七禾网14、如果以上三点都不具备，第一次去调研，怎么办呢？

杨志江：有经验的人跟你一起做调研会比较好，他至少会跟你介绍之前是什么情况，会教你一些方法，会跟你说上次来的时候是什么情况，今年跟去年相比又是什么情况，他至少作为独立第三方观点相对来说独立一点，而不是从单一地区农民或地主的角度来说这个问题。尤其是在调研的时候，作为一个农民，他们对这些数字不是特别敏感，都是凭借感觉的，就像60%和70%他们是没有什么感觉的，主观性非常大，要想真正的把农产品调研做好，需要常年跟踪，尤其是定点跟踪，不要今年跑一个地方，明年跑另一个地方，要调研的话定一个线路，每年都按照这个线路走一遍，这样有对比，效果可能会更好。

七禾网15、调研中应该关注哪些重要的信息？

杨志江：我对农产品相对熟悉，工业品不是特别熟悉，那我就从农产品来讲。农产品调研要么是调研供给，要么是调研需求，就是平衡表里面的供给、需求和库存三个因素，调研主要就是看这些东西。对农产品调研主要是供给因素，就是产量。我们做农产品之前也对需求做过调研，你会发现对需求端做调研没意义，没效果。举个例子，我们做棉花市场需求端调研的时候，调研了一些纺织厂，调研的都是好的愿意接待你的纺织厂，而比较差的它不愿意接待，所以对生产企业来讲，愿意接待你的都是比较不错的，而且他只说自己的好，他不会说对它不好的因素，说不好的，被你们一宣传，银行第二天缩减信贷了，所以想调研农产品需求端，调研偏差非常大。

农产品调研供给端是可行的，需求端的调研我认为效果都一般，所以说调研中应该关注哪些信息，我认为对农产品来说就是要从供给端入手，并且根据农产品具有一些特点来安排，什么时间去调研，需要去了解一些基本规律。比如棉花，由于新疆产量占的比重比较大，占了80%以上，那么调研棉花去新疆就可以了，内地不用去跑，2014年度之前江苏、河南、河北、山东、安徽、湖南、湖北这些省份是内地主产省，现在基本上没有棉花了。新疆现在产量占了85%，那到新疆调研就可以，而且那边种植规模比较大。棉花调研份两个时间段，四月中旬到五月中旬这段时间是新疆棉花的种植季节，在这个时间段调研的是棉花的种植面积，就是到底种了多少棉花，今年和去年相比种植结构有什么要调整。每年八月中下旬是收获季节，这个时间去调研的是产量，所以要分时间段调研，四月调研的是种植面积，八月中下旬去调研产量，基本上你去看完之后，产量不会有很大差别的，除了极端情况。这是调研的注意点，什么时间去调研，调研什么东西，这是棉花。

从苹果调研来讲，每年三月四月苹果花开的时候，这段时间调研大致知道今年落果的情况怎么样。五月下旬到六月中旬基本上完成套袋，套袋基本上可以认为是定产了，套了多少袋子基本上就代表多少产量。进入九月份，早产的苹果就有了，一般十月份苹果大都上市了，采摘的时候产量是最准确的。所以基本上五月份到六月中旬套袋这段时间去看，基本上就把当年的产量确定差不多了。所以要去调研，什么时间去，至少要有个把握。

七禾网16、有人说农产品对宏观的敏感度是比较低的，您怎么看？您觉得农产品的走势主要会受到哪些因素的影响？

杨志江：农产品的影响因素无非是供给因素和需求，供给因素是受天气影响，需求的影响因素就多了，农产品对宏观的敏感度比较低，可能主要是从需求因素来讲的。就农产品对宏观敏感度比较低这个问题，我说一下我自己是怎么分析农产品和宏观的关系。不管什么样的商品，它的价格趋势方向，最主要的影响因素还是供需，供给和需求是基本面因素，这是影响商品价格的最主要的因素，商品价格同时也受到宏观因素影响。

举个例子，把农产品价格走势比喻成飘在茫茫海洋的一艘船，东北方向是上涨，东南方向是下跌，这艘船具体是向东北方向走还是往东南方向走，至少受两个因素影响，把基本面因素认为是影响这艘船方向的发动机，把宏观因素比喻成洋流。在供需比较平衡的情况下，发动机的动能是0，供需是完全平衡的，在这种情况下，它的方向肯定是受宏观的影响比较大。船漂在海洋上，它本身没有动力，他就是随着洋流的方向漂流，所以这种情况下农产品价格受宏观影响比较大。在供需失衡的时候，不管是供过于求还是供不应求，发动机的力量会产生巨大的作用，洋流是始终存在的，但是船的航行方向主要是发动机决定的。只要农产品基本面出现供需失衡，发动机是真正的决定未来的航向。农产品价格宏观关系，就是发动机（基本面）和洋流（宏观）的关系，但在不同阶段，发动机和洋流会出现哪个力量更强的问题。比如供需失衡，但是洋流的力量也很强大，譬如2008年9月份金融危机的时候，所有的商品都出现了暴跌，管你什么供不应求都往下跌，虽然你发动机有动力但是洋流更加强大，这是第一个例子。第二个例子，2009年和2010年时所有的商品单边上涨，特别是2010年下半年到2011年2月份，商品价格是加速上涨，在这段上涨中你会发现，并不是所有的商品都是供不应求的，有的商品是过剩的，但是它的涨幅依然比较大，这是洋流的作用，这是宏观因素。原因是2009年中国4万亿投资，美国连续3轮的量化宽松政策，欧洲采取了大量的降息，也是宽松的政策。连续两年的放水导致全球的资金面非常宽松，这就是2010年洋流的作用，商品大涨是有宏观配合的。刚才也说到并不是所有的商品都供不应求，但在2009-2010行情都是上涨，你会发现洋流还是挺厉害的。所以基本面和宏观的关系，基本面是发动机，他是决定上涨下跌的主要因素，宏观因素就是洋流，当基本面平衡的时候主要是宏观因素决定，特殊情况洋流的力量非常强大，也能在一段时间内影响价格趋势，但是总体还是由供需决定。

七禾网17、国外经常炒作各种“诺、娜”的天气，今年国内的苹果减产也是因为清明的寒冻造成的，作为最不可控的天气，您觉得投资者应该如何来防范？

杨志江：天气因素是不可控的，防范这些风险我觉得要把握农产品的生长规律，比如说苹果什么时间开花，什么时间落果，什么时间套袋，后期受什么因素影响。比如今年的苹果减产，主要是受到清明的时候极寒天气的影响，西北持续数日温度在0度以下，最低达到了零下8度，四月份应该春暖花开的时候，很多苹果都开花了，这时候出现极寒天气肯定会影响落果。你了解这些规律之后，一旦发生极寒天气就能预期到产量下降，你就要防范这种风险。还有一种情况也是在四月到五月这段时间，花开了之后即使不出现极寒天气，但如果出现连续的降雨，对产量的影响也很大。像今年五月中旬这段时间，山东并没有出现极寒天气，但今年产量也出现了下降，是因为山东在五月中旬出现了连续的下雨和大风，由于这段时间正处于苹果授粉时间，这个时间段出现连续降雨和大风，蜜蜂都不知道刮到哪里去了，苹果花没办法授粉，山东胶东半岛产量影响主要因为五月中旬这段时间降雨和大风导致无法授粉，最终导致产量下降。所以根据生长规律和天气，农产品这个时间段最容易受到什么样天气的影响，关注这种天气状况，从而防范风险。

七禾网18、做农产品研究每月都有一个必修课，研读当月的“USDA”报告，但报告非常复杂，普通投资者应该很难理解，您觉得解读USDA报告的正确姿势是什么？

杨志江：我拿棉花当例子来讲，USDA报告一般情况下是按照月度发的，基本上每个月8号到12号之间发布USDA报告。USDA发布的是全球性的供需报告，包括全球主要的棉花生产国、消费国、进口国、出口国，还有这些主要国家的库存，它都会公布。根据这些发布的项目，你自己还要整理出来一个国别的供需平衡表，这是一个基本的流程。

解读平衡表，对棉花来讲，现在市场里面只有USDA（美国农业部）和ICAC（国际棉花咨询委员会）发布全球性的平衡表。一般大家习惯性使用美国USDA的平衡表，这个平衡表是研究全球市场棉花供需情况的一个非常重要的工具，研究全球市场关注相对数比关注绝对数可能更重要一点，关注相对数变化主要是关注趋势，过于钻研或计较绝对数意义不是特别的大，这是第一个要注意的。第二方面，把全球平衡表转化成国别的平衡表，你会发现按照美国农业部的口径统计出来的平衡表和每个国家国内机构发布的一些平衡表绝对数差别很大，这时候你怎么办？建议你研究一个国家国别的平衡表，还是要参照该国国内权威机构的数据进行分析，刚才我在前面讲到一些数据的时候，我一直在强调USDA的数据，同时会说到中国棉花信息网的数据，在说到数据时都会强调哪里的数据，包括库存消费比、期末库存等，就是因为这些数据口径差别非常大，不管是绝对数还是相对数差别都蛮大的，由于存在这种差别，如果你不说口径，大家无法进行对比。研究绝对数的时候，一定要用该国国内权威机构的数据，如果实在是没有该国国内权威机构数据，才使用美国农业部国别的数据。所以解读USDA数据全球趋势是相对数研究更靠谱，研究国别的时候最好用该国国内权威机构数据，要注意区分。

七禾网19、有观点指出玉米将成为农产品牛市的主因，您是否认同，您怎么看玉米的行情？

杨志江：玉米实际上和棉花差不多，处于去库存的下半段。目前为止，国储玉米一直在抛储，当前国储玉米还在8000万吨以上，实际上量还是很大的。玉米处于去库存的下半段，具体详细情况我没有重点去关注，但是玉米出现大牛市，它也要完成去库存，比方说去库存要达到正常年度平均水平之后，未来可能有更多机会，在高库存水平下出现单边大幅度持续的趋势有一定难度，玉米至少要完成去库存阶段才可能会有大幅度的行情。

我觉得玉米成为农产品牛市的主因逻辑是对的，玉米在整个农产品板块里有一定的影响，这个逻辑我首先认为是有道理的。玉米体量比较大，产量需求量都接近两亿吨，第二方面，玉米主要用途是饲料，其中60%-70%用来做饲料，同时饲料里面并不全是玉米，饲料里有能量配方、蛋白配方、氨基酸以及一些添加剂。饲料里面的主要组成部分是玉米，玉米是作为能量饲料存在的，饲料里60%都是能量饲料，也就是玉米或高粱这类东西，饲料里面能量饲料占了60%，其中大部分是玉米。接下来蛋白饲料占20%-25%，像豆粕、菜粕或者是蛋白鱼粉之类的东西，这是饲料的构成。当猪吃了一份饲料，它相当于吃了60%的能量饲料，想当于吃了大量的玉米，猪肉价格是相当基础的一个价格，它的CPI比重占的比较大，所以大家谈到CPI首先说猪肉价格，倒过来说玉米对猪肉价格影响比较大，那它对CPI影响也是比较大的，猪肉价格影响到CPI是会影响到大家对未来的预期，按照这个逻辑来讲，玉米价格影响到饲料价格，饲料价格影响到猪肉价格，猪肉价格影响到CPI，CPI影响到未来的预期。从这个角度来看，说玉米是影响农产品牛市的主因，我认为是有道理的，但是未来玉米会不会出现牛市，这个我很难去判断，我认为出现牛市有个条件，它要完成去库存，至少是达到临界点之后可能会出现一定幅度的持续型的价格。

七禾网20、国内现货企业对套期保值的需求日益增强，但由于国内起步晚，经验还不足，以您的经验看，企业应该如何来做好套期保值？

杨志江：企业做套期保值，首先要对品种有一定的理解，当然他本身就是做这个行业的肯定理解。企业做套期保值要对趋势有个判断，自己要有判断这样才能做好套期保值，如果你认为趋势是上涨或下跌的单边趋势，至少你做套期保值已经有方向了，这是第一点。第二方面，企业未来做套期保值方向来讲，做套期保值的时候应该与期货公司风险管理子公司做有效的结合，因为期货市场对企业来讲，就是一个风险管理工具，每个人都想做套期保值，但是因为各方面的问题，不管是经验还是把握的原因，做套期保值损兵折将的比较多，因为有风险管理这个市场，你把专业的事情让专业的人做，或者专业的人配合来做，既然期货市场是一个风险管理的工具，期货公司风险管理子公司是一个管理风险的专业机构，期货公司的重要业务就是经纪业务，它没有自营，但它的风险管理子公司就是专注风险管理的，它就是管理风险的一个机构，比如合作套保、基差定价、基差交易这些业务，它的专业方向就是风险管理，这样企业与风险管理子公司结合做合作套保或风险对冲，包括做场外期权，这样的效果肯定比自己参与市场，从长期来看，效果会好一点。所以你要自己做，对未来的方向首先要有一个判断，另一条道路就是与风险管理子公司结合来做。

七禾网21、一谈到分析师，投资者经常会吐槽那些结论模棱两可的研究报告，您觉得在同质化严重的分析领域，研究应该如何独树一帜？作为一位在期货市场16年的老兵，您觉得应该如何做好一个研究员？

杨志江：研究报告首先不管任何时间都要保持思想的独立性，思想独立性的意思是我并非人云亦云，我不管别人怎么去看，我根据我自己的研究逻辑和我自己的判断，我坚持自己的看法，你认为你对市场把握是全面的，你的逻辑是对的，那么你就一定要保持你的独立性。市场里面当99个人都说一个方向的时候往往是错的，当你跟别人声音不一样的时候是压力最大的时候。所以做报告保持思想独立性是最主要的，但是这个压力很大。

第二方面，做研究报告要重逻辑而非重结论。因为结论都是在一定的前提之下产生的，我觉得没有研究报告的好坏，结论的对错，理论上是没有这种概念，因为在这种前提下一定会带出那样的结果，只是你假设的条件合理还是不合理的问题，你的逻辑是这样的一定会得出那样的结果。逻辑是你水平的问题，所以对研究报告来讲，我觉得应该重逻辑而不是重结论。

第三方面，研究报告是动态的过程。结论应该有严谨的逻辑关系，但是市场是变化的，你的前提和逻辑的前提有可能变化，研究报告应该始终关注这些假设前提，关注这些逻辑本身的前提，动态去跟踪，前提发生变化了结论进行动态调整，用动态的眼光看待这些结论也是一个必须具备的素质，或者说也必须按照这种要求来做报告。

做研究我觉得要保持独立性，保持独立性非常重要，但也非常难。如果你要保持独立性，对外要适当的减少交流，不要经常去交流，因为一个人容易受其他人影响，你认为自己是对的或者你的逻辑是没问题的，你就要保持自己的独立性不要过多的受别人的影响，可以旁听但不要过多的交流，这是独立性的问题。另一个是做研究员要重逻辑不要重结论。

七禾网22、七禾网也接触过非常多的由研究员转型为交易员的盘手，有些表现也非常不错，但也有很多转型并不顺利，您觉得做研究与做实盘的区别在哪里？

杨志江：纯做研究是在做梦，实盘是实干，是实践；做研究是抬头看路，做实盘是低头走路。研究与实盘的区别来说，我觉得关键在知行合一，知行合一很重要，为什么说做研究是做梦，做研究按照结论来讲，推导出A点到B点，A点到B点是直线型的，认为它供不应求了就是上涨的，供过于求是下跌的，推导过程是一个直线型的研究线路，但实际上市场运行不是直线的，波动是非常大的。研究从长周期上来看结论都是对的，你说未来一定时间段价格会涨，它确实是涨了，但是中间在实际操作过程不一定能赚到钱，因为中间过程很曲折，所以要想转型成功能做到知行合一，还需要一定的技术，这还是很困难的，看对不一定能赚到钱就是因为研究是直线型的，但实际路线是非常曲折。

另外一个是心态问题，既然你知道过程是曲折的，方向是对的，中间你在持有过程中肯定会有很大的煎熬，有没有这种心态也是很重要。如果能做到知行合一，具备一定的技术，又有很强大的心脏，就一定能够转型成功。我是个走在路上的修炼者，不是大师，不是在指导别人。

七禾网注：成绩代表过去，未来充满挑战！

果圆主持，刘健伟访谈整理

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2018-6-22

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