核心观点   

洗煤厂关停并非本次焦煤紧张的主因：通过对构造指标的分析，我们发现山西地区洗煤厂产能并未缩减。因此我们认为，洗煤厂的关停并非本轮焦煤，尤其是焦精煤紧张的主因。这与实际了解到的情况也相吻合，即过往洗煤厂产能过剩，在经历本轮关停潮后，对焦煤的洗选并未造成严重影响。

在焦化厂放缓采购前，18年四季度焦煤供需难言宽松：基于上述分析，我们认为18年下半年焦煤紧张的主因源自16年以来的煤矿去产能，而并非洗煤厂关停，且山西地区煤矿超产治理、河北和贵州小煤矿关停，以及进口煤平控政策是其具体表现。而后期是否可通过增加焦煤进口量、减少动力煤进口量来扩大焦煤供给是供给端最大变数。而在进口平控继续以及电厂仍在补库的考量下，预计动力煤进口减量不大。因此，在需求端没有新变化之前，即焦化厂放缓采购步调之前，18年四季度焦煤供需难言宽松。

国内主焦供给存缺口，需靠外煤补充：自16年煤炭去产能行动以来，我国炼焦煤，尤其是主焦煤的进口依存度逐年提升。根据简单测算，我国每年需依靠进口填补约3000~4000万吨的主焦煤供给缺口。因此，19年内焦煤进口政策，即蒙煤通关以及澳煤集疏港的顺畅与否，将会是国内主焦供给端不可忽视的因素之一。

2019年焦煤供给仍料偏紧，且程度加深：考虑到18年1-9月焦精煤产量同比减少3.66%，不妨假设19年国内焦煤产量同比减少1%；而需求端则因环保限产力度存边际弱化态势，假设19年全年焦炉平均产能利用率在78.5%左右，则焦炭产量同比增加0.74%。因此全年来看，19年焦煤紧张程度将大于18年。

自8月吕梁地区某大矿、临汾地区两座高硫煤矿关停以及临汾地区洗煤厂大面积停工以来，焦煤供给逐渐紧张，价格中枢不断上移。对于这一情况，市场上主要有两种声音，一为汾渭平原地区部分洗煤厂因环保未达标而停产导致精煤供给减少；二为山西地区煤矿超产治理以及部分高硫煤矿关停导致原煤供给减少。我们试图通过本文来探寻，本轮焦煤紧张背后的真实原因。

 1、洗煤厂关停并非本次焦煤紧张的主因 

为说明这一点，我们先假设洗煤厂关停是本次焦煤供给紧张的主因，很显然，根据这一结论可以推导出，山西地区焦精煤产量与焦原煤产量的比值将呈现下降趋势，同时焦精煤和焦原煤的价差中枢将明显上抬。但从数据上来看，虽然价差中枢从7-8月的300附近提升至当下的360，但产量比值却并未下滑，依旧维持在0.41的高位。因此我们认为，洗煤厂的关停并非本轮焦煤，尤其是焦精煤紧张的主因。这与实际了解到的情况也相吻合，即过往洗煤厂产能过剩，在经历本轮关停潮后，对焦煤的洗选并未造成严重影响。

 2、2016年来的煤炭去产能才是本次焦煤紧张的根源 

1）16年来的煤矿去产能导致国内炼焦煤和主焦产量逐年下降，而18年减量扩大

自16年煤矿去产能以来，国内炼焦煤产量逐年下降，16年减量1.48亿吨，17年减量略小，仅100万吨左右，18年降幅再度扩大，截至9月共减量2100万吨左右。粗略估算，18年国内焦煤供给减量在3300万吨左右。

这使得国内主焦产量也等比例下降，进而使得国内主焦供给出现缺口，预计主焦煤供给减量在1000万吨左右。具体来看，作为我国焦煤，尤其是主焦、1/3焦的主产地，山西、山东、贵州以及河北17年焦原煤年产量占全国63.56%。而在18年1-9月，贵州因煤炭去产能行动使得小型煤矿关停导致焦煤/主焦同比减产933.2/218.5万吨；河北因国有大矿减产明显导致焦煤/主焦同比减少177.6/17.2万吨；山西则除60万吨煤矿关停行动之外，还有自10月11日展开的煤矿超产治理影响，同比减产531.8/257.3万吨。三地煤矿焦煤/主焦共同比减产1642.6/493万吨。

2）16年来的煤矿去产能导致主焦煤进口依赖度逐年提升，但18年进口缩量

国内焦煤产量下滑，但需求端却未有明显减量的另一个影响，就是使得我国国内焦煤以及主焦供给缺口逐年加大，由15年的2450.52万吨增至17年3012.57万吨，进而导致国内主焦煤进口依赖度逐年提升，焦精煤进口量占国内焦精煤产量比重由16年的13.35%增加至17年的15.64%。

而18年前三季度焦煤/主焦进口仅3.2/1亿吨、同比减少3.71%/3.14%，四季度则受制于全年煤炭进口平控政策，以及前三季度进口同比增加8.32%的共同影响，难见增量。即18年国内焦煤外部补充力边际转弱，粗略估算进口缺口在350万吨左右。

 3、在焦化厂放缓采购前，18年四季度焦煤供需难言宽松 

基于上述分析，我们认为18年下半年焦煤紧张的主因源自16年以来的煤矿去产能，而并非洗煤厂关停，且山西地区煤矿超产治理、河北和贵州小煤矿关停，以及进口煤平控政策是其具体表现，即去产能、超产治理以及进口政策扰动是本轮焦煤紧张的主要供给端影响因素。在上述供给端影响因素里面，变数较大的是进口煤炭平控政策，即是否可通过增加焦煤进口量、减少动力煤进口量来扩大焦煤供给。

对此，我们先估算在不考虑进口且焦煤产量维持8-9月（此时焦煤供给端出现问题）平均水平的情况下的四季度焦煤缺口量，若环保限产力度维持当下情况不变，则焦煤缺口在3365万吨左右；若环保限产力度维持17年同期水平，则焦煤缺口在1967万吨左右。

进而，基于18年煤炭进口平控政策的考量，预计四季度剩余进口量在4194万吨左右，若维持17年比例不变，则焦煤进口量仅剩1901万吨左右，难以补充国内缺口；若不对动力煤进口，同时增加焦煤进口量，则预计能填补国内焦煤缺口。但鉴于当下电厂库存仍在不断积累，即电厂采购仍在继续，预计动力煤进口减量不大。

因此，在需求端没有新变化之前，即焦化厂放缓采购步调之前，18年四季度焦煤供需难言宽松。

在上面的文章中，我们通过分析得知，18年下半年焦煤紧张的主因源自16年以来的煤矿去产能，山西地区煤矿超产治理、河北和贵州小煤矿关停，以及进口煤平控政策是其具体表现。

展望2019年，我们依旧认为“去产能、超产治理以及进口政策”是焦煤供给端的关键影响因素。

 1、19年煤炭去产能影响仍不可小觑 

“煤炭去产能”源自2016年2月《国务院关于化解煤炭行业过剩产能实现脱困发展意见》，截至2018年8月共退出产能5.8亿吨左右，已完成2020年关闭退出8亿吨以上目标的72.5%。

对于2019年来说，一方面煤炭产能仍旧面临缩减，但缩减力度预计弱于18年，预计2019至2020年仍需关闭退出1.7亿吨左右的煤炭产能。

另一方面，贵州、山西、山东、安徽、河北等主焦、1/3焦煤、气肥煤主产地产能利用率一（产量/（生产+联合试运转煤矿产能））多数在80%以上，贵州省甚至超过100%，即焦煤主产地在册生产煤矿产能中无效产能相对较少。因此若19年山西、贵州等焦煤主产地煤炭产能缩减量依旧较大，将对焦煤产量继续形成压制。

 2、预计19年难见焦煤大量在建产能投放 

同时我们还能发现，贵州、山西、山东、安徽、河北等主焦、1/3焦煤、气肥煤主产地产能利用率二（产量/全部在册产能）多数不足80%，其中山西仅为69.42%，即焦煤主产地拥有可观的在建产能。

但考虑到13年以来全国以及焦煤主产区的煤炭开采洗选业固定资产投资完成额增速始终处于负增长区间、煤矿每年为维持现有产能需投入1500~1800亿元，以及煤矿固有的3-5年建设周期，我们认为在15年以来的固投额度在覆盖固定成本和环保、安全方面的投入后，实际可用于新产能建设的资金有限，因此预计19年较难看到大量的焦煤在建产能投放。截至18年11月，仅公布“山西金地煤焦有限公司赤峪煤矿”一列焦煤煤矿在建产能更改联合试运转的预告通知，该煤矿涉及300万吨产能。

 3、焦煤主产区仍旧存在超产现象 

此外，我们还发现焦煤主产区仍旧存在超产现象。以陕西、贵州等地为例，其2017年煤矿产能利用率一（产量/（生产+联合试运转煤矿产能））均在100%以上，即在这些区域内除了存在无效产能以外，还存在超能力生产以及违法违规生产，这也可以从山西省炼焦煤矿开工率长期位于120~130%找到佐证。

因此，在国内焦煤供给存在缺口的背景下，19年是否继续推进煤矿超产治理，以及治理力度如何将对国内焦原煤供给量形成重大影响。

 4、国内主焦供给存缺口，需靠外煤补充 

最后，正如我们在前一节所提到的，自16年煤炭去产能行动以来，我国炼焦煤，尤其是主焦煤的进口依存度逐年提升。根据简单测算，我国每年需依靠进口填补约3000~4000万吨的主焦煤供给缺口。因此，19年内焦煤进口政策，即蒙煤通关以及澳煤集疏港的顺畅与否，将会是国内主焦供给端不可忽视的因素之一。

 5、2019年焦煤供给仍料偏紧，且程度加深 

根据前文分析，我们了解到焦煤供给端中，国内煤矿去产能虽环比力度有所减弱，但在2019-2020年间仍有1.7亿吨的去化目标，同时考虑到18年1-9月焦精煤产量同比减少3.66%，我们不妨假设19年国内焦煤产量同比减少1%；而需求端则因环保限产力度存边际弱化态势，且考虑到在18年10月和18年4-5月焦炉限产力度较轻时，焦炉平均产能利用率为78.5%，故我们不妨假设19年全年焦炉平均产能利用率在78.5%左右，则焦炭产量同比增加0.74%。因此全年来看，19年焦煤紧张程度将大于18年。