7月至今，股债商延续分化态势，商品指数温和下行，股市、债市分别低位和高位振荡。对经济和政策的不同敏感度，引发了股债商的分化表现。

国内经济维持强韧性，季度GDP增速已连续三年维持在6.7%—6.9%区间内。同期经济内部结构显著调整，边际核心驱动在变化，2016年为消费，2017年为净出口，今年净出口转为最大边际拖累，截至上半年，净出口对GDP负拉动0.7%，国内对冲亮点在消费。净出口压力，主驱动来自于欧美等国经济向上扩张动能趋缓，次驱动为中外贸易摩擦。

为对冲外需下行保持经济强韧性预期，政策微调转向提振内需，目前市场分歧在于提振内需路径的选择。传统稳增长方式，直接有效工具为房地产、基建、家电、汽车，提振内需立竿见影，但同时带来债务和杠杆率的提升；在去杠杆总基调之下，政策微调或倾向于，强化改革提升内需长期内驱力，重在托底经济预期，而非全面加杠杆稳增长，经济边际下行压力依然存在，但将温和可控，全年6.5%目标之上运行仍为大概率事件。

政策的微调，符合防风险总基调，为填谷和托底操作工具，防止信用风险过度蔓延产生一致性预期。结构性宽松工具加速推进，银行理财新规细则出台延期、国库现金定存利率调降、央行额外给予MLF资金和放宽新增信用债投资要求、银保监会加快提升民营企业和小微企业融资服务能力等政策导向明确。政策微调的定向支持对象为小微企业和民营企业，利好制造业投资。

结构性去杠杆压力仍集中在地方政府和国企，棚改收紧和PPP项目清理对应着地方债务管制；僵尸企业出清、债转股、并购重组对应国企改革。央行和财政部或统筹协调与分担，去杠杆与防风险之间动态平衡的任务和责任；财政政策调整焦点或在减税降费及税制改革，关注个税和房地产税改革加速推进，以及消费品关税进一步调降的可能性。

总体上，目前宏观环境表现为需求下行与供给收缩、内需提振与外需下行。从去杠杆和防风险间的动态平衡看，后续仍有降准空间。从需求逻辑看，风险资产价格运行中枢或渐次下移。