谈谈对成长型公司投资的看法。

这是一个很“庞大”很“严肃”的课题！特别是今年以来创业板中小板中不少优秀的成长型公司市场表现非常好，引起了不小的市场关注度。熟悉我的朋友都知道，我在性格上不是一个喜欢“凑热闹”的人，所以提笔时，我给自己定了一个要求：务求客观，希望自己的观点（也是自己的投资总结），能够经得起市场的长期检验！

虽然在我的投资体系里，安全边际理论非常重要，但我骨子里还是一个成长派！一般来说，投资者主要从三个方面获得收益：一、赚公司成长的钱；二、赚分红的钱；三、赚市场波动的钱。我自认比较笨，也能够认识到自己的局限性，没有能力赚第三部分的钱。剩下两个方面，我更加看重公司成长带来的收益！

谈到成长股，人们往往会联想到另一个“流派”——价值股。投资成长股还是价值股，这似乎也是一个老生常谈的话题。被投资界誉为价值派代表的巴菲特在某次接受媒体采访时，表示自己并不愿意标榜价值投资。而事实上，成长股投资大师菲利普·费舍对其的影响，并不亚于价值派投资之父本杰明·格雷厄姆。巴菲特也坦承：“我是85%的格雷厄姆和15%的费雪。尽管格雷厄姆和费雪的投资方法不同，但他们在投资界缺一不可。”

比较有意思的是，成长型投资流派的代表人物菲利普·费舍与价值型投资流派的代表人物本杰明·格雷厄姆处于同一时代，面对相同的市场环境，虽然投资理念不同，但两人皆取得了举世瞩目的成绩，对华尔街留下了深刻的影响，这在很大程度上说明了“条条道路通罗马”同样适用于投资领域。

站在巨人们的肩膀上，巴菲特更注重的是类似于“中西合璧”式的融合，在1992 年致股东的信中说：“我们把价值型与成长型这两种投资策略区分开完全是无稽之谈(必须承认，几年前我本人也犯了同样的错误)。我们认为，这两种投资策略在关键之处是相互一致的：成长性总是价值评估的一部分，它构成了一种变量，其重要程度在可以忽略不计到巨大无比之间，其对价值影响既可以是负面的，也可以是正面的。”这种成功的融合从其对可口可乐的投资中不难看出。在20世纪初期，可乐的销量大约占所有软饮料的44%，从巴菲特发现可口可乐“注定必然如此”的成长特性，到他开始投资已经是50年之后的事情了。1988年巴菲特开始以市场前期最高价75%的价格买入可口可乐，并笑称“是以雪弗莱的价买奔驰”，在其后的10年里，可口可乐的复合盈利增长率高达16.3%，股价更是上涨了10倍。

如此来看，价值投资和成长投资，就如一个硬币的两面，他们属于一个整体却和而不同。过于拘泥于任何指标或是概念，犹如画地为牢，很难带来什么太好的结果，所以多数投资大师们谈的更多的是对其原理内涵的理解。格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中更是一针见血的说，价值投资更依赖于定量分析，而成长投资则剑指定性分析。

成长型公司投资的核心——定性分析

我常常认为定性分析是企业分析最核心的部分，尤其对于成长型公司的投资。那么，定性分析包含哪几个部分呢？我认为主要包括三个方面：1.商业模式；2.核心竞争力；3.未来增长的天花板。我逐一进行分析：

1.商业模式

商业模式是指企业提供哪些产品或服务，企业用什么途径或手段向谁收费来赚取商业利润。

通常来说，我们尽可能投资那些用一句话就能说明白商业模式的企业。商业模式进一步分析涉及企业所处的产业链的地位如何？处在产业链的上游、中游还是下游？整个产业链中有哪些不同的商业模式？关键的区别是什么？哪些是最有定价权的企业？为什么？企业与客户的关系是否具备很强的粘性？等等，这些决定该商业模式能否成功。

2.核心竞争力

优秀的企业关键是具备构筑商业模式相应的核心竞争力。核心竞争力的内容包含：产品竞争力，股东结构，领军人物，团队，研发，专业性，业务管理模式，信息技术应用，财务策略，发展历史等等。

产品竞争力：如果你的企业经营的是茅台、可口可乐这样的超级品牌，那竞争力水平就是自然而然的。

专一性：专一并不等同于“单一”，而是指企业在某一领域具有深度挖掘和扩展产品或服务的能力。专一性决定了企业的主攻方向和发展战略，坚持不懈必有成就。

创新能力：优秀的研发团队，已经获得的能够提供高标准产品和服务的先进的工艺、流程，或是发明专利，等等。纯粹的技术并不构成永久的核心竞争力。但是某一领域的技术壁垒（如专利技术）却能在一段时期内保持企业的领先优势。此外，技术优势会带来生产效率以及生产成本的优势，有技术优势的企业就能够获得高于行业平均水平的回报。

管理者优势：企业的发展为投资者带来超额收益。企业的领导者及其管理团队的素质关系到企业的素质，关系到企业能走多远、能做多大，“投资要投人”正是这个含义。 在这一部分，重点要考察领导者和管理团队成员的背景，通过跟踪他们的言行（通过新闻、招股说明书或董事会报告）中获取企业的发展方向、行业战略、用人机制、激励措施等方面的信息。

我们需要判断他们的人品、格局和价值观，这些因素都会潜移默化地影响一个企业的前途，也间接地影响到投资者的回报率。在企业核心竞争力诸多条件中，对人的因素的考察极其重要。

3.未来增长的天花板

天花板是指企业或行业的产品（或服务）趋于饱和、达到或接近供大于求的状态。

在进行投资之前，我们必须明确企业属于下列哪一种情况，并针对不同情况给出相应的投资策略。在判断上，既要重视行业前景，也必须关注企业素质。投资机会来自于具有垄断经营能力的企业低成本兼并劣势企业，扩大市场份额，降低产品生产和销售的边际成本，从而进一步构筑市场壁垒，获得产品的定价权。

如果兼并不能做到边际成本下降就不能算是好的投资标的。比如，国企在行政推动下的兼并做大，并非按照市场定价原则进行，因此其政治意义大于经济意义，此类国企不具备投资价值。 那些在行业萧条期末端仍有良好现金流，极具竞争能力的企业在大量同类企业纷纷陷入困境之时极具潜在的投资价值。判断行业拐点或需求拐点是关键，重点关注那些大型企业的并购机会，如国内四大钢铁公司。

产业升级创造新的需求，旧的天花板被解构，新的天花板尚未或正在形成。如汽车行业和通讯行业。这些行业通常已经比较成熟，其投资机会在于技术创新带来新需求。“创新”——会打破原有的行业平衡，创造出新的需求。关注新旧势力的平衡关系，代表新技术、新生产力的企业将脱颖而出，其产品和服务将逐步取代甚至完全取代旧的产品，如特斯拉电动车（TSLA）和苹果（AAPL）的创新对各自行业的冲击。

行业的天花板尚不明确的行业。这些行业要么处在新兴行业领域，需求正在形成，并且未来的市场容量难以估计，如新型节能材料；要么属于“快速消费”产品，如提高人类生活质量、延长人类寿命的医药产品和服务。

定性分析还包括企业战略、企业文化等方面，这里就不全面阐述了。定性分析是一个“模糊”的范畴，定义得太细可能会有失偏颇，在对企业进行具体分析时，应该灵活运用。@闲来一坐s话投资 是企业定性分析领域的大师，我从闲大的无私分享里学到了很多，一直心存感激！

具体企业分析——爱尔眼科

谈了定性分析的方法后，我想结合创业板中一家非常优秀的成长型公司——爱尔眼科，谈谈具体的定性分析过程。

爱尔眼科也算是我的“老情人”了，这些年，它一直属于我的压箱底股之一。

近年来，随着眼病患病率的不断攀升，以及人们眼保健意识和就医观念的逐步增强，我国眼科医疗服务行业得到迅速发展。因此，初步判断，这是一门好生意！

（一）主营业务

作为全国最大的连锁眼科医疗机构，爱尔眼科主要从事各类眼科疾病诊疗、手术服务与医学验光配镜等业务。具体分为以下几类：

1、屈光业务

主要就是矫正眼屈光不正的手术，也就是我们通常所说的近视手术。主要有三种技术手段：ICL、全飞秒、半飞秒。三种技术各有自己的优缺点，其中ICL费用最贵，其次是全飞秒。

2、视光业务

侧重于眼视光及常见眼科疾病的诊疗服务，比如医学验光配镜、视力矫治等。

3、白内障手术

白内障多发于老年人群，在60岁以上的老年人中，白内障的发病率高达80%，我国白内障患病人口基数较大，但手术率较低，白内障手术发展空间巨大。

4、其他眼疾病业务

比如青光眼、角膜病、眼整形、斜视、眼底病等。

（二）市场规模

根据中国产业信息网的估算数据，2015 年，我国三大眼科疾病（白内障、近视、青光眼）的市场规模预计为 336 亿元。2020 年有望达到1075 亿元，5年CAGR（年复合增长率）达 26%。

结合其它眼科疾病（眼底病、干眼病等），预计三大眼科疾病的市场份额占比约45%，2015 年眼科医疗市场整体规模约为730亿元，据行业专家判断，这个数字可能被大大低估了。2020 年有望达到2400亿元，5年CAGR 达 27%。

虽然民营医院只占据 20%左右的市场份额，但发展势头迅猛，发展速度更快。

（三）行业发展驱动因素

眼科医疗服务行业的高速发展，主要有以下三个驱动因素：

1、随着电子产品，特别是电脑和手机的普及、社会人口老龄化加快以及人民生活水平提高，导致与之相关的各种眼病（如近视、干眼症、老年性眼病、糖尿病视网膜病变等）的患病率呈上升趋势，致使患者对眼科医疗服务的需求增加。

2、随着我国经济发展以及居民受教育程度的进一步提高，一方面使得人们的眼保健观念将逐步增强；另一方面居民的基本医疗支付能力大大增强，大量的潜在市场将转化为有效的需求。

3、我国的中高收入群体日益壮大，该群体更注重诊疗过程中的品质、感受和便捷性，在治疗手段和服务措施方面提出了更高的要求，促使眼科的非基本医疗服务需求迅速增加。

综上所述，随着眼病种类的增多、潜在需求的释放、非基本医疗需求的增加，我国未来的眼科医疗市场发展潜力很大，眼科医疗行业是名副其实的“朝阳行业”。

（四）商业模式

由于医疗这个行业具有明显的服务半径，所以爱尔眼科自然选择了“连锁”模式，从而实现快速扩张，在较短的时间内形成较大的市场和品牌影响力。

随着连锁网络盈能的全成熟，地级市三级网点的布局逐步完善，爱尔眼科进步将三级连锁拓展至“中心城市-省会-地级市-县”四级连锁模式，这一模式不仅有效提升公司的资运效率，而且能够大幅提升连锁扩张的速度和稳定性。

（五）竞争格局

从全国范围来看，眼科医疗产业的市场集中度较低，公立医院占据了大部分的市场份额，但其市场份额呈逐步下降的趋势；眼科专科医院所占的市场份额相对较低，但其市场份额在逐年提高。整体上呈现出“全国分散，地区集中”的特点。

纵观眼科行业的发展历程和竞争现状，技术、服务、品牌已经构成眼科医疗机构打造核心竞争力的三大要素，眼科机构若能在此三方面实现差异化和专业化，将能够迅速获得竞争优势、提升市场地位。

近年来，以爱尔眼科为代表的民营眼科医疗机构发展迅猛，由于就医环境较好、重视市场开拓和服务质量，其影响力和市场份额逐步扩大。

（六）公司战略

这些年，爱尔眼科坚持以内生增长为核心，全面发展各项业务；通过模式和机制的不断创新，加快医疗网络的布局；促进国内国外协同发展，推进募集资金项目建设，确保公司高质量的可持续增长。

爱尔眼科实现从“做大”到“做强”的过程中，“眼健康生态圈”建设进一步显现成效，医疗网络覆盖国内绝大部分省会城市、大多数地市级及县级城市，服务范围市场占有率大幅度提高；

临床诊疗能力显著提升，各省会医院成为本地区的疑难眼病中心；

借助信息化、移动医疗等先进手段，建立覆盖全国的立体化、多业态眼科医疗网络；

借力国际化战略和全球科技创新布局，成为国内外领先的创新型眼健康服务集团。

最终，经过较为全面的定性分析，得出爱尔眼科是一家商业模式好、行业空间大、竞争力强、战略优秀的公司，其成长空间广阔，成长的稳定性与可持续性也非常明确。这就是通过定性分析方法分析一家具体公司未来成长性的全过程。