宏观经济： 4月规模工业增加值有所上行，进出口在消除季节性因素影响后回升，固定资产投资延续下滑，其中对钢材影响最大的基建、地产投资下行，制造业投资增速反弹，消费低于预期出现下滑，中长期经济下行压力较大。

供需：供应维持增量，库存降幅趋缓，需求转弱拐点基本确认，价格承压下行。预计螺纹钢主力合约1810价格波动区间【3200,3600】，热卷1810价格波动区间【3400,3800】。套利方面，关注价差200附近的买螺抛卷机会。

基差：期货处于大幅贴水，后期大概率现货价格下跌修复。

风险提示：通胀预期传导。

1宏观经济：投资延续下滑，中美不打贸易战，扩大内需难落地产

5月份黑色系品种表现看，整体表现为冲高回落走势，成材端更偏向高位震荡，煤焦受环保刺激表现较为坚挺，铁矿石属于相对最弱的品种，需求拐点相对确认后价格快速下滑，属于黑色系中套利对冲做空的首选品种。那么接下来6月份黑色品种如何走？我们认为在宏观投资下行以及行业需求走弱拐点基本确认的情况下，价格震荡走弱的概率大。

投资延续下滑，需求中长期利空

宏观数据方面，整体看下4月份经济数据，规模工业增加值有所上行，进出口在消除季节性因素影响后回升，固定资产投资延续下滑，其中对钢材影响最大的基建、地产投资下行，制造业投资增速反弹，消费低于预期出现下滑，中长期经济下行压力较大。

货币层面：紧信用延续

货币方面，M2同比增速8.3%，新增社融1.56万亿，同比多增1725亿元，新增贷款1.18亿元，同比多增797亿元。社融短期企稳，主要源于企业债融资，非标融资在严监管下仍在收缩。新增贷款方面，居民贷款及企业中长期贷款减少。央行一季度货币政策报告显示贷款利率环比上行22bp至5.96%，较去年同期抬升43bp，同时一季度1年以下非标融资利率中枢达7.27%，较去年同期抬76bp，融资成本持续提高。企业一方面融资渠道受阻，另一方面融资成本抬升，难以借新还旧，信用风险酝酿。截止5月12日，2018年企业债券违约额已达163.54亿元，违约金融同比增18.7%。金融监管对于社会融资带来持续的收缩效应，在去杠杆去通道去链条取得积极成效的同时，企业信用风险开始显现。

在关注国内的同时，更需关注美债和美元的走势。美国10年期国债收益率盘中突破3.12%，再度刷新2011年以来最高纪录，近一周站稳3%以上，全球利率水平提升已经慢慢形成趋势。对于美债未来的走势和空间，我们认为离顶部还远。根据历史情况，过去的利率波动周期中，10年期美债见顶时间点与美国联邦基金利率的登顶时点较为接近，在本次利率周期中，美联储预测联邦基金利率将在2019年年末达到2.9%，并长期维持在这一水平。尽管联邦基金利率的预期值会有所调整，但是正常值将处于这一区域，近期的美债利率上涨速度已大大超过联邦基金利率调整速度，即便未来美联储确实按预期上调基准利率，也不意味着美债利率能长期保持当前的增速，但是我们认为美债收益率见顶尚早。

美联储利率将从非常规水平将回归到正常水平，外部压力势必将传到到国内，对国内金融资产产生较大利空影响。

政策层面—扩大内需不在地产

扩大内需是前期在国内投资下滑，出口同时受贸易战影响，投资和出口同时下行压力背景下提出的。从近期中美贸易战停战，以及住建部对地产政策来看，扩大内需落在地产方面的概率很小。

2供需展望：产量续增，库存降幅放缓，需求下行拐点确认

供应角度，环保及钢厂检修影响力度有限，高炉开工率延续回升，钢厂通过提高废钢用量等手段提高产量。

政策层面环保及重大会议召开对钢厂生产仍有影响，但边际效应在减弱。根据上海有色网了解到的情况，青岛市一百公里以内的工地全停，周边钢厂接到通知：300公里以内的钢厂高炉限产40%-50%，影响时间大概在5月20日到6月20日。交通管制也已经从严，目前济南已经停止向青岛发送钢材资源。山东部分钢企也借此机会进行高炉检修，整体供应影响相对有限，在影响供应的同时，工地停工对需求也是利空。

从钢厂高炉开工看，开工率延续缓慢回升态势，高炉开工率站上70%，当前升至70.17%。最新中钢协统计数据显示，5月上旬粗钢日均产量194.33万吨，环比增1.74%。产量在高利润下维持增长态势。

环保影响的边际效用在减弱，钢厂高利润下供应增加明显。究其原因：首先，高炉-转炉通过工艺的改进，例如将炉壁变薄以加大容量，或者在转炉中添加更多的废钢，有些钢企废钢使用量达到30%，大大提高了出钢量；其次，电弧炉更短的投产周期以及停复产的灵活性使得供给弹性加大。用生铁产量/粗钢产量计算的比例，18年1-4月的数值为0.8263，创历史低位。这表明钢厂正在加大废钢的使用量，来降低环保限产对于钢铁产量的影响。

电弧炉钢角度看，近年来不断提高的环保要求为电弧炉炼钢的发展提供了机遇，未来电弧炉的发展得到了国家政策上的鼓励和支持。电弧炉的建设周期更短，停工成本远远小于高炉-转炉，停复产具有灵活性。一般一座1000立方米的高炉熄火再点火的成本在1000-2000万元之间，而电弧炉几乎没有成本。此外，从冶炼周期、单位能耗、污染物以及环保等方面来看，电弧炉也都明显具有优势。2018年具有明确投产计划的新增电炉产能合计达1555万吨左右，主要集中在华东和华南。4月份以来随着钢材现货价格的回升，电炉钢炼钢利润也有所好转，高者有400元/吨的利润，产量也有所增加。

需求角度看，中长期投资下滑决定需求下行，季节性旺季临近末端，需求转弱拐点基本确认。

从需求季节性特征看，由于需求端3月底才启动，金三银四的旺季往后推移，5月份的需求有一定延续，但进入中旬之后成交开始转弱。现货价格角度看，上海三级螺纹钢现货价格到3990元/吨，上海热卷价格到4200元/吨，高价格对终端需求产生显著影响，下游工地观望情绪较浓，采购较为谨慎。近期南方高温连续降雨天气增多，势必对需求产生明显的影响，且持续时间难估计，需求转弱拐点基本确认。

钢材进出口方面，4月我国出口钢材647.6万吨，环比增加82.5万吨，环比增长14.6%，同比下降0.2%；进口钢材104.5万吨，环比减少18.9万吨，环比下降15.3%，同比下降3.2%。随着国内外价差的扩大钢材出口量回升，国内钢材出口竞争优势有所显现，在一定程度上缓解了国内市场供应压力。中美停止贸易战，钢材出口短期或有提振。

库存降速开始放缓。

随着3月下旬需求端开始启动，截止到5月中上旬库存维持较快下降速度。截止上周，钢材社会库存较3月初高位的1952万吨下降到1210万吨。但从库存实际水平与往年对比看，仍处于相对高位，季节性看库存降幅在5月中下旬都有放缓的趋势。

从主要品种的社会库存看，截止5月18日，国内主要钢材品种库存总量为1210.29万吨，较上周下降58.46万吨，环比下降4.61%；国内螺纹钢社会库存量由651.8万吨下降45.08万吨至606.72万吨，环比降6.92%，钢厂螺纹钢库存减0.3万吨；热卷社会库存降6.92万吨至219.88万吨，钢厂热卷库存下降1.86万吨。整体库存数据降幅放缓，在南方连续降雨影响下，后期库存降幅将进一步放缓。

钢材利润维持高位

钢厂利润方面，5月份随着上游原料价格的补涨，近期钢材利润略有回落，但整体仍维持在高位区间。从最新数据看，当前生铁成本1777元/吨，钢坯成本2344元/吨，螺纹钢吨毛利977元/吨，热卷吨毛利1057元/吨，利润仍维持高位。从整个黑色产业链上下游利润分配看，近期原料端价格受环保刺激反弹较多，中游焦化企业利润好转，当前已经反弹到200元/吨水平，也是焦化开工率回升的主要原因。

产业链利润方向看，随着焦炭价格现货端的4轮反弹，焦化行业也有一定利润。我们认为钢厂仍是整个黑色市场话语权的主导者，随着后期钢材需求下滑，钢企利润压缩必然往上游传导，从而挤压上游利润，除非上游供需情况发生比较大的变化。铁矿供应没有问题，需要关注的是美元上涨，后期汇率及海运费对价格的提振。焦化行业需要关注徐州地区焦化企业的严格限产及去产能政策能否被其他地方政府采用，从当前全国焦化开工率看，环保的边际效应在走弱，供应并未大幅收缩。

3基差

当前螺纹钢1810期货3590元/吨，上海三级螺纹钢现货价格3990元/吨，贴水现货400元/吨；热卷1810期货价3780元/吨，现货4240元/吨，贴水现货460元/吨。螺纹钢、热卷都处于较大贴水状态，盘面反应了市场对后期的看空预期，期现价差的走势，我们认为更大概率的在于需求端下滑，现货价格更快速的下行来修复基差。

4总结

钢材基本面目前处于高供给、高利润、库存相对高位，中长期需求下滑以及旺季需求转弱，价格将承压下行，维持偏空观点不变。预计螺纹钢主力合约1810价格波动区间【3200,3600】，热卷1805价格波动区间【3400,3800】。