截至9月19日沪指较1月末高点下跌23.9%，A股已进入熊市区间。但在笔者看来，自创立以来A股一直上演着从低谷到高峰的周期性运动，在当前的熊市下A股已遍地便宜货，长线投资正当其时。投资者只有保持对中国经济及股市前景的信心，才能做出正确的投资决策。

历史上的前四次熊市

当前申万A指整体性PE仅为14倍左右，为A股历史上少有的大底，仅高于2008年和2012年熊市期间，短期内A股或许仍会下跌，但从低谷到高峰的交替性运动是所有股市的运行规律，由于估值已相当便宜，长期视角下A股上涨的概率已相当之高。海通证券研究表明，过去当A股及各板块处于当前估值水平时，长期持有的正收益概率都是相当大的，见下表。

当前估值下长期持有A股各板块的正收益概率

从历史经验来看，2000年以来A股共经历2005年、2008年、2012-2014、2016年1月及当前共五次熊市底部。目前A股面临的困境与以往大为不同，尽管不能机械地依据历史来推演，但鉴于目前宏观经济韧性及A股发展基础的良性演化，有理由对A股长期前景保持信心。

中国经济的抗冲击能力

今年以来A股跌跌不休的主因在于国外因素造成投资者对中国经济前景悲观，以及去杠杆导致资金面紧缩。但中国经济的抗冲击能力表明投资者悲观过度，资金面也正处于改善之中。

我国经济抗海外冲击的能力要强于以往。由于众所周知的国外因素冲击，投资者对中国经济前景的悲观情绪导致A股不断走低。但股市情绪总是在过度悲观与过度乐观之间摇摆。当前中国经济对海外市场的依赖度与过去相比已大幅降低，如2007年净出口占我国GDP比重超10%以上，而在2017年已降至1.4%的低位，表明我国经济抗海外冲击的能力已更强。周小川指出，海外关税提高仅会拖累中国经济增速0.5个百分点，通过出口目的地多样化，我国能显著降低某一海外市场对我国经济的冲击。因此A股的大跌表明投资者情绪悲观过度了。宏观经济的韧性将为上市企业业绩提供支撑。

资金面前景改善可期。资金面松紧是股市涨跌的直接推手。由于去杠杆推进，流动性紧缩也是A股不断走低的重要原因，但流动性松紧在任何国家都是周期性的，不会永远呈现单一的宽松或紧缩局面。目前货币政策已转向宽松，但由于监管限制和银行风险偏好低，银行对外投放资金的意愿不强，近几月社融规模增速处于2015年以来最低水平且仍未有起色，出现了宽货币但紧信用的局面。监管当局在促进银行加大资金投放方面已作出许多努力，如银保监会就召开了疏通货币政策传导的会议。持续的货币宽松终将带来信用宽松，从而改善股市资金面。

A股长期发展基石不断优化

监管制度与股东回报是股市长期发展的基石。当前A股监管制度正处于不断改善的进程中，A股股东回报也在逐年提高，这将为A股长期健康发展提供保障。

监管制度不断优化。监管制度落后是A股过去难以真正发展起来的重要原因。曹凤岐认为，我国股市是先打球再画边界的发展方式，即先发展后规范，在这种情况下A股制度待完善空间会很大。近年来我国股市监管制度向发达国家看齐的趋势十分明显，如2016年证监会借鉴发达国家经验推出减持新规，一定程度上遏制了A股热衷于圈钱套现的文化；鉴于股票回购对美股上涨的推动作用，证监会也正推进《公司法》回购规则的松绑，鼓励股票回购；加强股市新陈代谢的注册制与退市制度等规则亦在推进之中，这有利于鞭策上市公司成长，提高上市公司质量。随着监管制度不断改善，未来A股发展基石会越来越牢固。

重股东回报的局面正在形成。股东回报低是A股习惯性低迷的根本原因，如2006-2015年十年时间里A股对股东净回报（即分红+股票回购-融资）为-3.9万亿人民币，相当于股民每年都要投入3900亿人民币到A股中却得不得任何回报，而同期美股对股东净回报则为5.9万亿美元，年均5900亿美元。监管层早就意识到现金回报是资本市场正常运转的基石，A股低分红的局面正在改观，据沪深交易所历年对上市公司年报的整体性分析报告，2014-2017年，沪市上市公司股利支付率、分红公司家数占比分别从32.12%、66.96%升至37.92%、74.47%，深市股利支付率及分红公司家数占比则分别从28%、72.29%升至44%、76.86%，且许多常年不分红的铁公鸡近年来在政策压力下亦开始分红，可见A股重投资者回报的局面正开始形成。随着A股现金回报的提高，A股健康发展的基础有望进一步夯实。