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王文：

香港博文基金董事长

毕业于中国农业大学，1993年开始从事股票投资，自称“深圳投资老中医”、“非典型价值投资者”。

微博名：股道热肠也

精彩观点：

投资泰斗巴菲特一生也经历过四次大的回撤（1973-1975年回撤59%，1987年回撤37%，1998-2000年回撤49%，2008-2009年回撤51%），在他最低迷的时候是靠对国家的信念坚持过来的。

我觉得适合投资的人肯定要有专业素养、心理素质要好，还要对国家、民族有宏观的认识。

我们赚的都是爱国之财，在股票很便宜的时候，根本不是在谈股票，而是在谈国家的未来。

金融市场中散户是系统性风险的主要承担者，如果不保护好自己，去做一些高风险的投资，买一些高估值的股票，就会成为市场风险的出口。

秉持长期和价值两个理念，拉长了看，所有风险都会过去，股价一定会反映企业的价值。

世上万物都在变化，价值也会变化。我觉得最核心的价值是垄断。

价值投资由巴菲特给出了清楚的阐述，而我们这些人都不过是管中窥豹。

能垄断的企业生意是很长久的，能对抗通胀，产品能涨价。

年复利能达到15%，我就满意了。

我们过去经历的时代也是伟大的时代，大多数人低估了过去的时代。

归根到底还是一句话，你相信这个世界未来会好吗？这是超越一切宏观的拷问。

价值是个变量，不能一成不变的认识价值。

价值投资是反人性的，人性是追涨杀跌的，在这个市场里很少有人愿意慢慢变富。

现在投资已经走到了下半程，小企业长大的机会变小了，互联网的应用给大公司的管理提供了很好的条件，给了大公司快速发展的机会。

但斌这本书（《时间的玫瑰》）把价值投资在中国的实践写出来了，可以看到他的心路历程和反思，是一本很全面的书。

白酒商业模式简单，对茅台来说，在中国第一就意味着在世界第一，有非常大的竞争力。

茅台是中国真正的奢侈品。

投资一家公司实际上是一个连续观察、不断矫正的过程。

当市场低迷的时候，我多相信一些好的东西；当市场氛围高涨的时候，我就多相信一些坏的东西。

如果你相信哲学的话，一定要相信，坏完了就会变好，不会一直不好。

可能因为我们在这个市场里待得比较久了，所以往往会发现给你赚大钱的公司反反复复就那几家。

在这个市场待得越久，就越会觉得其实没什么特别的，只要好好把巴菲特的书看了就行。

你可以考虑第二、第三名，但应该是买第一名的效果更好。

投资是不确定的。可能你现在觉得这个公司挺好的，但最后也可能会出现很多的变数。

我觉得最重要的一点就是，你要相信，不论是中国还是美国，大家都要过好日子。

可以比较长时期的持有，直到觉得它不行了。

我认为市场中百分之八九十的公司都还是有问题的，至少在现在这个位置，估值还是贵。

以过去的经验来看，每一次向下波动都会给我们带来买便宜货、买好货的机会。

从根本上讲，“贪婪”代表你有野心，你可能因此而有所成就。

如果真的是错误，就要立刻砍仓，发现错误第一时间就改正，没有什么好想的。

中国老百姓比较勤劳，平均受教育程度较高，我觉得中国人是世界上比较有竞争力的人种，这才是最大的基本面。

中国股市当前有很多高估值的公司，当然也有不少价值股是低估的。

我觉得可能随时是底，但也可能不是底，这不是某一个人能够预测的。

别人判断的底，我不会相信。

其实有时候我看不懂这个市场，只能看好自己买的那些股票。

概念、题材都是浮华，本真就是价值，如分红、企业现金流等。不要听太多的故事，很多都是“鬼故事”。

银行是这个社会风险的承担者之一，所以银行股可以等到金融违约基本上看清楚以后再买不迟。

我有买医药股，但是我买的比例不多，这肯定是个方向，但我希望能买到估值更合理的价位。

我还是最看好保险、白酒、消费板块。老百姓把钱花在哪里，哪里的企业就有机会。

每个人都很渺小，都搭载在国家这艘船上沉浮，国家好，我们才好，所以我很强烈的希望国家越来越好。

越多人愿意接受你的服务，你就是好企业，就是有价值的企业。

阿里、腾讯、平安、茅台等都是好企业，都是伟大的企业。

我应该算是一个乐观的人，至少我的朋友认为我是乐观的人。

坚持正确的投资，财富会越来越多。

关于价值投资和投资理念

问1、王总您好，感谢您和第一财经&七禾网的进行深入对话。您认为股票投资是个非常艰辛的职业，‍‍只适合‍‍千分之一的人。为什么说这个行业非常艰辛？适合这个职业的那千分之一的人，是怎样的人？

王文：我觉得中国的金融投资市场很明显有个牛短熊长的特点。从民族性讲，我们是个居安思危的民族，群体的赌性又比较强。投资有个多重博弈的概念，投资者要跟国家博弈宏观政策，要跟上市公司的大股东博弈，作为一个普通的流通股东，实际上是处于一个非常脆弱的位置。比如你买了机场股，突然出消息说机场补贴不给了，就会对你非常不利，无论从宏观、中观、微观上来看都是这样。从一个更长远角度跳出来看，你可能会看得更清楚一点。国外很多人不懂博弈，只靠财务报表就可以做交易，而在中国市场，大家心里都明白，以前有问题的财务报表太多了。在这种背景下，投资行业的生存率更低。

投资泰斗巴菲特一生也经历过四次大的回撤（1973-1975年回撤59%，1987年回撤37%，1998-2000年回撤49%，2008-2009年回撤51%），在他最低迷的时候是靠对国家的信念坚持过来的。但是在中国，当股市处于低迷期，股价比较低的时候，随之而来的反而是拷问，我们的国家会好吗？所以说从总体来看，投资真的是很艰难。

在投资过程中，我的感受是似乎很少有人真正看好市场，大家总认为一个非常大的危机在后面。当过了两三年后，危机并没有到来，大家就对股票有一致看好的预期。各路资金的进入就会让上升势头非常迅猛，在很短的时间内就把行情走完了，随后又是一轮漫长的下跌。所以我经常说要做好投资，必须要有个锚，了解估值、风险率、收益率大致是个什么情况，但是一旦进入高波动的市场，就被绑到了“赌桌”上，要不断拷问自己。我们大众面对的市场就是这样的市场。

我觉得适合投资的人肯定要有专业素养、心理素质要好，还要对国家、民族有宏观的认识。我们可以看到现在移民的朋友比较多，他们对美国的信心比对中国强。这些年我也常在想，我们赚的都是爱国之财，在股票很便宜的时候，根本不是在谈股票，而是在谈国家的未来。2015年股灾后可以看到很多便宜的股票，到现在一些股票的性价比也非常高，但是要拷问自己的不一定是企业的基本面怎么样，而是我们的未来会好吗？这已经不是一个投资问题了，是一个哲学问题。在投资过程中，你需要应对市场的种种骚扰，应对无所不在的负面新闻的压力。人是一个信息反馈的综合体，要应对这些，说说容易，但做起来真的不是那么容易。

问2、您说过“做证券投资的人，是世界上最脆弱的人，没人会心疼你。”为什么这么说？

王文：金融市场中散户是系统性风险的主要承担者，如果不保护好自己，去做一些高风险的投资，买一些高估值的股票，就会成为市场风险的出口。拿乐视来说，上市后冲进去几十万散户，最后落得现在的下场，这些散户其实是帮助证券公司、上市公司大股东等很多人分担了风险。普通散户在整个股市利益链条当中，跟国家、地方政府、大股东、管理层相比，是排在最后的，所以肯定是最弱势的一环。如果不知道自己是最弱势的话，很难制定正确的投资策略。

问3、您坚持用价值投资多年，在财务上告别了平凡。就您看来，现在的中国股市，是否依然是平凡者走向非凡的通道之一？

王文：在过去一些年，只要坚持正确的理念，还是能够赚到钱。但是也不是说每个人都可以的，核心是一定要符合长期和价值两个理念。短期来说根本不知道自己在赌博还是投机。有时候即使算得很好，价格也会跌得面目全非。如果不长期坚持价值投资，可能经历几次牛熊后，最终还是没能赚到钱。秉持长期和价值两个理念，拉长了看，所有风险都会过去，股价一定会反映企业的价值。

问4、请您用三到五句话阐述您本人理解和使用的价值投资。

王文：对于“价值”二字，市场一直是众说纷纭，世上万物都在变化，价值也会变化。我觉得最核心的价值是垄断，比如我做的比较多的煤炭股，就是自然垄断。中国石化、茅台也是一种资源、品牌垄断。价值投资由巴菲特给出了清楚的阐述，而我们这些人都不过是管中窥豹，根据自己的投资实践来理解和遵循巴菲特所说的理念。有人说能超越巴菲特，但是我认为巴菲特在我们这个行业就像是教主一样的存在。比如结合我国的国情，投资煤炭股就是很好的选择，煤炭企业的现金流也很好，但是在国外就不太有人投资煤炭股，他们天然气和石油很多，煤炭就没有价值。白酒股也是，国外都不太喝白酒，所以要根据巴菲特的原则结合实际情况来进行投资。我认为最重要的是企业要垄断，有持续竞争力。能垄断的企业生意是很长久的，能对抗通胀，产品能涨价。比如随着货币的发行，无论是煤炭、白酒还是中药，其实一直处于一个涨价的过程。单价上涨叠加销量增长，那就必然带来总销售收入的增加、总利润的增加，分到股东手上的钱也会增加。

问5、您曾写过一句话“我们要在能力圈里赚钱，‍‍在能力圈以外学习”。请问，您的能力圈是什么？而您在能力圈外主要学习什么？

王文：每个人都有自己的专业能力，比如学历，有些人学工科，就会对科技类理解比较深一些。投资能力还与每个人的经历和阅历有关，像我是山西人，对煤炭的理解可能比较深一点。再加上我经历过的时代，可能使得我对于煤电、房产、银行、保险等感受较深。但是随着时代的发展，就会有很多新的东西出现。如果能坚守在原来的领域也不错，但如果想做得更好的话，一定要去学新东西。

我们以前在煤炭、金融、地产的时代赚了一些，比如招行、万科、煤炭等企业。在2008年以后这些公司都涨幅一般，慢慢切换到水电、保险、消费品等。尤其是在2015年买了白酒、家电，包括腾讯，其实很多东西我都不是很了解，但是我还是会努力去理解。有些人可能觉得在以前的能力圈里很舒适，但是世界不可能不产生变化，以后很有可能导致你的收益率产生变化。到了未知的领域有些害怕是正常的，但是一定要学习。就像我说的，在能力圈范围内守住自己的大部分，但是在能力圈范围外就要不断学习，看看能不能发现新机会。未来肯定是一个消费的时代，所以我买了茅台、中国平安。除此之外，教育、医疗等等是否还能有新的拓展仍需要我去学习。

问6、您说过，做价值投资的人要活得足够长。您希望自己用价值投资的方式再做多少年？如果再做30年，您希望这30年获得多少倍的回报？

王文：年复利能达到15%，我就满意了。其实这么一路走下来，结果要比我当初的预想好。我认为我们过去经历的时代也是伟大的时代，大多数人低估了过去的时代。未来照道理来说也会好，但是毕竟是不确定的。所以归根到底还是一句话，你相信这个世界未来会好吗？这是超越一切宏观的拷问。每当环境不好的时候，用经济学的观点来看哪里都不好，可能导致股票不断下跌，但是用哲学的观点来看价格一定有底，不好也有不好的价格，所以最终一定会好起来。

问7、价值投资的方法相对来说‍‍比较简单，但这简单的方法有些人不屑于用，还有些人想用却用不好。您觉得出现这两种情况的主要原因是什么？

王文：我觉得“知不易，行更难”，“知”难在要知道什么是价值，因为价值是个变量，不能一成不变的认识价值。“行”难在价值投资是反人性的，人性是追涨杀跌的，在这个市场里很少有人愿意慢慢变富。

问8、您和但斌先生比较熟悉，您觉得您的价值投资和他的价值投资，有何相同之处，有何不同之处？

王文：我还是挺佩服但斌的。他应该是很早就理解了价值投资，他的视野更宽广。从我的能力圈来说不如但斌，他很早就买了腾讯和茅台。但从我个人的角度来说，因为一直是个人投资，我就保持仓位扛过了很多低迷的时候，但是他作为公众人物，他需要考虑的更多。

价值投资者一定是殊途同归，可能但斌有些领域理解得更深一些，但是我认为都不离根本的价值二字。他买了很多名牌股，我当时买了很多中小型的股票，但是我认为在现在我们的投资慢慢趋同了。因为在那个时代中国很多小型企业成长为大型企业，比如张裕、茅台。而现在投资已经走到了下半程，小企业长大的机会变小了，互联网的应用给大公司的管理提供了很好的条件，给了大公司快速发展的机会。所以我们现在都更倾向于配置更多的大公司。

问9、但斌先生的著作《时间的玫瑰》您看过没有？这本书最大的亮点和最大的漏洞分别是什么？

王文：我看过。我觉得他很真诚，告诉了大家很多投资的细节和思考。我刚才说了“知不易，行更难”，对于这些理论上的知识，反复去阅读能够增加自己的理解，坚定价值投资的信念。但斌这本书把价值投资在中国的实践写出来了，可以看到他的心路历程和反思，是一本很全面的书。

我认为任何一本书都不应该去刻意找漏洞，这不是看书的目的，看书是要看能学到什么，哪些东西能够给你启发，读书的时候人的心态一定要对。

问10、您参加茅台股东大会时，有带母亲一起过去。为什么会带母亲去参加茅台股东会？

王文：那时候是茅台很低迷的时候，刚刚股灾结束，我在2015年去的五粮液调研，在2016年去的茅台。其实每次股市大跌的时候我们都有很大压力，倒不是因为亏钱，而是找不到方向。如果能够找得到方向和原因，大跌反而能找到机会，看到希望。在那个时点我其实是感到了机会，心情是比较轻松的，所以就带了我母亲一起去。白酒商业模式简单，对茅台来说，在中国第一就意味着在世界第一，有非常大的竞争力。如果连茅台都不好了，那白酒这个行业也不会好，所以我在那时就对这个行业比较有信心。

问11、就您看来，茅台这家企业最最核心的价值是什么？

王文：我觉得茅台是中国真正的奢侈品。一瓶茅台卖多少钱不是茅台公司说了算，是人民银行说了算。只要人民银行放水，茅台酒就会涨价，所以说垄断带来的护城河是非常强的，而且货币不断增发这件事是比较确定的，很多人都在茅台上赚到了钱，我也认为买茅台的忧虑是最少的。从现在的情况看，茅台已经有一点收藏品的味道，这个现象实际上会导致茅台需求量更大。

问12、您如何看待有些地区很难买到茅台或买茅台要排队的现象？

王文：这是严重的供不应求。按中国目前的人口数来算，大概有三四亿个家庭，有10%的家庭喝得起茅台，那就是三四千万个家庭的需求，但茅台其实是供应受限的。我们也可以预见，其产量增长是有限的。我觉得不论是有意还是无意，茅台供不应求的情况一定会延续。过去年收入十万块钱的家庭，可能只有三四千万个，但是现在年收入十万人民币的家庭数量可能已经达到两三亿，基本上大部分家庭都能达到。每个家庭喝一瓶茅台，根本没有那么多产量。这和中国人的特性也有关系，比较好面子。另外亚洲人比较腼腆，需要白酒来释放情绪。我觉得这种需求是永恒的。而且就我的观察来看，越有钱的人喝酒的频率越高。外出就餐这件事情实际上就直接反映了收入状况和经济状况。外出就餐的一个核心其实就是喝一点酒，而不是吃饭。所以酒水消费在支出中所占的比例是会上升的。基础消费之后多余出来的部分会投向奢侈品，这是毫无例外的。为什么会出现投资这件事情，大家用各种方法去投资，说到底也就是每个人在实现基本需求之余更多的会去满足自己的精神需求。比如说一个家庭每年的基本消费是5万，当他有多余的5万时，他并不需要再去多买一个面包，这时候主要就是去满足他的精神需求。消费行业最大的特点就是消费者和生产者之间存在着严重的信息不对称。消费者的知识和认知能力是一定会让生产者占便宜的。

问13、未来五年，您觉得茅台平均每年的利润能增长多少？它最大的利润增长点体现在哪些方面？

王文：我觉得只要能达到15%就可以了，未来五年累计增长一倍。一是要增量，二是要提价。提价包括卖更多比普通白酒价格更贵的一些产品，以提高综合市场价。还有就是要不断把增量投入到电商等领域，不要让经销商赚取巨大的利润差。这次茅台调整领导层以后，肯定会通过各种方法把茅台的均价提高上去。另外，从需求端来看，我们也没有看到不好的迹象。

问14、您对中国平安这个企业有着深入的研究，就您的分析和总结来看，中国平安这家公司的价值体现在哪些方面？

王文：茅台处在一个资源垄断型的行业，中国平安则处在牌照垄断型行业。作为保险公司来说，它的对手主要就是国企。在一个国有企业占据主导的行业中，有一家民企升到这样一个位置，它对其他公司的竞争优势是碾压性的。现在保险的总资产大概是十五点几万亿，在金融业里的占比是比较低的，这意味着这个行业有着很大的发展空间。在行业空间很大的时候，有一家民营企业占据了重要位置，我觉得它的竞争力会很强。中国平安在未来的岁月里会享受到竞争力给它带来的保险业内含价值的红利。

今年的情况就很明显，中国平安的保费有20%的增长，中国人寿就只有4%的增长。平安处在一个强管控行业，在强管控行业，企业的管理层非常重要。平安这家公司的管理层非常优秀，事实证明也是如此。贵州茅台和中国平安两个公司净利润的复合增长率都在20%以上。中国平安以寿险作为突破口，将整个金融链条做得很详尽，时时刻刻都在不断加宽自己的护城河。我看到的是同业与它的差距越来越大。所以在我看来，在一个成长性很高的市场内，有一家公司竞争力非常强，管理也做得特别好，那这家公司的前景是很可观的。我觉得中国平安今年的分红大概率会超过3%，它兼具了分红和成长，在这个行业里是碾压竞争对手的，这是非常难得的。当然，它的缺点是跟宏观高度相关，当宏观环境不好的时候，卖它的人会比较多，这些都是可以理解的。如果你相信这个国家是好的，那么宏观就不是问题。如果你认为这个国家不好，那恐怕茅台也不见得会好。

问15、您去参加上市公司股东大会时，主要看什么？听什么？

王文：在十年前，那时候因为信息不对称，我们去看公司，很多公司去了以后就会买。因为在参加上市公司股东大会的时候会得到很多信息。但现在信息的透明度比过去要高，获取信息的渠道要比过去多。现在去上市公司调研，可能更多的是看董事长的愿景、气度以及对公司的发展规划等。以前我们买了很多小类型的企业，我们要了解的是其生产和经营情况，现在更多的是看跟自己的预期有多大的差距。以前参加股东大会的人少，几个人一起讲讲，很容易拿得住股票，也能获得一些不是内幕的“内幕”消息（是公开的信息，但很少人关注）。反正股东大会都是开的，不去不知道，去的就知道。现在好多公司的股东会一去好几百人，这样一来，获得信息的价值就不一样了。当然，在一些转折的时点，你去参加一下股东大会，你的信心会增强，投资逻辑也会变得更清晰一些。现在是一个投资的时代，投资机会特别多。我感觉现在参加股东大会就像参加嘉年华，能够获得有价值的信息是比较有限的。