提要

临近年中，资金面紧张，但央行货币政策全面放松的可能性不大，目前市场情绪较为谨慎，警惕期债冲高回落。

近期多重利好带动期债涨至前期高点附近，笔者认为，后市继续上行空间有限，谨防冲高回落。

6月美联储加息之后，中国央行公开市场操作逆回购中标利率保持不变，一定程度上超出市场预期，利好债券市场，国债期货随后明显走高。5月社会融资规模、消费和投资等经济金融数据普遍回落，经济面临一定的下行压力，对债市存在一定支撑。受中美贸易争端事件升级影响，市场避险情绪升温，同时，央行为积极有效应对可能的外部冲击，稳定市场预期，双管齐下投放流动性，周二逆回购操作和MLF合计净投放资金3000亿元，市场资金面整体保持平稳宽松，此前上周央行通过公开市场操作、国库定存、PSL等多渠道投放资金4005亿元。

周三国务院常务会议提出运用定向降准降低小微企业融资成本，参考去年国务院常务会议提出定向降准后的政策推出和正式执行时间，市场认为此次定向降准措施大概率短期落地。在中国央行保持公开市场操作利率不变、经济数据普遍回落、避险情绪升温和国务院常务会议提出定向降准等利好因素的影响下，国债期货大幅上行，接近前期降准时的高点。

从资金面看，临近年中，受银行MPA考核、税期高峰及外部冲击等因素影响，跨季资金价格较高，市场担心银行对于非银机构的资金融出规模降低，导致非银机构出现结构性和阶段性的资金紧张局面。近几日交易所跨季回购利率出现明显上行，需警惕结构性资金紧张对市场带来的冲击。

从货币政策角度看，近期央行为积极有效应对可能的外部冲击，稳定市场预期，再次开展MLF操作2000亿元，弥补银行体系中长期流动性缺口。央行此次开展MLF操作，是本月开展的第二次MLF操作，打破了央行去年4月一个月开展一次MLF操作惯例，一定程度上超出市场预期。不过本周以来，美元兑人民币汇率由6.42回升800bp至6.50，贬值幅度超过1%，为避免人民币趋势性贬值，央行货币政策选择全面放松的可能性不大。

资管新规落地之后，其配套细则和其他监管政策也逐步落地，银保监会相继发布《商业银行流动性风险管理办法》《银行业金融机构联合授信管理办法》《关于完善商业银行存款偏离度管理有关事项的通知》及修订完善《精算报告》制度，证监会发布《关于进一步规范货币市场基金互联网销售、赎回相关服务的指导意见》，各监管机构相关监管政策陆续落地，市场情绪较为谨慎。

从国际上看，主要经济体货币政策正常化进程持续推进。6月美联储如期加息之后，点阵图显示今年加息次数中值为4次，超过此前的3次，明年还有3次，美联储加息步伐有所加快，美债收益率也明显上行，后期随着美联储持续加息，央行仍有可能继续上调公开市场操作利率，国内利率也处于上行周期，因此，长期看债市仍相对谨慎。

图为美元兑人民币中间价

总体上，尽管近期多重利好因素带动国债期货大涨，但临近年中，需警惕结构性资金紧张对市场带来的冲击；为避免人民币趋势性贬值，央行货币政策选择全面放松的可能性不大；各监管机构相关监管政策仍将陆续落地，市场情绪较为谨慎；考虑到今年美联储还有2次加息，届时央行仍有可能随行就市上调公开市场操作利率，中美利差的逐步收窄对国内债市收益率再度下行形成阻力，预计国债期货继续上行空间有限，谨防冲高回落。