大豆短缺致供应下滑

中美贸易摩擦虽有所缓和，但美豆采购却无实质性进展。截至11月9日，美国对华销售大豆总量同比减少94.3%，为弥补未来大豆短缺，国内贸易商积极囤积大豆，10月中国大豆进口同比增长18%。随着南美大豆供应的枯竭，国内大豆进口数量难免出现大幅下滑，在美豆无法大量进入中国市场的条件下，未来仍然面临缺豆的可能。可压榨大豆不足会导致豆油供应下滑。在需求稳定前提下，豆油库存有大幅下滑预期，库存走低支撑价格，远月油脂有上行空间。

据海关总署进口数据，10月中国进口大豆692万吨，2018年1—10月累计进口大豆7693万吨，低于上年同期的7730万吨。

据路透社报道，交易商们预计，2018年第四季度，中国大豆进口数量在1600—2000万吨之间。2018全年大豆进口量预计在8624万吨至9004万吨之间，这较去年下滑5.78%—9.76%。

每年9月至次年5月，国内大豆主要靠美国供应，但从2017/2018年度美国进口大豆占比开始下滑，南美巴西成为中国大豆主要供应国。2018/2019年度巴西大豆进口量预计较去年同期增加1000多万吨，但由于美豆进口数量大幅下降，同期累计进口数量将比上一年度大幅下滑，这会导致2019年一季度国内大豆出现供应缺口。我们假设四季度预报的进口大豆全部来自巴西，并假设2019年1月至5月，进口巴西大豆进口数量同比增加30%，2018年9月至2019年5月期间巴西大豆进口数量达到5432万吨。

可用大豆的不足必然导致豆油供应下滑。我们维持需求端最低增速预测，2018年9月至2019年5月国内豆油表观消费将达到1416.73万吨，豆油产量仅1326万吨，加上316万吨的期初库存，到2019年5月豆油库存将下降至231万吨，低于2018年5月的240万吨。

按照最保守预测，豆油库存将会下降至230万吨左右，一旦实际到港大豆低于预期，2019年5月豆油库存将会更低。未来，油脂库存会经历急剧下降时期。

自8月，非洲猪瘟疫情蔓延全国多个省市。养殖业补栏意愿不强，生猪产业面临重创，后期生猪存栏水平将会再度走低。随着豆粕需求的转弱，预期油厂将下调开机率，相应的减少豆粕供应，豆油供应同样随之减少。

截至11月8日，全国棕榈油港口加商业库存约81.8万吨，菜油油厂库存21.73万吨，按库存季节性走势，我们假设到2019年5月棕榈油库存回升至100万吨，菜油库存下滑至10万吨，那么三大油脂总库存将从当前的454万吨下滑至340万吨（2018年同期380万吨）。

油脂价格与库存有极大的相关关系，库存上升对价格形成压制，库存的下滑推动油脂价格走高。按照库存下降至230万吨的水平计算，我们预计2019年5月豆油现货价格要回到5800元/吨以上。

从基差走势看，市场进入期现收敛阶段，现货上涨将带动盘面走高，我们预计豆油现货将重回5800元/吨一线，截至2019年5月，期现平水，盘面目标5800元/吨附近。

近月合约供需矛盾明显，受库存压制，1月价格难有起色，我们从1月合约寻找豆油的安全边际。当前豆油现货价格回落至5400元/吨的历史低位。从1月基差看，盘面有继续贴水的可能。假设后期盘面贴水200元/吨，那么Y1901还有200元/吨的跌幅。推演到Y1905上，下方还有100—200元/吨的风险，承受住该风险的多头可入场买入Y1905合约。