关注人民币汇率变化对货币政策影响

周一（6月25日），国债期货午后冲高未果，尾盘再度下挫收跌，10年期债主力T1809跌0.29%，5年期债主力TF1809跌0.06%。银行间现券收益率上行2.5bp左右，10年国开活跃券180205收益率上行2.5bp报4.32%，10年国债活跃券180011收益率上行2.49bp报3.5850%。

上周日（6月24日），央行宣布定向降准，释放资金创今年以来新高。本次降准在市场预期之内，周一（6月25日）市场大幅低开，但债市整体仍然偏暖。在美联储加息后，国内央行并未跟进。央行定向降准以降低实体经济融资成本，债市短期向上的趋势更加明确。未来央行还有一定幅度的降准，这是影响债市后市上涨空间的重要因素，也决定了债市这波上涨的时间与空间。

公开市场净回笼，不改月末资金面宽松局面。周一央行公告称，临近月末财政支出力度加大，银行体系流动性总量处于较高水平，6月25日不开展公开市场操作。当日有100亿元逆回购到期，净回笼100亿元。央行上周五进行400亿元7天、300亿元14天逆回购操作，当日有500亿元逆回购到期，净投放200亿元。央行公开市场上周考虑MLF的全口径净投放3400亿元。上周日（6月24日）央行宣布定向降准，释放7000亿元流动性。近期释放资金量超万亿元，临近月末，货币市场利率多数下行，资金面平稳度过半年末节点问题不大。

定向降准重点投向“债转股”，后市有望继续降准。上周日（6月24日）央行称，为进一步推进市场化法治化“债转股”，加大对小微企业的支持力度，从2018年7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。

本次定向降准释放7000亿元流动性。与4月的定向降准不同，4月份央行定向降准重在置换到期的MLF，本次降准的重点支持对象是“债转股”。新释放的7000亿流动性中，5000亿被要求用于支持“债转股”。6月20日国务院常务会议确定的流动性基调由“合理稳定”改变为“合理充裕”，显然此次定向降准是落实6月20日国务院常务会议的有关部署。央行货币政策在一定时期内往往具有可持续性，本次货币政策定调后，料未来一段时间继续定向降准是大概率事件。

关注人民币汇率变化对货币政策的影响。从市场近期表现看，今年债市见底回升，走出一波反弹行情，人民币汇率却见顶回落，走出一波下跌行情。尤其是在近期央行对未来货币政策重新定调后，人民币出现了快速贬值的走势，显然债市与汇率之间存在较高的负相关关系。值得关注的是，在人民币贬值过快、幅度过大的时候，监管层有对货币政策再次进行调整的可能，毕竟人民币国际化也是未来的一个重要目标。

整体来看，央行本次定向降准基本宣告持续近两年国内流动性偏紧告一段落，但这并不意味着去杠杆的放松。金融强监管与流动性合理充裕并不矛盾，未来的监管只会越来越严。年内央行的定向降准还会持续，货币市场利率重心也将持续下行，货币市场利率重心的下移将使得利率期限结构陡峭化，加大长端利率的下行压力。长端利率有望继续下行，定向降准的幅度与频率决定了未来一段时间长端利率下行的时间与幅度。但是需要警惕的是，外围市场流动性收紧超过预期，国内资本外流加快，人民币贬值超过预期，货币政策恐将重新定调。