他把超额收益给砍掉，你其它年份的盈利会得到改善。

最后讲一个期权的策略是非常多样的，我们用过期货工具之后发现除了涨就是跌，再复杂一点的有一些时机的把握或者仓位的控制，期权的策略是非常多样的，首先一个简单的策略是四个方向，买卖看涨、买卖看跌。第二你可以选择不同执行价的期权，有虚值、平值、实值之分，虚值是看涨执行家>现价，看跌执行家<现价。平值是执行价=现价。实值是看涨执行价<现价，看跌执行价>现价。

第三部分，它的期限是多样的，可以任意选择，从2周到1年，和投标保单的存续期是类似的概念，存续期越长的期权越贵。

第四，它可以进行很多种的组合，任何一个期权都是一笔期权交易，你不但可以交易一笔，同时可以交易二笔、三笔甚至更多，可以做各种组合，这样的策略理论上来讲是无限的，你既可以买期权也可以卖期权。

最后，奇异期权，你期权存续期内你的标的价格经历了怎样的运行轨迹来决定这个收益。

讲完期权的特点之后我想从几个产业方面的案例帮助大家更好地理解如何运用期权。我们在去年开始，做了一个比较典型的案例，比较有推广和可借鉴意义的案例，我们推了一个报价业务。它的模式是怎样？它其实是基于没有期权的环境下去融资业务，比如说你通过你的货物质押平台给你放一部分的货款，假如说是80%，一定期限后有融资需求的客户把钱还说之后再把相应的货权还给它，或者平台经过销售之后把余款还给融资客。这样的模式风险在什么地方？融完80%的融资之后，在融资期内这个货出现了暴跌怎么办？作为理性的人来讲他会发起货物，对于平台来讲这个货物跌价的损失要自己承担，这个时候期权有它的用武之地。比如说某个企业现在的现货价是5000万，放在某个平台上80%是4000万，实际完成销售之后再支付余款，在此期间平台会面临大幅大跌超过20%的风险。一旦跌80%，跌破的部分是会有我们华泰期货来进行赔付，这个时候平台不用担心客户违约，等到我们把超跌的资金还给客户之后客户可以把货物销售也好或者拿回也好，这样做的成本是多少？万分之五，一个月期的期权，我们把它年化一下，如果你每个月这么做，是千分之六的成本，我们知道现行客户承担的成本是在9%上下，一年年化的话，只要增加0.6%的成本，你可以避免原先破值下跌之后平台不断向你追到的困扰，这对双方来讲是好事情。

甚至于这个平台可以把看跌期权的制定价不定在80%，这个时候期权可能略微贵一点，它可以向客户融资82%、83%、84%，这个时候客户可以容到更多，这对他们来讲是非常灵活、可调节的期权业务方式，是一个类似于保险的方式。

第二个类型可能更加普遍一点，就是某一个企业单位它的采购作为保险，假如有一个钢铁企业经历了2017年行业非常好的光景之后他现在的状态非常好，他测算成本和价格之后，他发现假设铁矿石从440涨40块，他的毛利完全会被抹掉，这样的情况下他应该怎么做风险管理？第二有了这个状态之后，我们会问他你现在是怎样的看法，在另外一个情况下，他可能存在下跌的风险，这时候建议他做一个买入虚值的看跌期权，这个保险的成本是每吨0.66元，做完之后会有什么效果？一个月期的铁矿石看涨期权，企业向我们买入，支付单价每吨0.6，到期货无非两种情况，一种情况是价格真的上涨了，涨过470这时候高过470的部分由期权补偿，加上企业最终投入的成本，等效的在475.6，在475.6的时候它依然能够保持盈利，而且这个盈利是稳定的，不会随着原料的上涨而继续上涨。第二个是原料没有上涨，此时依然可以保持在好的空间，这样他的利润仍然可以保住。

接下来是第二个企业，他的状态并不如第一个企业那么乐观，他在前期的一波价格下跌中已经累计了很多的库存，处于亏损边缘，第二他判断焦炭价处于低位，接近生产成本，预期后期振荡行情为主，这时候适合他的侧是卖出虚值看跌期权，收取权利来盈利。这个时候标的价格是1800，方向是他向我们来卖出，期权类型是看涨期权，行权价是1900元，意味着将来如果上涨了之后，他要付给我们一个超额的受益。存续时间是1个半月，他可以收到35元的权利金，到时候我们再分析一下两种情况。

情况一，价格真的上涨，这个时候期权会对它造成亏损，但是库存也会同步涨价，这时候可以以更高的价格销售他的库存。另外加上起初有35元/吨的收入，意味着实际价格上身到到1935，实现盈利。

情况二，价格没有涨破1900，这种情况下35元成了他的纯收入，等于有效地把他的成本从1.8万降到了1.65万。第二个月他可以同样的操作来降低他的成本，如此循环下去，企业最初微亏的状态就会得到逐步的改善，这是一个慢期权的应用。

第三个企业是一个贸易商，是需要从海外来进口一批货，比如说假设是铁矿石，进口当中需要消耗时间，在这个时间当中它面临一个货值跌价的风险，以往我们是直接在期货上做空，这个方法很有效。现在你有了第二个选择，你可以通过期权的方式，一可以为你保留大涨之后一个超额的收益，第二它的资金占用会比期货更小，具体的方式是买入一个是实值60左右的看跌期权，我们来看一下它的作用。期日日常标的价是440，他买的看跌价是500元，到期低于500元多少这个期权给他多少，最终支付的权利金是61.4，这里面的60块是已经包含在你的执行价里面，假设你的标的不动维持水平，到时候60块还是会拿回来，所以真正的成本是1.4，看跌期权价值的变动是和货值反向的，货值涨这个价格就跌，所以能起到一个很好的保息作用。

如果将来价格发生大涨，你作为期货的话可能会面临资金的占用，但是作为买入的期权，61.4是最大损失，不会有更多。在这样一个大涨的行情下你的现货给你带来了超额收益会超过期权的损失，具体看下面这张表格，假设价格下跌或者小涨或者大涨的情况下，只要不大涨，你付出一个很低廉的成本，能够把货值牢牢地保住，一旦发现大涨，你可能会有超额的收益，这是期权做套期保值来讲是一个更加新的选择。

我想再讲一下期权工具在投资上的应用，简单地来讲期权的方向，比如说从最基础的四种方向慢慢通过组合等等方式，它可能有很多种变种，我们先从一个看低的角度来看，在价格下跌情况下有几个策略供你选择，第一个策略很简单，直接买入看跌期权，但是它不是那么纯粹，你可以选择你的价格，作为期货来讲你可以考虑更多因素，选择平值、虚值、实值，成本不一样，回报不一样。

我们分析一下实际操作看跌期权和做空期权的区别，有三个例子，首先它们在投入的资金上不同，期货资金做空假如做了4000，保证金手续费4000×10%÷10吨，也是4000，后续资金追保，杠杆比例是10，平值期权，买看跌，4000，全力金，需投入资金金额1200元，杠杆比例是33.3，虚值期权，操作买看跌，执行价格是3800，投入资金是保证金，需投入资金金额400元，杠杆比例是100。

有的客户买了期权之后，他感觉权利金比较高，有没有办法把成本降低？有两种，首先第一是两笔期权的组合，你买入一个看跌期权的同时，卖出一个看涨的期权，因为你买一个卖一个，买要付钱，卖收钱，综合成本会下降，下降综合情况是三条折线，也就是下跌之后也可以获益，但是上涨之后也会有相应亏损，在方向比较明确的时候你可以采取这个策略。要么你认为它上涨的可能性比较小，要么你认为即便它上涨我也能承受的时候，我可以通过这种方式，来作为我看跌组合的成本，所以它的优点是成本低甚至变成零成本，它的缺点是卖期权是要加到保证金，但是保证金远远低于期货。

这是最终的一个效果，为什么把它叫做领式期权，假如你手里有一个现货和期货，将来的上涨和下跌对你来讲是完全需要承受的，做了这个之后，你最终的区间是在很小的一个区间中，这个风险环境下你的波动区间在这200块之内，就像一个领子一样，所以我们叫做领式看跌期权。随着期权的灵活应用，你可以把你置于任何一个你想要存在的风险环境下，你觉得什么样的环境下比较舒服，你就可以选择相应的期权来实现这个目的。

第二是价差看跌期权，同样是买卖，但是买和卖的东西或者对象都是看跌期权，区别只是在执行价不同，比如说买执行价14000的看跌，同时卖一个执行价更低一点的期权，比如13800，这里面有一个什么观点？就是我认为它会从现在的14000往下跌，但是跌破13800的可能性小，我通过这样一个策略，放弃一些我认为不太可能发生的事情，假如一个月之后你的价格会有如下变化，它的成本会有如下变化。这里看到这个亏损策略是平的，但是它的缺点是有限的收益，所以做期权的时候永远是在风险、成本、收益之间做一个转换和交易，这是一个实际的效果图。你可以通过选择这两条腿的价格来反映后期价格跌幅的情况。

除了看方向之外，期权还能做另外一件期权做不了的事，就是你可以看它的波动性或者价格的不稳定性，或者可以看价格的稳定性有多少。这里是一个简单的买入跨式，具体的构成是同时买看涨和看跌，这样的策略适用的场景是什么？是在你觉得未来一段时间这个市场的不确定性非常大的时候，或者会集聚增大的时候，比如说有一些政策要发生，有一些重要数据要公布，或者类似于前夕的贸易战因素等等，一旦这种因素发生以后，市场的价格肯定户有一个非常大的波动，而且你在事先没有消息的，不知道真实的消息公布出来是怎样，这时候期货上唯一能做的是观望，保护自己。当然它也有它的一些缺点，你因为需要买2个期权，所以你的资金占月会大一点。如果你想要尽量去减少这个缺陷，比如说你想少花一点钱，可以构建这样一个组合，看涨期权的执行价往上调一点，看跌期权往下调一点，这时候成本就会显著降低，比刚才48000的成本低，现在是39000，是明显的降低，但是它的缺点是需要价格波动的幅度更大才能给你带来真的收益，所以任何选择、策略都有有利和不利的方面，这也是为什么期权是一个更加个性化的工具，每个人的选择不一样，观点不一样，是一种比较自由的交易手段和工具。

接下来我想简单介绍一下我们是如何在实际中如何跟客户合作或者给客户一些交易上的建议，我们又是怎样控制自身的风险以保证我们在市场上成长的同时，能够持续地为客户提供场外期权工具或者解决方案、稳定的报价或者更合适、优化的价格，给到客户更低的买价和更高的卖价，这是我们工作的一个重心、重要目的。

我们华泰长城资本，我们亮眼的业绩在场外期权上面。我们团队在行业中属于一个比较实力强大的团队，我们的负责人在国外有非常深厚的投行经历，长期在衍生品交易市场当中积累了大量的实战操作经验，整体的团队素质非常高，经验很丰富。我们在和行业同步的增长过程当中，我们是领先于其它的投业，比如说在2017年整个行业规模民营本金我们已经占到了60%的比例，全品种报价，实际交易29种大综商品及个股。除了客户会看到的报价的一些普通期权之外，我们还会为客户设计一些期权，比如说亚式期权等等。我们现在的合作伙伴包括大型银行、保险公司、基金公司等等，这种之中是产业客户，整个产业客户占我们总体交易比例在90%以上，我们是实实在在服务产业的风险管理公司。我们简单的一个做事原理是这样，刚才介绍了许许多多，有买的，有卖的，有做看涨的，有做看跌的，他们这些客户通过交易结合场外期权，通过交易之后我应该怎么对冲我的期权，我怎么保证，如果期权到期之后对客户来讲是有赔付的，我怎么保证利有润赔偿给他，我有相应操作。另外一条途径，我们会在场内期权上做一定的交易和对冲，或者我们和我们的同行和同业进行相应的交易，来转移、控制自身的风险。所以我们不是和客户这边交易之后就万事大吉，我们是把客户的风险管理需求通过我们转移到期货市场中，是承担这样一个角色。

这是我们的微信公众号，上面大家可以看到我们20、30品种公开的报价，我们的报价是非常灵活的，你可以选择你想要看到的合约，选择看涨、看跌期权，选择买入、卖出的方向，选择期权的到期日，它上面会实时显示出现在的期权标的价等等信息，都可以从公众号的页面当中当中，也欢迎大家随时联系我们华泰期货的人员，于我们洽谈方案的策略，非常感谢大家今天聆听我的汇报，谢谢。

张亚清：感谢江总的讲解，听完江总的讲解发现，期权运用其实在我们生活中很常见，电影票、保险公司等，感谢江总由浅入深的讲解，大家有不理解的地方请提问。

下面进入沙龙最后一个课题。大家都知道，运用金融工具服务实体经济非常重要的一点就是风险的管理，有了好的风险管理模式才能给企业带来可持续的发展的动力，接下来由中铁城际资产管理有限公司总经理于广富先生分享主题企业运用金融衍生工具的风险管理于总是趋势跟踪交易的传承人，有着20多年资本市场从业经历和实盘交易经验，2012年成立自己的交易团队，管理资金规模过亿，年化平均收益率超过30%。下面就有请于总。

于广富：尊敬的各位嘉宾、领导、同仁大家下午好，首先请允许我代表中铁成绩管理有限公司对所有参加今天开业庆典的领导、媒体表示欢迎，同时祝贺华泰期货唐山营业部开业大吉。

我介绍一下中铁城际资产管理有限，成立于2017年初，位于唐山市路北区唐山西站西广场，注册资金1亿人民币，我公司是混合所有制企业，成立之初已经有了雄厚的资金实力，为公司各项业务的快速发展奠定了坚实基础。

接下来要跟大家和一些企业聊一聊如何应用金融衍生品的工具辅助风险管理，在这方面也是我希望和大家共同关注和学习的方面。我们回顾一下2018年前后的行情与盘面的解读。

我们大家都知道春节过后的钢材市场是经历了倒春寒，让我们感受到了资本市场的残酷以及传统贸易企业在当前局势下面临的挑战，我们先简单做一下回顾，我们以螺纹钢为例。上海的螺纹钢现货，跌幅达到了14.9，在这个过程中黑色产业链的普通贸易商收益很不乐观，还有靠企业托盘贸易商缴纳损失已经超过半，总之我们传统贸易的模式正在面临着变革。我们看一看现在整体的变革究竟是发生在什么状态？我们给大家看一个指数，这个指数叫CRB指数，CRB指数是全球大宗商品的综合指数，我们能看到什么信息？首先第一，这个位置是2008年，这波下跌大家都很熟悉，是2008年的金融危机，在2009年的4月份开始一个触底之后的反弹，之后回落，一直到现在，从这张图表上我们可以看到，第一很明确的指示，现在图中画的这一根曲线，它指引的方向目前为止是向下的，向下的趋势也说明了目前为止全球大宗商品的一个基本方向的运行轨迹，即向下。有人说这个跟我们做期货有什么联系，我觉得联系太大了。我们看看这张图表上我们得到的信息是1986年，全世界CRB指数，我们看到转上去跌下来，这个起伏过程中整体趋势是向上的，这不难解释为什么在2008年之前我们的贸易以及我们企业的经营都是有序的而且是利润持续增加的过程，直到2008年以后，我们的贸易以及我们企业的经营出现了阶段性的困境，最主要的原因是什么？就是目前为止整体世界经济局面发生了改变，这个改变恰恰制约了目前为止我们企业经营发展的一个困境，有人说我们国内的贸易跟这个不一样，我们看一下国内的。反映到国内的贸易体系，我们不能看CRB，CRB是全世界大宗商品贸易指数，我们必须考察文化商品指数，我们依然找到了2008年，我们发现2008年国内文化商品指数也跟随着CRB有一个实质性的下跌，之后2009年的1月份形成反弹，我们可以发现2009年反弹的时候只达到了下跌幅度的之上的位置，我们看看文化商品，我们会发现文化商品不仅超过了2008年的高点，而且还高过了一些。这个信息告诉我们什么含义？我觉得我们的行政手段在起作用，为什么？我们回顾一下2009年政府施行了4万亿的投入，导致把价格快速托起，之后4万亿的功效消失之后价格有了回落，这个时间节点是2015年，2015年的时候恰恰是在2008年低点附近形成止跌，之后有一个反弹，这个反弹我们看一下，拖起这个反弹就是我们的黑色系，最初的时候是螺纹、铁矿石，之后的上涨是（双尖）的上涨，我们发现拖起反弹的主力军依然是产业里面的一些品种。

我们看这是近期2018年年初的下跌，它为什么下跌？因为大家在这时忙着做一些套利，忙着做一些基差，这次下跌很多人是猝不及防的，这一轮下跌导致了很多贸易商损失惨重，在这之后，近期有一个反弹，在2018年的时候你会发现成交量在稳步放大，我觉得在这个部委进厂的空头是有备而来，我们看这个反弹的过程当成交量有相应萎缩，这导致了目前为止上下两难的经济，尤其是反弹，在反弹过程中从文化商品的角度来讲看不出有什么具体的东西，因为文化商品是农产品、有色、化工、黑色所有的综合品种，我们再看看大家所面临的，也就是最关注的一个板块，那就是黑色板块，我们看一下它的走势。我们看黑色走势，这个里边包含的铁矿、螺纹、热卷、焦煤等等指数，价格在这个区间内形成一个上下波动，在这个波动过程中我们发现当价格顶到一个相对高的时候形成一个回落，之后回到相对低位的时候形成反弹，在这个区间内形成反复的争夺。我们会发现一个很明显的特点，现在的贸易商低息高抛，涨上去把货抛出去，跌回来在相对的低位把货拿进来，而且这段时间贸易商在这个区间内玩的乐此不疲。在这个过程中贸易商要引起你们的注意了，当趋同的时候市场的方向就会发生逆转，有人说这个方向什么时候发现逆转？我不知道，我一定会关注我们身边贸易商的一举一动。还有一点关于在这段时间跟大伙做交流时我发现一个问题，前段时间尤其在2017年年初的时候我发现，大家伙在忙着搞一些事，期限套利，相比在座各位都不是很陌生，在2017年的时候大家在忙什么事？做多原材料，结果是什么样？赔钱，而且是亏大钱，而这段时间我们又发现大家在干一件事，什么事？套利，基差交易，我还以螺旋钢为例。

1805现在是3740块钱，1810是3400块钱，会出现一个问题，什么问题？我们的现货较我们的期货有大幅缩水，这个时候有很多期货给他们推荐基差交易，早晚有一天基差会套拢的，错了，为什么错了？其实不是套利模式发生了错误，而是这个套利模式应用的时机有问题。我怎么去做套利？现在1805，上个月的时候是1804，在2008年3月份的时候，1804、1083合约是一个即将交付的合约，当时的价格是3400左右，而现货是3800左右，我当时跟许多朋友聊你买1804合约干什么？进行交割，而在现货里边，比如（排查），3月份较4月份的时候有将近半个月交作业了，你可以卖20天的（排查），我所承担的风险周期只有20天，如果这样做你在期货市场上买近期交付的合约，在排查市场上卖将近20天的，这是不是实现套利了，有很多公司跟你说跟1810套，你如果真正要套的情况下应该跟谁套？跟即将交易的套，只有我们即将交货的合约跟我们的现货有差的时候才会产生套利。

我想跟大家探讨第三个情况是什么？也是关于交易层面的东西，大家伙从事什么样的贸易他关注具体的什么品种，但是很少关注整体的宏观面走势，刚开始我在给大家看CRB的走势时，恰恰是整体宏观面的走势，这个宏观面是旷日经久的过程，它的周期会很长，但它短期之内不会发生特别大的变动。我们又回到这个来，我们会发现什么状态？大家看这里红色和绿色勾勒的区域，是一个小幅盘涨的过程，这个过程是小幅反弹，现在局面依然在反弹的过程当中，这个是现在中期或者短期给我们的信息。刚才我说的这一条线反应的是长期的表现形式。大家都知道查里斯道先生，创建了道氏理论，做了基本趋势的阐述，基本趋势是不会受制于某一个国家证券乃至一个世界影响的，也就是说这个基本趋势对于我们在座各位来讲是最值得信赖的趋势，也是最明朗的趋势，也是被大多数人容易忽视的东西。现在的世界经济告诉我们什么？告诉我们整体趋势是依然下行，这是客观的事实，这个客观事实有可能在今后的某一天会发生跟主要的下跌趋势形成随动，但是目前是反弹势。

再看一个，（7321），这个是2008年的高点，之后下跌，低点是市场极度弱化的趋势，全球70%的面积是海洋，大宗商品主要运输方式是海运，这儿能告诉我们信息，到目前为止可以说目前的海运运力以及价格停留在极度弱化的水平，也就是说世界经济层面是好还是坏？依然很悲观。这是市场告诉我们的，我觉得这是金融的属性，因为金融的属性是客观性的，也就是说某些数据是可以篡改的，但是这个东西是否可以篡改？没有办法篡改，它每一根走势的图表都是用金钱画出的，所以我希望我们的企业一定要学习一些金融知识，你要是学会了这些东西，会为我们企业日常的经营在整体大环境下、大方向下加以把控，在这种情况下我可以给大家伙直接说结论。在目前为止不是你撸起袖子加油干的时候，为什么？因为现在有风险，我们再看看具体的东西是不是这样。我们看螺纹钢，螺纹钢特别在意1810的走势，1810的走势说明一切，我告诉大家错了，1810是我们目前的主力合约，在这个合约当中成交量会持续放大，但是螺纹指数不一样，螺纹指数是所有交易的平均指数，它反应出的信息是客观的。大家说前段时间螺纹钢有一个反弹，有人说是战争，亦或是贸易战，旁边这些反映的信息一定要汇总到一个节点上，即使这个价格变动，这个图表告诉我们什么信息？这是一个多空平衡区域，势均力敌，在这种情况下我希望这个市场涨上去或者是跌下来，这种想法有预测的成分在里面，为什么？这个市场没有发生变化，什么时候发生变化？我们看这，这也是我们当时操作螺纹的一个案例，我们画了一个红色的线，这个红色是警线，如果价格运行在红线之上，依然保持着震荡的格局，这个市场还是震荡式，震荡式对贸易企业来讲是最好的，因为我们容易锁定我们的利润。

我们看这，价格跌下来了，当时我在朋友圈里跟大家说目前的价格你是以空投为主，为什么？很简单，这个市场就是空投已经胜出来了，结果市场形成什么走势我们看一下，集聚下跌，在这的时候我又跟很多人聊天，很多人说不可能聊天了，我说为什么，你看我们供需这块没问题，我说如果天变了怎么办，天变了你的满意还能正常有序进行吗？当时我发现大家一脸茫然，大家不太了解天变了是什么意思，大家一直沉醉在什么？具体的一个商品贸易过程中，我觉得这是我们企业以及我们做贸易企业的这些朋友，大家我觉得值得深思的地。

还有一个，我们通过盘面区进行比较，我打开一个黄金报价，我希望大家看看，我们看一下螺纹的走势，现在目前为止交易的这些合约，我们看一直到1904合约，2019年4月份交易的合约，我们发现这些合约当中成交量这一栏，你会发现这些合约只有1810是最大的持仓量合约，其它合约都是很少有持仓量的合约，它体现的是金融资本博弈的属性，而不是我们现货的属性。

再看一个合约你们做一个比较，同样是上海市场，看一下铜，1805、1806、1807，一直到1812，在这个过程当中它体现的是什么属性？期限套利的属性，为什么？每个合约上都有相应的持仓，如果我们在基本市场，也就是我们的商品市场如果它的持仓达到了铜品种的持仓，这个就是市场的进步。你会发现我们的持仓你会发现还是像螺纹、像铁矿这种持仓，我可以告诉你我们的市场还不够规范，还不够成熟，这个就是我想给大家解释的另外一个方面的内容。好了，我们知道了这么多，我们再看看另一个黑色体系产业链的东西，我们看铁矿石，铁矿石的下跌也跟螺纹同步的，一直到2017年年底，之后形成一个上下的波动，在昨天的时候形成一个反弹，今天有下跌，之后在这个位置上依然是上下震荡的多空平衡过程，而这个多空平衡过程就是幅度比较宽泛，而在这个过程当中你的操作难度是加大的，我们看一下，我们看一下持单量的变化，从2018年2月份一直在盘上，这说明什么问题？这个品种到目前为止集结了大量的资金，而这个资金在这个区域内形成一个平衡状态，这个平衡状态什么打破我不知道，但是我跟大伙讲当资金扎堆的时候一定会出事，我觉得这才是我们值得跟随的东西，我把这个线图给大家打开。我们发现铁矿石，也就是2015年年底、2016年年初形成一个反弹之后、形成一个下跌，又形成反弹，又形成下跌，现在目前的情况是极度疲弱。在这个品种上我们看一看持单量，目前已经回归到了铁矿石上市以来的高位水平，我们看一下很简单，这块是一个高位，这又一个高位，这还是高位，现在又是历史高位水平，但是这个品种对我们来讲这个品种我乐意做多还是做空，这个品种目前的趋势对空方相当有利，并不代表没有反弹的可能，什么意思？这个品种下来我肯定会积极做空，但是这个趋势反弹，我不会做参与。

我们再看一个品种，焦煤，你们要关注一个面，中国有句古话不观全局者不足以谋一域，我们再看看焦煤市场，日线图看一下，焦煤品种的走势，它的高点对应的铁矿和螺纹的低点，在这种情况下，它是一个迅速扩大的状况，但是价格并没有跌多少，而且你会发现钢铁形成反弹，之后起来了，之后这个形成下跌，这个里面形成什么状况？这个里面前期的时候有多投机构在入驻，刚开始他们想做，但是后来他发现方向错了，怎么办？只能被动性下跌，这也是为什么比较抗跌。之后形成一个反弹，前期的多投已经在离场。对应的焦炭是什么走势？焦炭品种比较活，操作难度比较大，对应的根数也较多，我们看一下它的下跌比较有意思，为什么？第一它没有跟随牵头的矿石还有螺纹钢下跌，它只是跌了一个小的圈子在这个过程中我们会发现一个什么状况？持单量在减少，说明什么问题？有资金在流入这个市场。

有人说你说这么半天想说明什么问题？我想说明盘口反映一切。所有的信息，到目前为止，身边也好或者通过信息平台也好、传媒也好，接受了大量海量的信息，而在接收大量海量信息当中每一条信息都需要在座各位进行筛选、总结、选择，有的是多，有的是空，多跟空的信息完全是在座的各位以自己的衡量角度来做耗量，但是事实是这样吗？有的时候事实未必是这样，还是那句话，因为我们贸易商我发现一个特点只会做多不会做空，他在做空的同时他会忽视一些做空的因素，这个是主观去回避的信息，因为我手是拿货的，但是市场是客观的，而这些东西反映到盘面上的时候，你就会发现市场永远跟绝大多数的走势是相反的，这就是我想提示大家面的重要性的考量。

通过面的考量我们会发现焦炭的指数目前为止上下波动是很大的，而且持仓量是萎缩的，这个是重要的信息，你明白这个，像这个品种应该远离它。通过我刚才讲解的，我们得到了一个初步的判断，现在市场的反弹空间不是太大，为什么？因为下面的持仓量跟成交量没有配合反弹持续的动能，这是客观的，我们谁都能看得到的东西，但是这个东西对我们来说是最实用的东西。基于这一点来讲，我想跟大家说的是，整体世界宏观经济面没有我们想象的那么好，在反弹的过程中对我们现有企业来讲你一定要注意风险，这是我要说的黑色产业链的东西。

再给大家看一下指数，我们看一下这个是什么？建材指数，建材指数这里边包含两个品种，一个是玻璃，一个是螺纹，这个指数揭示的是什么样的市场信息？谁是建材？房地产，这个指数能折射出我们目前为止全国房地产的一个客观状态，我们看看它现在形成什么样。我画一根简单的趋势线，房地产是2015年开始，2000年初开始形成了一个上涨，历时2年多，这形成一个下跌，我们会发现这个趋势线已经跌破了，房价还能涨吗？我看费劲，我们看看，当时在这的时候价格依然已经在一个整体的趋势链中，这是一个基本趋势，是持续上涨的，唐山是三线城市，我们会发现在这些年房价一直充分调整完以后创新高，现在指数跌破了原有的上涨线，告诉我们什么信息？房地产市场将面临调整，这个从一线城市显现出来的，我们三线城市还不是太明显，现在价格持续虚高。我是一个交易者，我所有的信息都是过解读盘面得到的，我在跟很多朋友做交流的时候，你的思维模式跟我们想象的、介绍的不太一样，我其实不是说我的思路，而是我是客观的解读了盘面的信息给我的提示，所以说作为我来讲以后几年我不会买房，我不会动房，什么时候我去买？这个调整结束了，再次回到高点之后，创了新高之后，我会再次考量介入房地产市场。所以我还是那句话，大家一定要想通过金融这种载体或者手段，金融的载体和手段无时无刻不在每个在座的身边，它不仅是企业经营，我们的生活也包含在内，我们的衣食住行也包含在其中，这就是一个客观的事实，就像我想跟大家说的那样，金融市场从2009年我们的钢材品种上市之后，到目前为止现在已经2018年，也10个年头，当时我们是懵懵懂懂，经过10年的历练我想说什么？大家也该成熟了，尤其到目前为止近一两年时间我们贸易商的困惑我也能看到，所以说不管你愿意还是不愿意，金融已经融入我们生活的每一个角落，所以说我希望大家多学习一些这方面的知识，对我们今后的工作生活都会有帮助，这是我给大家的一些建议。

今天我的讲解就到这，谢谢大家。

张亚清：谢谢于总的精彩分享，于总带我们回顾了2018年黑色的整体走势，带我们回顾了国内外经典案例，总结了很多经验，为企业使用金融衍生品提供了很多建议。今天参加的嘉宾有很多听过于总的讲课，如果大家有想系统学习趋势跟踪的朋友们，可以参加我们华泰期货唐山营业部每周日三点下午举办沙龙培训，我们营业部的地址位于朝阳道学院路交叉口融通大厦九层。欢迎大家来做客。

感谢大家的参与，本次高端沙龙，所有议程全部结束，欢迎大家到二楼的餐厅就餐，酒桌上我们继续交流谢谢大家！