“政策底”继续夯实，透露三个积极信号

本周高级别会议与讲话延续吹来“政策暖风”，透露三点积极信号——(1)经济与信用环境对冲：加大基建补短板力度，明确“支持民营发展并走向更加广阔舞台”；(2)化解股权质押风险，减少交易阻力，增强市场流动性；(3)美国中期选举局势日渐明朗。

我们在《水穷处，候佳音》提出A股密切跟踪三个条件，其二已成熟，分别对应A股流动性与风险偏好缓和，促成“估值底”形成

条件一，美中期选举是否会加快美联储缩表进程：最新预测共和党继续控制众议院的概率已降至14.8%，若特朗普众议院失利则美联储缩表进程很难加速；条件二，中国改革政策能否降低A股股权风险溢价：本周习近平“有的放矢”就民营发展环境、股权质押风险做出回应，将缓解A股股权风险溢价。第一个条件影响流动性、第二个条件影响风险偏好，两者缓和共同决定估值难以继续收缩，将促成“估值底”确立。

“估值底”与“市场底”的时滞往往由于盈利何时见底未能形成一致预期，当前看尚需观察第三个条件，即信用扩张能否见效

12年1月的“估值底”却迟至13年中才见“市场底”，主要是来自于12年经济滞胀压力下市场对“盈利底”的一致预期不断后延。当前市场对本轮盈利下修的底部尚未形成一致预期，A股非金融的盈利增速一般滞后于社融增速1-2个季度，在紧信用环境下，9月社融增速尚未出现明确见底迹象，使投资者对于明年上半年的盈利下滑压力仍存担忧。可见“估值底”确立后，第三个条件的成熟尚需跟踪四季度信用数据的变化。

“估值底”确立后，受益于股权风险溢价或流动性缓和行业阶段跑赢

历史上“估值底”后能跑赢行业主要两类，或受益于股权风险溢价下降政策受益领域，或受益于流动性缓和的成长股。如05年银行与传媒、08年基建链、12年地产与非银。推演至当前，券商与成长股迎来阶段修复良机。

水穷处迎来阶段性企稳，配置券商+成长

维持“水穷处A股迎来阶段性企稳”，中期观察信用扩张能否见效。行业配置将沿着流动性缓和与股权风险溢价回落的方向——(1)机构配置历史低位、受益于股权质押风险缓和及股市成交量放大的券商；(2)流动性边际缓和与成交活跃将有助于成长股估值修复，优先修复前期受股权质押跌幅更深的计算机、通信；(3)主题投资关注5G、AI、云计算。

风险提示：

经济下行超预期，汇率大幅贬值。