一、橡胶的库存该如何消化

天然橡胶是大宗商品中最特殊的一个，上游是农产品，下游是工业品，还同时具有极强的金融属性。当前，橡胶的价格又一次处在了历史的低位，价格的低位表明供需出现了错配，供应大于需求，叠加套利投机的影响，造成库存累积难以消化，胶价负重前行。因此，当前高企的库存如何消化是关键。

去库存是市场经济发展中必然存在和永久存在的规律之一，是市场本身的自律行为。根据库存周期，一轮周期分为四个阶段：

1）被动去库存：需求大于供给初期，企业尚未认识到或尚未来得及提高产能，被动去库存；

2）主动补库存：需求大于供给一段时间后，企业扩大生产使产能与需求匹配，主动补库存；

3）被动补库存：需求小于供给初期，企业尚未认识到或尚未来得及降低产能，多余产能未出清，被动补库存；

4）主动去库存：需求小于供给一段时期之后，企业主动降低产能使供给与需求匹配，主动去库存。

去库存的实质是供需出现缺口以消化累积的库存，它主要包括两个阶段：以需求侧发力的被动去库存（对应需求的扩张）和以供给侧发力的主动去库存（对应需求的下行）。因此，天然橡胶目前处在一个需要主动去库存的周期。

以库存周期看大宗商品价格变化，被动去库存（复苏）期间，国内大宗商品价格上涨；主动去库存（衰退）期间，大宗商品价格下跌。天然橡胶当前的低价符合它所处的主动去库存周期的规律。

供大于求的环境下，通过刺激需求去化库存的效果是有限的（时间短），甚至可能加剧供应的释放（需求短期反弹导致价格回升，供应再次释放），供需平衡进一步恶化；而通过减少供给，带动价格上涨，并不会造成需求减少，反而促进供需平衡的修复。因此，库存的去化必须依靠供给侧发力。

天然橡胶产量的影响因素众多。开割面积和单产是决定天胶产量的两个因素，其中单产主要与当地的橡胶种植自然环境、培植技术、割胶技术和管理经验等有关。假设经过多年发展橡胶单产可以维持在一个较高的水平，则开割面积是影响橡胶产量的关键因素。开割面积与总种植面积中的可割面积和开割率有关，开割率受天气、价格和劳动力是否充足的影响，可割面积则受生长周期（树龄）和生长状况（有无病虫害）的影响。

尽管天胶的新增种植面积自2012年以来因胶价大幅下跌而减少，但总种植面积仍较高，未来产量仍有释放空间。这是因为：1）橡胶存量种植面积大（全球超过1300万公顷），新增种植面积的减少只能降低产能增速，不能削减产能；2）橡胶的割胶周期长（种植期5-7年后，高产期10-15年后，砍伐翻新期25-35年后），且产胶国有大量树龄处在10年以下的年轻胶树。

减少天然橡胶供给，需要较长时间淘汰现存产能。从农产品的角度看，橡胶的供应收缩可能来自以下几个因素：1）短期：极端天气、病虫害等外部因素短期冲击产量；2）短期：若橡胶价格长期处于低位，导致胶农的割胶积极性显著下降（甚至弃割），短期产量主动收缩（但随着价格逐步上升，胶农的割胶积极性逐渐回暖，橡胶的产量会再次释放）；3）中期：近几年翻新种植面积增长，一定程度上减少可割面积，在5-7年的生长周期内缓解供应压力（但进入割胶期后产量再次释放）；4）中长期：橡胶作为小农经济作物，其机械化、规模化生产难度大，经济转型带来的劳动力减少，也会导致产量下滑；5）长期：城市工业化或替代种植面积增加导致天胶种植面积下降，产量减少。

橡胶供给侧改革还面临其他困难。首先，天然橡胶生长周期、割胶周期皆较长，长周期的存在导致产量和库存无法适时调整，牛市时种植往往一拥而上，熊市时种植面积难以快速退出。其次，全球橡胶90%的产区位于东南亚，该地区以小农场形式经营，分布分散，且该地区政策执行力较弱，难以实现类似于国内统一的、且具有强制力的供给侧改革。最后，割胶是胶农赖以生存的经济来源，且胶园的后期维护成本低，虽然存在替代种植或选择其他职业的现象，但目前仍没有其他方式能为胶农提供稳定的现金流，因此胶农不会轻易选择弃割或砍伐。

综上，缓解当前橡胶库存的压力，有几个可能的途径：1）短期供给被动减少：极端天气、病虫害；2）短期供给主动减少：橡胶处于低价，胶农割胶积极性降低，胶农劳动力不足。而在中长期，必须要通过减少种植面积来削减天胶产能。

二、橡胶中长期的需求亮点在何方？

得益于全球范围内不断扩大的汽车消费及持续增长的汽车保有量，全球轮胎需求持续增长，带动天胶消费增长。未来全球轮胎需求仍将持续增长，但增速将逐渐放缓，预测2017年至2021年全球轮胎需求将以2.3%的复合年增长率增长，国内轮胎需求的复合年增长率为7%。

替换胎是未来轮胎需求的主要增长点。轮胎需求主要来自配套胎和替换胎，配套胎主要取决于下游汽车产量，替换胎主要取决于汽车保有量。2016 年全球乘用车替换胎、乘用车配套胎、商用车替换胎、商用车配套胎占比 73%、17%、8%、2%，全球替换胎市场占比超过80%。国内乘用车替换胎、乘用车配套胎、商用车替换胎、商用车配套胎占比分别为 60%、29%、8%、3%，国内替换胎市场占比达到68%。

配套市场的增长集中在新兴经济体，替换市场则主要集中在汽车保有量较高的经济较发达地区。2017年，全球乘用车配套市场的主要增长集中在南美（20%）、非洲（7%）等新兴市场，乘用车替换市场的增长则集中于南美（9%）、亚洲（4%）、欧洲（4%）。2017年卡车配套市场主要增长来自亚洲（26%）、南美（18%），替换市场增长来自南美（8%）、北美（4%）和欧洲（4%）。

中国占全球天胶消费近40%，是全球天胶消费的存量，但消费增速逐步放缓。我国天胶消费有超过70%用于轮胎制造，下游轮胎需求主要包括配套（10%）、替换（36%）、出口（34%）以及其他（20%）。目前，我国汽车保有量已经达到中等发达国家的平均水平，刚性需求支撑减弱，叠加轮胎贸易受阻，行业亟需升级，轮胎产量、出口量继续增长但增速放缓（若贸易战升级不排除出现负增长的可能）。我国轮胎产量增速从2010年的20%回落至17年的5.4%，轮胎出口量增速则从22%回落至3.2%。

泰国是全球天胶消费的主要增量，轮胎是主要需求来源。近年来得益于泰国进一步夯实制造业基础，泰国的天胶消费持续增长，泰国占全球天胶的消费量从2000年的3%，提高至2017年的5%，位居全球第五。从2015年的数据看，泰国橡胶的下游消费同样以轮胎为主，占整体消费的56%，其中汽车轮胎为49%，摩托车轮胎为7%。

泰国汽车行业仍处于快速增长时代，驱动天胶消费增长。泰国是东南亚地区最大的汽车生产国，2016年其汽车产量占全球的2%，居第12位，商用车产量居全球第6位。泰国2016年汽车产量达到190万辆，预计到2020年汽车产量将达到350万辆，较16年增长80%。2015年泰国汽车保有量达到1549.1万辆，较其他经济较发到的国家仍有增长空间。

中国虽为全球轮胎的第一大生产国、消费国和出口国，然而近几年国内轮胎企业屡遭贸易摩擦，作为我国轮胎第一出口大国的美国，对我国发起的“双反”调查居首位，此举更是引发别国争相效仿，导致我国轮胎出口贸易环境进一步恶化。最终，国内外轮胎企业转向天胶产地等成本较低的区域布局，例如泰国、越南等，进而改变全球轮胎贸易格局。

泰国在全球轮胎出口市场中的份额逐步提升。2017年全球轮胎贸易总额（出口额+进口额）排名前五的国家依次为中国（19%）、德国（7.9%）、日本（6.5%）、美国（6.2%）以及泰国（4.4%）。其中，中国、泰国和日本为轮胎贸易顺差，仅美国一国为轮胎贸易逆差。2017年中国的轮胎贸易顺差为134亿美元，贸易顺差自2013年来已经下滑12%，相反泰国的贸易顺差则在逐渐增长，2017年泰国轮胎贸易顺差达到40亿美元，较13年增长32.2%。而出口强国日本的贸易顺差也较13年下滑39.4%至37亿美元。

美国是全球最大轮胎进口国，2017年美国的轮胎贸易逆差达到95亿美元，较2013年增长4.5%。中国曾长期作为美国的轮胎主要进口国，2017年对美轮胎出口占我国轮胎总出口的12%；然而，由于中美轮胎贸易摩擦不断升级，其他国家借机抢占美国市场，泰国对美轮胎出口量逐年增长，2017年泰国成为美国第一大轮胎进口国，占美国轮胎进口额的20%。美国从泰国进口轮胎同比变化与泰国天胶消费同比变化呈正相关关系。美国从泰国进口的轮胎自08年后快速增长，16年美国从泰国进口的轮胎金额达到14.5亿美元，同比增长25%。

泰国作为全球天胶的第一大生产国，占全球天胶产量的36%，因此，在泰国设立轮胎工厂距离产区近，可以大大缩小原料的运输、管理等成本。同时，泰国人力成本较低，有利于企业压缩人力成本。泰国目前仍为农业大国，农业人口约占45%，人均最低工资标准325泰铢/天（244美元/月），低于中国的人均最低工资标准367美元/月。泰国政府也鼓励外资企业到其出口导向型和高科技领域进行投资，提供优惠的税收政策。

2013年以来，国内部分龙头轮胎企业陆续调整战略布局，在海外建厂，其目的地多数集中于泰国、越南、马来西亚等东南亚国家。企业利用海外产能出口美国，有效规避了“双反”对中国轮胎的高额关税，增强对抗贸易摩擦的能力。泰国轮胎主要生产商包括玲珑轮胎、森麒麟和中策橡胶等中国品牌的泰国分公司。

天胶需求与全球宏观经济联系紧密。金融危机后的10年里全球经济逐步复苏，但当前全球经济表现分化，美国表现最为强势，而中国、欧洲在16年后经济增长动力不足，其他新兴经济体国家更是因美元强势，导致本币大幅贬值，经济增长困难重重。今年以来全球大类资产中，债券最为亮眼，商品震荡偏强，权益市场高位徘徊，还未显著下跌，整体来看全球经济周期表现为“类滞涨”，未来经济周期或逐渐由复苏向衰退转变。

因此，未来全球天胶消费需求仍将跟随经济发展呈现一定增长，但增速回落在所难免。在供大于求的背景下，天胶的需求既有存量也有增量，存量依旧是全球第一大天胶消费国——中国，而增量则主要来自于泰国等新兴经济体。