中国期货市场发展历史与前瞻

历史与回顾——回望中国期货市场

纵观国内外期货市场的发展历史，中国期货市场的发展跟国外有些不同的地方。西方期货市场是在自由市场经济的基础上自发产生的。1848年，为了规避农产品价格季节性波动，美国芝加哥地区的农场主、面粉加工商及贸易商联合发起组建了芝加哥期货交易所（CBOT），这是国外最早的期货市场（开始是远期市场，以后才过渡到标准化合约市场）。而我国期货市场则是在政府直接推动下建立起来的。这是因为过去我国实行的是计划经济，改革开放以后要建立市场经济，没有经验，要向国外学习。正是在这样的背景下，政府直接推动并探索建立了中国期货市场。

研究孕育阶段（改革开放初期—1990年）

大约在2005年，上海期货交易所下建立了一个内部的博物馆。博物馆里收藏了“文化大革命”期间陈云同志的一份手稿复印件a，这是1973年当时国务院分管财经工作的副总理陈云同志，代国家对外贸易部给国务院起草的一份报告。这份报告对国家对外贸易部下属公司在美国、英国的商品期货交易所进行期货交易的全过程进行了叙述和分析。该报告在《陈云选集》第三卷中也有收录。

图1-1 陈云同志手稿

手稿的主要内容是，香港华润公司为了完成购糖任务，旗下的五丰行公司委托中间商，在美国和英国的期货交易所做原糖期货交易。陈云同志认为，当中国大量买入现货时，肯定要把价格抬上去，为了规避风险（套期保值），我们可以在期货市场上去买（建仓）。

a手稿原件收藏在上海青浦陈云同志博物馆。

当国外投机者发现中国大量买入的时候，我们的期货仓位已经建好了。后来，在糖价涨上去的时候，五丰行将期货卖出去平仓，扣除中间商应得费用和利润60万英镑外，还赚了240万英镑。

根据我的理解，陈云同志对期货市场有五点看法：第一，期货不是个坏东西； 第二，套期保值是个好东西； 第三，不能用期货市场做投机；第四，国外的期货交易所一些好的东西，我们可以使用和认真学习借鉴；第五，中国的国有外贸企业可以从事期货套期保值交易。在此之前，那时的组织纪律要求，去国外访问时不能去证券交易所、期货交易所参观。陈云同志批示以后，中国的外贸公司开始可以在境外市场做棉花、白糖等大宗商品的期货套期保值交易。

改革开放以后，1985年，时任中国国家主席李先念到现代期货发源地——美国芝加哥进行访问，其间芝加哥商业交易所集团（CME）终身荣誉主席梅拉梅德（Leo Melamed）陪同参观了芝加哥商业交易所。梅拉梅德在国际期货界被称为金融期货之父。1972年，随着布雷顿森林体系的瓦解，美元和黄金脱钩，美元与其他货币的汇率大幅波动。在任芝加哥商业交易所理事长期间，梅拉梅德顺势而为，抓住这个时机，创办了国际货币市场，推出了金融领域第一个期货品种——外汇期货，成为金融期货的开山鼻祖。李先念同志在芝加哥访问的时候，专门到芝加哥商业交易所去参观，这一行动具有很大的象征意义，表明我国高层领导人在改革开放的进程中，开始了对市场的具体形式的关注与研究。据梅拉梅德后来回忆，李先念同志询问了期货市场的机制与作用。梅拉梅德说，他预感到中国今后可能也会出现期货市场。 

1988年，时任国务院总理李鹏同志在七届全国人大一次会议的政府工作报告中，明确提出要探索期货交易。当时有许多境内外专家学者为中国改革开放献计献策，其中有一些人对期货市场有研究。当年年初，国家有关方面在北京组织了一场市场经济研讨活动，有位香港专家做了一个有关期货市场交易的报告。活动结束后，该报告的录像和文字整理稿被送给了国务院领导参阅。李鹏总理看过以后，批示国务院发展研究中心的领导同志牵头成立专班，研究论证建立期货市场的可行性。这个研究班子提出了积极的意见。

试点探索阶段（1990—1993年）

经过研究孕育阶段，各有关方面逐渐统一了认识，中国期货市场终于迈出了历史性的第一步。1990年7月，国务院批转《商业部等八部门关于试办郑州粮食批发市场报告的通知》，提到，“具体交易价格通过市场公开竞争形成”“允许远期合同在场内转让”。众所周知，标准化合同和定制化合同是不一样的，业内一般称标准化合同为期货合约，定制化合同为远期合约。而要转让必须是同质化的物品，其实这里的场内转让就暗含了标准化合约的意思。标准化合约即期货合约。在20世纪90年代初期，如果明目张胆地说要发展期货市场，面临的意识形态阻碍比较大。因此，只能对外宣称建批发市场，金融属性（T+0交易）暗藏在交易机制当中。

1990年10月，郑州粮食批发市场正式开业，这是我国第一个拥有期货交易品种的市场，但当时还没被称为期货交易所。实际上，这是一种“明修栈道、暗度陈仓”的做法，说建立批发市场比说建立期货市场更容易被当时各方所接受，可以减少试点的阻力，这是在当时的历史环境下不得已之策。近年来，我国清理了很多场外的、变相的、非法的期货交易场所，这些非法交易场所的出现与试点时期的一些历史颇有渊源。我们现在的一些非法交易场所正是学习当时的这种方式，打着大宗商品交易所的名号，实际上在从事非法期货交易，这是现阶段法律法规所不允许的。

郑州粮食批发市场开办以来影响很大，全国各地都跟着学习其期货交易机制。但20世纪90年代初期，社会上关于“姓社姓资”、“计划多一点还是市场多一点”的争论仍然激烈，对期货市场的负面舆论居多。1992年初，邓小平同志在南方谈话中指出，对于证券、股市这些东西，“允许看，但要坚决地试”，这打破了当时人们思想上的桎梏。李鹏同志在同年的政府工作报告中明确提出，要发展批发市场和期货市场。政府的支持赋予了期货市场开拓者和播种者勇气。尽管期货市场在播种和成长中出现了一些问题，但应该给开拓者和播种者充分的肯定。没有当时期货市场开拓者、播种者“大胆试”的冲劲和闯劲，期货市场不知道要推后多少年才能在中国建立起来。这些早期的开拓者、播种者、建设者功不可没。

1992年尤其是党的十四大以后，期货市场发展得比较快，有些地方甚至不讲条件地建立期货交易所。到了1993年底，由于“大干快上”，才一年多的时间，国内期货交易所就达到50多家，期货经纪公司300多家，期货兼营机构（银行、证券公司、信托公司）2000多家。各地一哄而起办期货市场暴露出了一系列问题：交易品种严重重复，严重过度投机，市场操纵频发；盲目发展境外期货，地下交易盛行；期货经营机构运作不规范；市场监管无法可依，管理多头政策混乱；经济纠纷和社会问题频发。当时的情况用十二个字总结就是：“无序发展、无法可依、无人监管”。尤其是期货市场的监管主体不明确，试点探索阶段出现的各种各样的问题亟待整顿。

清理整顿阶段（1993—2000年）

1993年11月4日，国务院发布《关于坚决制止期货市场盲目发展的通知》，明确了“规范起步，加强立法，一切经过试验和严格控制”的原则，标志着期货市场第一轮清理整顿的开始。同年11月14日，党的十四届三中全会审议通过了《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》，要求严格规范少数商品期货市场试点，这也是党的中央全会首次提及期货市场。1993年之前，期货市场的监管机构并不明确。1993年之后，国务院逐步把期货市场清理整顿的任务交由证监会牵头落实。但在法规里面，还没有明确证监会的监管地位。

关于清理整顿的背景，公开出版的《李鹏论宏观经济》一书收录了李鹏同志关于期货市场的一篇讲话，那是时任总理李鹏同志在1995年听取中国证监会一次工作汇报时的讲话整理稿，其中谈到了期货市场的试验和发展问题。李鹏同志在讲话中指出：“期货，最突出的是投机过度，期货价格炒得过高，并且对现货市场产生了连带影响．．．．．．只留几个小品种继续试验。”在该书正式出版之前，中央文献出版社将书中涉及期货的内容请证监会核对把关。由于在领导班子中分管期货，任务交到我手上。我认真拜读，并查阅了证监会的档案，对当时的情况更加明白了。这也是在2004年之前或者21世纪初，我国只有少数几个期货品种在交易的原因。虽然当初期货市场出了很多问题，但不能关，关了会涉及改革开放风向标的问题，所以只能留下几个小品种继续试验。 1995年和1997年，期货市场先后发生了两件大事。首先，金融期货市场出了大事。1995年2月23日，我国“327”国债期货事件爆发，万国证券由于违规交易被整顿，并入申银证券，改名申银万国证券。随后不久，作为中国首个金融衍生品的国债期货也被停止了交易。当时，上海证券交易所（以下简称上证所）面临着系统性风险爆发的危机。虽然交易所宣布当天收市前最后8分钟的交易无效，但实际上那时已经产生了非常大的资金缺口。最后，上海市政府紧急协调银行把结算的缺口暂时堵上（1997年之前，各证券、期货交易所是由地方政府主管，证监会监管。这种多头管理方式是导致出问题的原因之一，1998年国务院发文，所有的证券、期货交易所归证监会统一集中监管），避免了一次系统性金融风险的发生（4年后，上证所靠各种办法才逐步将这个结算资金缺口逐步填平）。同一天，新加坡期货市场也出现了一个金融衍生品即股指期货风险事件，英国巴林银行集团新加坡分公司总经理里森（Nick Leeson）由于银行内控机制失灵违规超额交易，导致巴林银行事件爆发。该事件虽然导致巴林银行这一百年老店倒闭，但由于新加坡期货市场相对成熟，风险控制制度完善，只是单个风险，交易所没有出现结算风险，影响有限。而“327”国债期货事件爆发当天，如果没有政府及时协调，堵住资金缺口，结算崩溃的连锁反应就会出来，就可能引发系统性风险。

巴林银行事件带给我们的启示是，新加坡交易所的监管非常严格，有一整套风控体系，可以把风险拦在场外。里森再做假账，在交易所的保证金是要交足的，“8888”账户骗的是公司总部，只能说明公司的风控体系不到位。巴林银行倒闭了，但新加坡交易所并未受到严重冲击。交易所的中央对手方清算机制保证了风险没有传递到交易所其他对手方。而与此相反，在“327”国债期货事件中，由于上证所没有建立严格的中央对手方清算制度，虽然交易所也有风险控制，例如，限仓和保证金方面的规定，但并没有严格执行也没有落实到计算机系统里，一些市场大户到底有多少仓位，他们下的单是否超仓，交没交够保证金，交易所并不知道，爆仓也就难免了。近年来，监管部门大力清理非法交易平台，正是因为这些非法交易平台并没有一套系统的风险控制机制。非法交易平台赚钱，地方政府有税收，但导致的是老百姓投资的损失，影响的是党和政府的形象。这些经济损失的背后，可能带来社会稳定问题。

其次，商品期货也出了一个大的风险事件。1997年，由于市场上锌的价格比较好，湖南株洲冶炼厂（以下简称株冶）在英国期货市场伦敦金属交易所（LME）先后卖出了45万吨期锌合约，比株冶一年的总产量高出了足足15万吨。这引起了境外金融机构的注意，并导致它们利用资金优势，拉高期锌价格，蓄谋逼仓。事发后，株冶通过种种办法组织货源以应付“巨量交割”，但终因实物锌数量有限，仍需在期货市场高价买入部分合约平仓。短短六七个月，伦敦锌价涨幅超过50%，而株冶在锌价大涨的情况下，期货账户反而发生巨额亏损，亏损金额达14.6亿元。这件发生在境外期货市场的事件后来被称为“株冶期货风险事件”。事件的发生，是因为当时企业的管理人员没有经过现代市场经济的洗礼，不懂现代金融工具的使用。后来，株冶吸取这个教训，变坏事为好事，培养专业人员，现在做有色金属期货做得很好。

这两件事导致期货市场的“坏名声”经久不散。但实际上，金融工具本身并没有好坏之分，主要看谁使用。就如同奔驰车是个好车，给会开的人可以大大节省出行时间，但给不会开车的人可能用不了多久就撞坏了。上述两个风险事件，一个发生在金融期货上，一个发生在商品期货上，促进了中国政府和期货行业对期货风险的认识，提高了监管及立法的紧迫性。1997年3月，李鹏总理在政府工作报告中指出，要规范证券、期货市场，增强风险意识。如果没有出现上述风险事件，政府不会从这样的高度去看待期货市场。

1997年爆发亚洲金融危机，突出了我国规范期货市场的迫切性。1997年12月，中共中央、国务院在《关于深化金融改革，整顿金融秩序，防范金融风险的通知》中明确指出，继续整顿、撤并现有期货交易所和期货经纪机构。1998年8月，国务院发布《关于进一步整顿和规范期货市场的通知》，坚持“继续试点，加强监管，依法规范，防范风险”的原则，正式开始了期货市场第二轮清理整顿。1999年6月，国务院颁布《期货交易管理暂行条例》（以下简称《期货暂行条例》），标志着期货市场终于从“无法运行”阶段进入“有法运行”阶段。《期货暂行条例》的出台，是前期通过期货市场试点运行，暴露了一系列问题，再慢慢地把很多清理整顿、规范运行的措施吸收到其中的一个过程。《期货暂行条例》实际上是一个限制性比较强的法规。

《期货暂行条例》明确了由中国证监会集中统一监管期货市场，全国各地的期货交易所经过整顿和撤并，由50多家逐步减少，最终仅留下3家——上海期货交易所（以下简称上期所）、郑州商品交易所（以下简称郑商所）和大连商品交易所（以下简称大商所）。直至2006年中国金融期货交易所成立，成为全国第4家期货交易所。证券、期货交易所的管理权收归证监会，并作为证监会的会管单位纳入了对党组织、人、财、物的全面、垂直的系统管理。同时还停止了大量期货品种的交易，并提高了部分保留品种的交易保证金比例。最终有交易的只有上期所的铜和铝，郑商所的小麦和大商所的大豆4个期货品种。郑商所把小麦分成了强筋小麦和硬小麦两个品种，大商所把大豆分成大豆一号（非转基因大豆，即东北大豆）和大豆二号两个品种，所以实际有交易量的期货品种不止4个。另外还有几个保留的品种，如天然橡胶、早籼稻、绿豆等，由于提高了保证金比例，实际上都停止了交易。

在此阶段，政府还出台规定禁止国内机构和个人进行境外期货和衍生品交易；严禁金融机构参与期货交易、严禁国有企业违规从事期货交易，严禁信贷资金、财政资金以任何形式流入期货市场，金融机构不得为期货交易提供融资或担保；合并和取缔了大量的中介机构，期货经纪公司从300多家降到200家左右，取消了2000多家期货兼营机构。

规范发展阶段（2000—2012年）

经过两轮清理整顿，我国期货市场从2000年开始步入规范发展阶段。时隔十年以后，党的中央全会再提期货市场发展。2003年10月，党的十六届三中全会审议通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确提出，要稳步发展期货市场。在这一阶段，从2004年开始，几乎每年的中央一号文件都提到要发展期货市场。2006年的政府工作报告提出，积极稳妥地发展债券市场和期货市场。2008年的政府工作报告再次强调，稳步发展期货市场。

2004年，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（简称老“国九条”）中提到，“在严格控制风险的前提下，逐步推出为大宗商品生产者和消费者提供发现价格和套期保值功能的商品期货品种，研究开发与股票和债券相关的新品种及其衍生品”。这句话有两个层次：第一，大宗商品期货品种要逐步推出，为实体经济服务；第二，金融期货要研究推出。商品期货在前，金融期货在后。

借着这股东风，从2004年开始，多年不批期货品种上市的局面结束。当年，上期所上市了燃料油期货，郑商所上市了棉花期货，大商所上市了玉米期货等新品种。其中，上期所推出的燃料油期货，是我国第一个石油期货品种。限于当时的市场条件，上期所在顶层设计上系统地考虑了石油期货产品的上市秩序。当时上期所的考虑是，先从燃料油期货起步，积累经验，创造条件，逐步推出原油期货等其他石油期货品种。石油的概念很大，里面包含原油、柴油、汽油、煤油、燃料油、沥青(3406, -38.00, -1.10%)等很多产品。原油是其中最大、最基础的一种。原油可以提炼出若干种产品，比如沥青、柴油、汽油、煤油、燃料油，还有其他一些相关产品如塑料、化纤等。石油期货一般是指原油期货，但从广义上讲，石油期货的范围显然更广。

燃料油期货上市后，运行良好，在当时的情况下为实体经济服务的效果明显，这促进了交易所和各方推动原油期货上市的信心和决心。近年来，受燃料油加征消费税及现货需求结构发生变化等因素影响，燃料油现货市场大幅萎缩，燃料油期货作为衍生品的作用随之消失，交易逐渐清淡。2018年6月26日，上期所根据现货市场变化，对燃料油期货合约及相关实施细则进行了修订。这就是一个规律：在现货价格频繁波动的时候才需要期货市场。如果一个品种现货市场上价格没有了波动，或者说现货市场消失了，那期货市场就没有存在的价值。例如，美国的鸡蛋期货合约，在刚推出来时非常活跃，后来就不活跃了。我向梅拉梅德请教，为何鸡蛋期货合约现在没交易了？他回答说，由于产销一条龙，鸡蛋从田间地头直接到超市，没有中间环节，价格也就没有了波动，就不再需要期货了。只有在现货价格频繁波动的时候，才需要期货发挥价格发现和套期保值的功能。

在1999年《期货暂行条例》的基础上，国家分别于2007年、2012年两次对条例进行了修改，对期货市场的改革发展起到了巨大的推动作用。我两次都全程参与了。在2007年的修改中，“暂行”两字被拿掉，《期货交易管理条例》（以下简称《期货条例》）正式颁布，金融期货、场内期权被正式写入，这为期货市场的发展打开了空间。2010年，沪深300股指期货成为我国期货市场上第一个金融期货品种。

2012年，第四次全国金融工作会议明确提出，要稳妥推出原油等大宗商品期货品种。同年修改《期货条例》，删除了限制外国人参与境内期货交易的规定，允许外国人参与境内特定期货品种交易。这就为国际化的原油期货上市及铁矿石等大宗商品期货的国际化打开了大门。这次修改主要考虑到，原油期货设计中面临的最大问题是国内原油现货市场高度集中，“三桶油”占据着主导地位。而在高度集中的现货市场上是无法开展期货交易的，只有现货市场化程度比较高才可以。因此，从一开始上期所就定位为国际化市场，向全球投资者开放，让全球众多的原油生产商、贸易商、金融机构进来，这样市场参与者之间才能形成一种平衡，市场才不易被操纵，运行才能健康稳定。2014年底国务院已同意证监会批复上期所原油期货品种上市，2015年上半年本已准备挂牌交易的原油期货，因当年7月的股市异常波动而延后。2018年3月26日开锣交易的原油期货实际上延后了两年多。原油期货上市意义重大，影响深远，可谓是改革开放的又一个里程碑。这个里程碑的基础制度安排是在2012年就设下的，而创造条件从2004年燃料油期货上市即已开始。

到党的十八大召开前，我国期货市场共上市期货品种28个，其中商品期货27个，金融期货1个。随着期货市场品种不断增多，交易量快速增长，功能逐渐发挥，初步具备了在更高层次上服务实体经济发展的能力。许多金融机构从观望转为积极加入期货市场。

创新发展阶段（党的十八大以来）

党的十八大以来，我国期货市场进入创新发展阶段。2013年8月，习近平总书记视察大商所，寄语大商所“要脚踏实地，大胆探索，努力走出一条成功之路”。习近平总书记的重要讲话，对期货市场的建设者、参与者和监管者都是一个巨大的鼓舞和鞭策，期货市场改革开放迈开了大步。

在党中央、国务院的坚强领导下，期货市场创新加快。党的十八大以来，我国期货市场新上市期货、期权品种29个，超过了之前20多年上市产品的总和。商品期货创新与对外开放加速，一些准备多年的战略性大宗商品期货品种如铁矿石期货、原油期货相继上市并允许国际投资者参与交易，实现了境外投资者直接参与境内期货市场的重大突破，我国期货市场正式走向国际。金融期货发展步伐加快，股指期货品种体系进一步完善，增加了上证50、中证500股指期货两个品种；国债期货市场起步，推出了5年期、10年期国债期货两个品种。场内期权实现“零”的突破，2015年，上市了首个金融期权——上证50ETF（交易型开放式指数基金）期权；2017年，商品期权——豆粕、白糖期货期权先后上市。

2013年以来，每年中央一号文件对期货市场的表述和要求都是递进的。2014年，《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称新“国九条”）发布，关于期货市场的内容大幅增加。2017年的中央一号文件特别指出，要积极引导涉农企业利用期货、期权市场管理风险。为什么要对此专门进行强调呢？这些年的实践证明，期货市场的产品增多了，规范性加强了，功能也在逐步发挥，防范风险的能力提高了，但问题在于企业不是不想参与，而是有诸多顾虑不敢参与。对于很多企业，尤其是国有企业的管理者来说，他们普遍认为，期货做好了，得不到表扬，一旦期货交易发生亏损，即使期现货综合来看盈亏相抵，在上级主管部门考核时还是面临很大的压力。而作为党中央文件的要求，鼓励企业参与期货交易，企业的心里就踏实了。 此外，2017年、2018年连续两年中央一号文件都要求积极探索，将保险引入，把场外期权和期货结合起来为更多的中小微企业和“三农”服务。很多人会有疑问，农民、小商小贩该如何来做期货？例如，浙江很多小五金企业，日常生产经营只需要几吨铜，而交割一手铜期货合约的规模是25吨，规模这么大，交割这么复杂，该怎么办？这就涉及场外期权的问题，要请专业机构帮助他们做风险管理。2012年，证监会允许期货公司成立风险管理子公司，为企业提供量身定制的风险管理服务。例如，双方可以根据上述服务对象的避险要求，签订一个风险管理服务合同，它实际上是一个场外期权，客户缴纳权利金，期货公司保证到期履约。这时，小商小贩就可以放心生产、采购了，不用担心市场价格波动风险，他们也不必自己到期货市场开户买进卖出期货合约。实际上，期货风险子公司成为服务商，为中小微企业解决不了的风险管理问题提供避险工具，头寸除内部对冲之外，暴露的敞口部分可以到标准化的期货市场进行套期保值，这样为实体经济服务的面就铺开了。近年来，我们说期货市场做大了，不仅仅体现在交易量上，还体现在更多的专业机构到交易所作为机构投资者来管理风险。比如有些生产贸易商的期货部门，它们直接为中小微企业提供场外期权服务，他们吸收的风险则是到期货交易所利用标准化合约来对冲。通过两层风险的管理，扩大了期货市场服务实体经济的范围。2018年中央一号文件提出，要稳步扩大“保险+期货”试点，探索“订单农业+保险+期货（权）”试点，表明期货市场和实体经济、“三农”及中小微企业联系得越来越紧密。

党的十九大报告提出，建设现代化经济体系。其中大宗商品期货市场非常重要。2018年3月26日，中国版原油期货上市。国际市场对此高度关注。原油期货上市以后，对中国经济、政治可能都会带来一些变化。原油期货作为我国期货市场对外开放的第一个品种推出来，为下一步推动我国商品期货市场的全面对外开放奠定了坚实的基础。期货市场发展进入了新时代。

中国期货市场发展现状

2000年以来，我国期货市场交易水平逐年提升。截至2018年6月底，我国上市期货期权品种共57个，其中，商品期货期权51个，金融期货期权6个。全市场资金总量4000多亿元，有效投资者129万户。

美国期货业协会（FIA）数据显示，我国商品期货成交量已经连续九年位居全球第一。2017年，我国商品期货全年成交量30.5亿手，在全球商品期货市场中占比55%，共有6个商品期货品种进入全球商品期货品种交易量前10名。但需要说明的是，国际上我国商品期货交易量排名靠前是按照手数来统计的。我国商品期货合约的价值量一般比国外要小，例如伦铜期货合约是25吨/手，我国沪铜期货合约是5吨/手。如果按照交易额来排名，我国期货市场的排位要退后。

从商品期货交易规模的增长趋势上看，中国和美国、英国是截然不同的。美国、英国制造业最繁荣的阶段已经过去了，而我国工业化还未完成，还要大量进口大宗商品和原材料，进行制造业的生产。在这个阶段，商品期货市场的潜力是很大的。但即便美国、英国处在去工业化阶段，为何商品期货交易量还能保持这么大呢？答案就在于国家的“软实力”。当一国期货市场发展到高级阶段，成为全球有影响力的定价中心，即便此后制造业转移到其他国家，但定价的功能还可以留在本土。当前，我国期货市场总体运行平稳，效率不断提高，功能逐步发挥。

商品期货市场的交易持仓比（期货品种日均持仓量与日均成交量的比值，衡量期货品种的流动性情况）在1~2倍，和美国商品期货市场的交易持仓比大致相当。美国期货市场的交易持仓比大概是1倍。但也会出现某一交易品种的交易持仓比大大超过1~2倍的情况，只是不如中国期货市场那么频繁。此外，近年来，我国商品期货市场持仓者中专业机构和产业客户的占比显著上升，机构持仓占比在40%~60%，与十多年前商品期货市场相比发生了翻天覆地的变化。2017年，全市场机构持仓占比平均值为55%。不过，这个比例与成熟的期货市场比还是显得太低。机构持仓占比上升是好事，说明从事套期保值的客户在增加。如我国有色金属、油脂油料行业，95%以上的企业都在利用期货市场发现的价格作为定价基准，进行原材料采购谈判，同时利用期货市场套期保值管理价格风险，锁定产成品销售利润。

特色与规律——中国期货市场创新

关于特色问题，从一开始便有争论。证券市场也好，期货市场也好，中国有没有特色呢？改革开放40年来，从实践当中总结，还真有一些特色，这并不是从理论到理论的推演，而是从实践当中提炼和概括的，当然理论本身也是对实践的高度抽象概括，带有普遍性。我们学习西方期货市场制度，运行了20多年，发现如果完全照搬照套，中国的期货市场是很难发展起来的，必须结合中国的国情。

我们的改革开放是“摸着石头过河”摸过来的。发展中国期货市场也是如此，我们既要借鉴国际市场的先进经验，也要立足于中国的实际。中国期货市场20多年的实践探索，既遵循了国际市场的一般性规律，如产品设计、集中竞价、双向交易、中央对手方集中清算、保证金制度、会员制度、自律管理、政府监管，这些一般性的交易机制与制度安排是我们学习西方的，但同时我们也结合国情形成了自己的一些特色。

党的十九大报告明确指出，中国特色社会主义最本质的特征是中国共产党领导。我国期货市场建设与发展是在中国共产党领导的社会主义制度下进行的，在政治、历史、文化背景以及经济发展阶段上与实行资本主义制度的欧美有许多不同。我国期货市场从诞生之始，就面临着与西方市场截然不同的环境。我国改革开放是从计划经济向市场经济转型的过程中，对原先的计划经济体制渐行渐改。同时，我国还是一个新兴市场国家，发展不成熟。因此，过去计划经济体制中的一些问题，新兴市场国家发展中的一些问题，同时在我国交织出现，“新兴加转轨”的背景，增加了我国期货市场建设的复杂性、艰巨性和挑战性。这些问题需要我们在坚持中国特色社会主义制度的前提下探索性、创造性地去解决，这样就必然形成某些自己的特点。

特色一：价格“双轨制”下的期货市场

我国的期货市场制度是在“双轨制”的价格体系下形成的。为什么中国在20世纪80年代无法建立期货市场，而在90年代能够建立？最主要的原因就是，20世纪80年代全社会还在讨论“计划多一点”还是“市场多一点”。搞市场就必须在计划外搞，计划经济下的价格是管死的，不具备市场特征，但计划外市场溢价的部分是可以的。当然，“双轨制”带来了很多腐败现象，“官倒”就是其一。能不能建立期货市场，首先要看基础产品，或者说期货合约标的物具不具备市场基础。20世纪90年代初，随着改革的推进，我们的钢材和石油都产生了计划内、计划外两种价格。以石油为例，1992—1994年，石油价格实行“双轨制”，贸易量有6%~7%在计划外，规模大概有2000万吨。当时的上海石油交易所就拿这2000万吨计划外石油来做石油期货交易的标的物、交割品。按照当时的国情，用计划外的商品来搞期货市场，这在西方是没有的。这正是我们的特色。

现货存在市场价格，期货市场才有交易运作的基础。石油价格曾经在1993年出现市场价和计划价并行的“双轨价”，但后来取消了市场现货价格后，期货市场就无存在意义。1994年，国务院批转国家计委、国家经贸委《关于改革原油、成品油流通体制的意见》，对原油、成品油实行统一计划分配、政府统一定价。石油流通全部回到计划轨道内，计划定价和市场定价并行的“双轨制”在石油产品上戛然而止。此时，石油期货已经没有存在的价值，刚刚上市交易运行了一年多的石油期货摘牌停市，上海石油交易所偃旗息鼓，并入了上海商品交易所，在以后的整理中上海商品交易所又并入了上期所。

特色二：散户多、合约小的市场

我国的期货市场是一个散户多、合约小的市场。20世纪80年代，在中国一个万元户就不得了了。20世纪90年代初万元户也不多。如果当时照搬国外的大合约，比如，伦铜期货25吨/手的合约规模，交易就不会活跃。因为大家都没钱，一手25吨，那时交易1手铜期货的保证金需要好几万元。后来，交易所就把从英国搬来的期货合约进行了中国式改造，将交易单位改小为5吨/手，但交割单位仍然维持25吨一张标准仓单，并规定自然人不能进入交割月，到交割时，交割者可将5手交易单位凑成1个交割单位进行交割。这一改，铜期货交易慢慢活跃起来了，流动性多起来了，套期保值的企业也逐渐进来了。这个结合中国国情的改造是成功的，因为如果没有投机者，套期保值者就没有对手方。通过这一改造，提高了市场的流动性，解决了企业套期保值和投机者资金少的问题，同时又不影响企业最后的交割。而西方国家，到今天为止，期货市场一直都是机构投资者占主导，或是金融机构，或是各种私募，或是有钱人。而当初中国的市场，一开始让金融机构和国有企业进入，但很多机构拿着公家的钱乱投机，出了很多问题，后来政府发文要求它们从这个市场退出，然后允许自然人参与交易，因此参与者都是散户，钱很少。所以根据中国当时的国情，调整期货合约规模。刚刚开始搞市场，只能采取这种方式。

从表1-5中，我们还可以看到一个很有趣的现象：我国的铜期货是5吨/手，伦敦的铜期货是25吨/手；我国的大豆期货是10吨/手，美国的大豆期货是136吨/手。国内商品期货合约规模远远低于国际同类代表性合约。但我国的股指期货和国债期货都是100万元/手左右，按照当前的汇率计算，都超过了美国同类迷你合约的规模。这主要是因为两个金融期货合约推出的时间比较晚，现在中国人逐渐富起来，有钱人多了，机构投资者也逐步发展起来了，交易所在产品设计时合约规模就大一些。至于刚刚推出的原油期货，1000桶/手，合约规模和纽约商业交易所（NYMEX）的西得克萨斯中间基（WTI）原油期货、洲际交易所的北海布伦特（Brent）原油期货相同。如果不根据当初的国情来设计合约，今天的市场就很难存在。实事求是地设计符合国情的制度，会让我国越来越靠近成熟市场。

中国期货市场的散户投资者多，这也与全世界范围内的信息革命息息相关。20世纪80年代以来，随着通信和计算机技术的发展，欧美等国将电子交易逐步应用于期货市场。20世纪90年代初我国建立期货市场时，探索者在引进西方期货市场的交易机制、交易制度时，一并引入了刚刚兴起的电子化交易系统。而西方虽然有先进的计算机技术，但受制于当时交易所的会员制结构，会员出于自身利益考量，反对利用计算机交易系统。当初西方期货交易所的会员席位是家族内部继承的。梅拉梅德曾告诉我，在芝加哥商业交易所，他家就先后买了好几个会员资格作为投资。货币市场建立以后，也开始搞会员制，两个市场不能联通，相互之间不能参与对方市场里面的事。因为原来从事猪肉、鸡蛋等农产品期货交易的会员，认为做金融的人不应该参与到自己的圈子中来。后来随着市场的发展，两个市场才慢慢走到一起，两类会员也合并了，最后通过股份化、公司化，会员成为交易所的股东，利益逐步统一，交易所才建立起了全球范围内的计算机交易系统。而我国刚刚开始兴办交易所，没有这些利益束缚。先进的交易手段，使得个人投资者获取交易信息的成本非常低，因此一开始个人就成为我国期货市场的直接参与者。

特色三：先交钱、后交易的市场

我国期货市场是先交钱、后交易的市场。我国现阶段的法律制度、契约精神、诚信环境与市场经济体制、期货市场存在着许多不适应的地方，过去期货市场上经常发生客户输钱弃仓跑路的事情。因此，为了让期货市场这一改革开放的标志性市场能够发展起来，我国不得不采取了一系列创新性的动作。比如期货保证金的收取和交易结算制度安排，与西方期货市场“先交易，后交钱”的信用担保不一样，我国是“先交钱，后交易”。我们中国人说，“先小人，后君子”，在期货保证金与交易结算制度上就是“先查钱，后开仓”。如果客户要买卖期货合约，期货公司首先要瞄一眼客户在期货保证金账户里的钱够不够买卖合约所需要的，不准透支，有保证金可下单、成交即扣款、平仓即回款。所以我国期货市场的技术系统，比股票市场的运转要慢一点，因为执行期货交易前要查询的项目比股票交易多。这就是中国的特色，可能若干年以后会有改变，但现阶段主要通过交易所对会员、会员对客户实施事前控制。

特色四：“穿透式”监管市场，全球绝无仅有

在2015年的陆家嘴论坛上，香港交易所集团行政总裁李小加表示，中国是世界上唯一的一个“穿透式”监管市场。中国的股票市场如此，期货市场也是如此。通过“穿透式”监管，监管机构和交易所可以“穿透”期货公司会员，一眼望穿到投资者账户里的合约头寸与资金。如果投资者有任何违法违规或欺诈客户的活动，就能看得见、说得清，从而有助于管得住。而西方市场多数采用综合账户管理模式，交易所只能看见中介机构的账户，中介机构掌握客户的资金和头寸情况，只有在客户的头寸达到报告水平时，它们才向监管部门和交易所报告客户的详细信息。

近年来，内地股票市场与香港股票市场互联互通加速推进，沪港通、深港通相继推出。在这个过程中，两地监管机构和交易所都认为，两地市场互联互通不仅要让香港市场受益，也要促进内地市场稳定，实施“穿透式”监管非常有必要。2017年，中国证监会和香港证监会合作，查处了唐汉博利用沪港通跨境操纵市场案件。在整个事件的调查过程中，因为看不穿，花费了巨大的人力、物力和财力。如果实行了“穿透式”监管，就不会产生这么大的成本，监管机构可以直接看到哪些人在交易，及时发现违法违规行为，所以“穿透式”监管是中国市场最大的特色。内地市场有1亿多投资者，散户多，市场发展不成熟，不能因为两地市场监管制度上的差异，给不法投资者绕道香港市场实施反向操纵留下可乘之机。经过多次沟通，香港证监会、香港交易所与中国证监会、沪深交易所认识逐步统一。2017年11月，香港证监会宣布，将为“沪深股通”引入投资者识别码制度，即对香港北上的资金实施“穿透”，同时要求内地南下的资金也要“穿透”。

“穿透式”监管也引起了国际监管同人的高度关注。2017年以来，几次国际证监会组织的会议上，中国证监会都被邀请介绍中国证券期货市场实行“穿透式”监管制度多年来的成功经验，受到包括美国、加拿大、墨西哥、沙特等许多国家的肯定和赞同，都认为这是有利于保护投资者利益、防范系统性风险的制度安排。目前许多国家想做，但还都停留在制度论证阶段。美国想学，但是不能全学，只能部分地学，主要用在反洗钱、反偷税漏税上。因为一旦“穿透”，华尔街大投行的利益会受损，他们竭力反对。而国会和白宫一般对他们的意见是很重视的，所以西方资本主义制度本质上还是为大资本服务的。实际上，美国证监会原主席莱维特（Arthur Levitt）在20世纪90年代就提出来要搞“穿透式”监管，但遭到华尔街的一致反对。莱维特在1993—2001年担任了八年美国证监会主席，卸任以后，写了《散户至上》一书。在书中，莱维特结合自己28年华尔街市场经历和八年证监会主席的监管体会，细致入微地描写和深刻分析了美国资本市场的种种问题以及监管中的种种无奈。“穿透式”监管对华尔街金融机构最大的威胁就是，报价公开以后，投资者报价和券商执行价之间的价差就会透明，中介机构盈利的空间就会被压缩。

我们的市场要坚持以人民为中心的发展思想，要保护好投资者尤其是广大中小投资者的利益。在美国期货市场，中介机构挪用客户保证金，监管部门没有办法，但在中国期货市场，由于有期货保证金安全存管监控制度，一旦挪用就会立即被发现。此外，如果存在操纵市场行为，“穿透式”监管可以看得一清二楚。这有利于保护投资者，尤其是中小投资者的合法权益。

那么我们这些特色国际上是否认可呢？根据国际货币基金组织、世界银行和国际证监会组织联合开展的两次FSAP（金融部门评估规则）评估结果，中国期货市场的各项制度总体符合国际标准。2009—2011年第一次FSAP评估结果显示，在适用的14项基本原则中，我国期货市场全部符合的有9项，基本符合的有2项，部分符合的有3项。这一评估结论与对最发达的美国期货市场的评估结论基本相当。2015—2017年第二次FSAP评估认为，中国在投资者保护和市场风险监测方面的先进做法值得其他市场借鉴。

这就是一种自信。习近平总书记说，要坚定中国特色社会主义道路自信、理论自信、制度自信和文化自信。我国期货市场20多年的发展实践，正是践行“四个自信”的生动体现。我们没有凭空说自己期货市场的制度特色就是好，而是依照国情，借鉴国外，走自己的路，并取得了斐然成绩。

机遇与挑战——中国期货市场前瞻

机遇与挑战是事物发展的一体两面。中国期货市场只有因势利导，抓住机遇，加快发展，才能真正确立在全球的影响力。

我国期货市场存在的主要问题

第一，没有一部专门的《期货法》，法律层级太低。随着期货市场逐步对外开放，这个问题将更加凸显。国外机构参与中国期货市场有顾虑，合规部门审查通不过，担心有法律风险。

第二，期货市场的品种不能满足实体经济发展和现代金融体系建设的需要，市场规模和深度不够。

第三，市场的封闭性。迄今为止，我国仅有原油期货、铁矿石期货真正实现对外开放。此外，只有QFII等少数境外主体可以参与国内股指期货交易，期货市场缺乏国际定价影响力。

我国期货市场发展面临的机遇

一是经济崛起，避险需求大。当前，我国实体经济仍以较高速度在增长，实体经济产生的巨大风险管理需求对期货和衍生品市场发展构成有力支撑。

二是金融市场化改革，避险需求大。在国际上，美国、日本等发达市场利率市场化进程与衍生品发展时间高度重叠，它们的利率期货及相关场外衍生品市场就是在利率市场化改革过程中推出，并逐步发展壮大成为今天这个样子的。

三是社会转型，避险需求大。期货和衍生品市场的发展与养老退休制度紧密相关。大量的储蓄流入金融市场，通过退休基金、保险产品和共同基金来管理。它们到各类和各地市场寻找投资机会的同时，必须有效地管理它们面临的风险，这无疑需要一个高效的期货和衍生品市场。

四是“一带一路”倡议的实施带来的机遇。“一带一路”沿线区域大宗商品资源丰富，与我国经济需求关联紧密，资源互补优势明显。在我国期货市场交易的品种中，天然橡胶从泰国进口占到了总进口量的45%；棕榈油从马来西亚进口占63%；原油从中东进口占43%；锡矿砂从缅甸进口占99%；镍矿砂从菲律宾进口占83%；棉花从印度、孟加拉国、斯里兰卡进口也占据了很大的比重。这些国家都是位于“一带一路”沿线上的。随着“一带一路”倡议的逐步落实，商品期货交割仓库的布局非常重要，我国交易所、实体企业、金融机构在风险管理领域与沿线国家实体经济的深度融合，可以促使我国与沿线国家经济和企业更加紧密地联系在一起。

五是，美国和英国成功建立大宗商品定价中心的经验可以借鉴。英美经济崛起的标志之一，就是在工业化过程中，巨大的国际贸易量促进了本国商品期货市场的发展，形成了有国际影响力的大宗商品定价中心。100多年前英国形成了伦敦金属交易所的有色金属定价中心，美国也逐渐形成了芝加哥期货交易所的农产品定价中心、纽约商业交易所的贵金属定价中心和能源产品定价中心。

六是，我国期货市场经过20多年的发展，积累了丰富的交易、风控及监管经验和专业人才储备。

我国期货市场发展面临的挑战

我国面临的挑战是什么？我国有没有这个能力来应对挑战？

首先，抓住机遇的能力面临挑战。这包括以下几个方面：

第一，一旦错过城镇化、工业化高峰期，错过大宗商品“大进”的有利时机，我国就有可能丧失这个难得的历史机遇，定价中心就不会在中国了。在这个问题上，英、美两国是成功的，日本是失败的。第二次世界大战以后，日本也经历了30多年的经济高速增长期，制造业和大宗商品贸易大发展。但日本对期货市场采取“多头管理”，农产品期货市场、工业品期货市场、金融期货市场长期分别由日本农林水产省、经济产业省和大藏省（后期金融期货监管职责从大藏省移交给了金融厅）监管，缺乏权威性的集中统一管理，行政部门之间各自为政、相互扯皮，结果导致了期货市场高度的碎片化，日本丧失了难得的机会，商品期货从此一蹶不振。

第二，基础资产的市场化程度还需提高。一些生产要素市场仍受到行政管制因素影响，典型的如能源领域的石油、电力、天然气，农业领域的粮食等。

第三，以“散户”为主的投资者结构制约较大，流动性质量不高，稳定性较差，缺乏具有一定体量交易、持仓较为均衡，能够提供稳定流动性的机构投资者。

第四，市场经济意识和开放意识不够，包括法律意识、契约精神、诚信环境等。

第五，包括社会认知度、企业考评体系、会计制度、信贷等在内的微观环境不配套，还存在很多妨碍企业参与和利用衍生品市场的制度、机制障碍。

其次，我国面临开放环境下的竞争压力。开放以后，究竟是让我国的投资者到国外交易，还是吸引国外的投资者到国内交易？其实，国外交易所最看重的是我国的投资者资源，想要拉我国的投资者出去。投资者是期货市场最宝贵的资源，只有把宝贵的投资者资源留在国内，同时吸引境外机构积极参与，使国内市场的流动性更好、交易效率更高、价格发现和套期保值功能发挥得更好，我们才能形成有影响力的定价中心，影响全球大宗商品贸易的定价。如果投资者都流失了，虽然对企业来说也做了套期保值，但定价中心是在国外，我个人认为，从国家战略的角度看这是不合适的。

那么定价话语权如何体现在制度上呢？我认为主要包括规则制定权、规则调整权和监管主导权。企业如果在境外参与期货交易，要被动接受外国期货交易所的规则制度和所在国的法律法规及政府监管，而如果在中国本土的期货交易所内进行交易，则是本国的规则制度起作用。这种规则制度对定价的话语权、影响力在美国期货市场上已经得到了充分的反映。比如，2008年美国CFTC（商品期货委员会）修改监管规则，将原油期货市场上互换交易商的持仓由原来的套期保值持仓认定为投机持仓。监管规则调整后，金融机构互换交易不计入套期保值，它们的持仓就要受到限制，要对超过持仓限额的部分进行平仓，抛出期货期权合约，这导致纽约商业交易所WTI原油期货价格暴跌。油价波动引起了俄罗斯、委内瑞拉等原油出口国的担心和忧虑，因为它们的财政收入受到很大影响，社会稳定就可能出问题。2014年乌克兰事件爆发后，美国前国务卿赖斯就提出来，要通过油价向俄罗斯施压。因此，从表面上看是规则的改变，实质上是政治打压。期货市场是国家间战略博弈的一个重要平台，美国通过对具有定价权的原油期货市场的监管规则进行调整，影响油价，从而达到阶段性的政治目的。看似是市场在起作用，实质是政治在起作用。这个传递的链条说明规则制度的重要性，这是影响国家政治、经济安全的一件大事。

再次，我们面临的一个严峻挑战就是“领跑者”对“追赶者”的打压。中国已成为全球第二大经济体和第一大货物贸易国，美国现在对我们的发展高度警惕，如“一带一路”倡议、亚投行、人民币加入SDR（特别提款权），等等。中国迅速发展的商品期货市场也面临同样的挑战，比如对于我国刚刚推出的原油期货（以人民币计价，面向全球投资者开放），美国就非常关注，这就和关注人民币国际化是同样的道理，担心石油人民币会取代石油美元，进行过度的政治解读。

最后，我们面临规则博弈中的后发者劣势。由美、欧早前主导的衍生品市场国际规则对新兴市场的包容度不够，我们作为后发者，经济体量已经成为全球第二，欧美原有的规则已经对我国经济发展造成制约，我国稍有改变就会被指责为改变现存的制度规则。但当初的规则是美、欧国家根据它们的特点、国情制定的，没有考虑新兴市场国家的需求。

期货市场发展定位与思路

期货市场的发展定位是服务实体经济、国家战略。2017年召开的全国金融工作会议，提出服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三大任务。会议明确指出要引导期货市场健康发展。对于中国期货市场下一步的发展思路，我认为主要应坚持以下三点：

第一，统筹协调，推进场内、场外两个市场共同发展。场外市场的发展会培育一大批机构投资者，这些机构投资者进入场内市场对冲风险，使场内市场的稳定性更强，市场的深厚度更深厚，有利于场内市场做大。场内市场做大，价格发现、套期保值功能发挥得更好，又会吸引更多的机构投资者进来。因此两个市场的关系是，场内市场为场外市场交易提供参照价格、套保场所，场外市场拓展场内市场服务实体经济的广度和深度。我一直坚持这个观点，商品场外衍生品市场对中国商品期货市场非常重要，不能简单地看美国场外市场主要是金融衍生品，就认为我国没必要发展商品场外衍生品市场，这是中国当前发展阶段所需要的，也是当前中国国情所决定的。

第二，大力发展商品期货市场，深入建设金融期货市场。充分挖掘商品期货市场潜力的同时，把建设金融期货市场作为未来创新的重点，丰富股权类、股指类、国债类期货和期权品种，加快研究推出外汇期货及其他衍生品，尽快完善金融期货品种体系。

第三，加快期货市场对外开放步伐，“走出去”与“引进来”双向开放。期货市场应利用经济崛起的机遇期，加快“引进来”的步伐，形成国际市场的“中国价格”和“中国规则”，建立话语权，在自己的主场管理市场风险。

总体而言，中国期货市场未来的机遇与挑战并存。

改革与开放——原油期货时代的来临

2018年3月26日，面向全球投资者开放的人民币原油期货在上期所正式挂牌交易，标志着我国期货市场改革开放迈出了大步伐。

《华尔街日报》在原油期货上市前的一篇评论文章中指出，“作为世界最大的原油进口国，中国这么做旨在拥有更大的原油定价权。如果成功推出，中国原油期货合约将可能挑战布伦特和西得克萨斯中间基原油合约的主导地位，并在一定程度上削弱美元对全球市场的控制力”。其实，上期所当初的想法没有那么复杂。作为一家以商品期货为主业的期货交易所，希望上市原油这个最大宗的商品的期货合约，那是再自然不过的想法了。

早在2001年，由于当时上市原油期货的市场条件还不够成熟，上期所对石油期货产品的上市路径进行了顶层设计，提出分两步走的策略：先从石油产品中市场化程度最高的燃料油起步，开展燃料油期货交易，积累经验，创造条件，逐步推出原油等其他石油期货。那时，交易所就已经把上市原油期货作为最主要的目标。上期所于2004年上市了燃料油期货，于2013年上市了石油沥青期货，这为原油期货积累了丰富的经验。2008年国际金融危机之前，美国并没有太多地关注这件事。金融危机以后，美国的国际地位相对下降，中国的国际地位相对上升，美国开始在方方面面都把中国作为竞争对手。在中国推出人民币原油期货问题上，美国就高度关注。而对中国来说，作为全球第一大原油进口国和第二大原油消费国，推出原油期货主要是基于本国实体经济发展和进一步改革开放的需要。

2017年，中国的原油消费量6.1亿吨，进口量4.2亿吨，进口依存度近70%。每天有那么多原油在海上飘着，要经过长距离的海路运输，而价格是随时波动的，亟待对价格风险进行管理。

从石油市场格局来看，亚洲地区是未来原油消费的主要地区，亚洲崛起是全球共识。亚洲经济发展对资源的需求将加大，在新能源还没有革命性突破之前，原油消费是非常大的。有人说全面推广新能源汽车了，是不是原油消费就没那么大了。实际上，汽油、柴油只是原油下游产品的一部分，家里用的、穿的，很多都是原油提炼出来的化工用品。原油是最基础的原材料，在未来几十年内，其作为战略性大宗商品在国民经济中的作用不会消失。2016年，亚太地区原油消费量15.6亿吨（中国约占1/3），占世界的35%。同期，北美、欧洲原油消费量分别占世界的24%和20%。美国由于“页岩油气革命”，在未来几十年内可能再次成为石油的生产大国。

目前，国际原油贸易定价主要有两个基准，一个是美国纽约商业交易所的WTI原油期货合约，另一个是洲际交易所（ICE）的Brent原油期货合约。尽管亚太地区的原油消费量和进口量大，但在该区域内还没有一个成熟的期货市场为原油贸易提供定价基准和规避风险的工具。由于没有一个充分反映亚太地区原油实际供求情况的定价基准，因此亚太国家只能被动接受新加坡普氏报价、迪拜商品交易所的阿曼原油期货价格等作为原油贸易的定价基准。但是这些价格并没有反映中国及亚太地区其他主要原油进口国的真实情况，导致亚太国家从中东地区进口原油的价格，比欧美国家在同一地区购买同品质原油要高，这对于亚太国家是一件很吃亏的事情。所以，我国推出上海原油期货市场，目的就是消除这个不合理的“亚洲溢价”，形成一个反映亚洲地区实际情况的原油定价基准。这个定价基准，再加上北美的WTI原油期货、欧洲的Brent原油期货，全球24小时的定价体系就形成了。希望上海原油期货也能达到这个效果，虽然在短时间内还很难。

从2001年上期所开始研究论证开展石油期货交易，到2018年原油期货上市，整整历时17年。上期所在设计原油期货合约时主要考虑了以下几方面的因素。

一是引入境外投资者的问题。原油期货在设计阶段，就定位为一个国际化市场。如果仅仅是一个国内市场，掌握现货商品的只有中石油等“几桶油”，原油期货是搞不起来的。当时交易所的考虑，要使参与主体多元化，期货价格才不易被操纵，但基于国内经营原油的主体太单一、集中、高度垄断，所以要让市场主体多元化，引入国际投资者，将市场参与者范围扩大到全球。

二是计价和结算货币的问题。一旦国际投资者参与进来，就涉及期货合约用什么货币计价和结算的问题。一开始，大部分人还是认为用美元计价和结算比较合适，理由是国际原油现货贸易大多用美元计价和结算，主要原油期货合约WTI、Brent以及阿曼原油期货等，也都是用美元计价和结算。我们研究后认为，还是要用人民币计价和结算比较妥当。如果仅从交易所上市品种考虑，用什么货币计价和结算方便就用什么，但要从国家利益的大局出发，不能只看局部和眼前。我们与人民银行、外管局进行了沟通，他们都支持用人民币计价和结算。当时的考虑其实很简单：第一，上期所上市一个品种；第二，推动金融市场对外开放；第三，有利于人民币国际化。最后，我们平衡兼顾中外参与者的诉求，在原油期货的计价和结算上用人民币，但境外参与者可以用外汇作为保证金使用。

三是可交割油种的问题。用什么油作为交割油种，这又是一个大难题。WTI原油期货是用墨西哥湾库欣的西得克萨斯中间基原油作为交割标的，Brent原油期货是用北海布伦特原油作为交割标的。上海原油期货如果主要用国产原油作为交割标的会产生一个问题，我们是原油净进口国，高度依赖进口，这样做违背实体经济发展规律。因此，我们要以外国原油作为主要交割标的。2017年，我国进口原油中43%来自中东地区，是我国原油进口最主要的来源。综合考虑各种因素，上海原油期货的可交割油种一共有7种，以中东原油为主，包括阿联酋的迪拜原油和上扎库姆原油、阿曼原油、卡塔尔海洋油、也门马西拉原油以及伊拉克巴士拉轻油6种。同时，胜利原油作为唯一的国产原油被纳入可交割油种，以防范可能发生的交割风险。上海原油期货标的是一个开放的标的，未来随着市场的发展及外部环境的变化，上期所将对可交割油种的范围进一步调整和完善。最终，我们希望原油的来源和运输渠道更加多元化。