原油

需求压力有待供应对冲，关注周期力量传导

2018年油价在复杂地缘局势中寻找平衡。2017年欧佩克主导的减产联盟在俄罗斯的加入下成功通过减产去库推升油价重心；2018年特朗普通过口头施压与消息错配完美演绎油价调控。伊朗制裁为贯穿全年的主旋律。特朗普年初宣布制裁，供应缺口预期推升油价；年底宣布豁免制裁，供应过剩现实油价回落。

2019年油价或将面临多重周期力量传导。1）大周期为宏观经济周期。若明后两年出现预期中的周期尾部联动效应，一枝独秀的美国补跌引发全球金融动荡，油价或难独善其身。2）中周期为欧佩克增减产周期。自14年后经历了24个月增产周期18个月减产周期6个月增产周期后，欧佩克产量政策调整节奏加快；若与俄罗斯形成联合摇摆生产商联盟，或通过产量灵活调整对冲供需变化，以将库存维持在平衡水平。3）小周期为油品需求季节周期。上半年需求相对较弱，叠加前期高开工可能带来的高检修，与高产量带来累库滞后效应，或存阶段偏弱可能。下半年需求旺季表现或将取决于宏观大周期方向。

供应端美国产量维持继续增长，欧佩克取决于产量政策；需求端大方向下，存在季节性旺季窗口。若欧佩克良好执行供应调控，库存端或维持相对平衡；若欧佩克出于美国压力或市场份额忧虑导致减产力度不足，则存在继续累库可能。总体而言，2019年油价需求压力较大，上行动力需来自欧佩克恢复超额减产，及美国落实伊朗制裁。或以常态化宽幅震荡为主，节奏根据供应端事件驱动做多，需求季节回落做空，金融连锁驱动做空。

燃料油

IMO背景下燃料油不确定性增加，高低硫切换航运业迎接挑战

观点：2019年全球炼厂新增产能同比2018年增加，炼厂检修同比去年减少，燃料油供应大概率增加。但是受制于IMO新政影响，各地区燃料油的出率逐渐降低，预计供应增幅不如预期，上半年预计燃料油仍表现偏强，下半年随着IMO新政临近，市场会激增高硫燃料油供应（清罐），届时燃料油面临较大压力；需求端2019航运业有望触底反弹，IMO带来运费的提升，低效船只淘汰全球运力持续收紧，船只减少或抑制燃料油需求，使得下半年高硫燃料油压力增加。总体来看，2019年，燃料油大致呈现先强后弱的格局。

主要逻辑：

1. 2018年全球燃料油供应缺口为225千桶/天，2019年燃料油供应缺口为86千桶/天，在IMO2020政策的引导下，2019年上半年燃料油供应局面持续紧张，下半年高硫燃料油过剩。2018年新增CDU一次产能为1191.5千桶/天，炼厂检修为6789千桶/天，燃料油出率9%；2019年新增CDU一次产能为2339.5千桶/天，炼厂检修为2328千桶/天（此数据还会逐渐增加），燃料油出率8.2%，那么2019年同比2018年燃料油供应增加500.5千桶/天。（检修数据不够准确，但燃料油供应大概率会增加）。

2.今年以来，包括BP、Glencore以及Lukoil在内的全球贸易商为减少支出减少了新加坡和富查伊拉的陆上储罐，大幅减少了380燃料油的调和能力，此外2017年1月开始施行的MFM（Mass Flow Meters）计量手段大大减少了新加坡燃料油交付时的短重行为，帮助新加坡燃料油争夺更多亚太市场，与此同时2018年俄罗斯燃料油出口低位徘徊，委内瑞拉出口锐减，预计新加坡燃料油库存低位运行已呈常态，不宜过分解读。

策略：

单边可配合原油；裂解价差呈现先强后弱的走势

风险因素：

上行风险：原油大幅上涨，亚太地区到港船货大幅度降低，全球炼厂大范围检修。

下行风险：原油大幅下跌，燃料油需求量不及预期。

沥青

供应收缩需求爆发，2019年沥青可期

观点：在十三五收尾之际，公路投资资金到位，预计2019是沥青需求爆发的一年，供应端原料短缺问题长期存在给沥青以成本支撑，燃料油表现强势，国外沥青放量有限，国内炼厂整合力度加大，产能进一步压缩，沥青供应增幅有限，沥青总体呈现供应压缩，需求放量的局面。

主要逻辑：

1.供应端炼厂整合力度加大，未来沥青新增产能受限，沥青供应压缩，原料油端马瑞原油逐年衰减，掺炼比例虽逐渐增加，但马瑞在沥青炼厂原料加工比例短时间难以撼动，给沥青以成本支撑，亚太地区燃料油趋紧，燃料油转产，沥青产量外放有限；

2.2019年十三五收尾，未来两年公路建设施工压力较大，公路资金到位，沥青需求有望爆发。

策略：多头配置

风险因素：

上行风险：原油大幅上涨，炼厂大范围检修

下行风险：原油大幅下跌，大范围极端天气影响施工

甲醇

需求压力渐增，甲醇重心或下移

观点：2019年或延续供需增速放缓周期，价格运行将继续在成本和需求压力区间波动，考虑到2018年底再次考验成本端的支撑，我们预计2019年甲醇价格震荡偏强，但重心相比2018年或有下移。

主要逻辑：

供需同增，价格博弈或取决于供需错配和价差波动。2019年新增产能仍主要是前期投产延后的装置，考虑到2018年国内受经济环境和环保影响，投产兑现率不高，国外的增量也相对有限，2019年的增量可能多余2018年，不过存量上2019年的弹性不及2018年，而需求端的增量仍主要是能源替代需求和MTO的需求，考虑到油价在2019年大概率难有2018年的高价，且国内天然气紧张局势也在逐步缓解，因此能源需求可能难有明显增量，而MTO方面2018年整体加工费处于低位运行，且规划的MTO也不多，整体需求上也难有明显增长，不过存量需求上2019年的增长空间较大。因此整体供需来看，2019年甲醇供需小幅同增，继续延续2018年的增速放缓趋势。

价差仍决定了甲醇的合理运行区间。甲醇作为一个次上游的品种，他始终受到上游成本支撑和下游利润压制，而对于上下边界来说，最终还是取决于煤炭和原油的价格波动。2014-2017年来连续3年都有过触底成本支撑，年底前在库存压力下，仍可能再次触及成本支撑位，而需求端主要是看烯烃，2018年甲醇的顶点就是烯烃抵触形成的，且在油价持续回落的配合下，MTO利润始终都没有得到很大程度的修复，且烯烃在2019年仍是投产高峰周期，考虑到油价反弹空间也预计不及2018年，因此我们认为甲醇上边界给出的空间没有2018年那么大。

2019年甲醇价格或震荡偏强，但重心或有下移。综上所述，2019年甲醇产能增量可能稍大于需求增量，但存量上供应增量不及需求增量，因此2019年的供需状况可能维持2018年的相对均衡，因此价格驱动主要是存量供需结构性行情为主；另外决定2019年甲醇行情波动区间的大概率仍是成本和下游利润给出的合理区间，考虑到2018年年底甲醇弱势行情逐步去考验成本支撑，继续下行的空间或有限，而对于下游利润给出的上边界而言，考虑到烯烃2019年仍是产能释放高峰期，尤其是PP，且原油受制于整体全球需求压制和美国管道开通的影响，反弹空间预计不及2018年，因此由此决定甲醇的上边界大概率要低于2018年，综合评估下来甲醇价格我们做震荡偏强对待，但重心相比2018年或有下移。预计价格运行区间大概率为2200-3200元/吨。

推荐策略：

单边：等待逢低偏多机会，长线在成本和下游利润之间滚动操作

对冲：PP-3*MA利润仍是在区间波动，重心仍维持低位，单边对比去看，PP2019年产能压力较大，且需求或继续受到宏观偏弱的影响，而MA供需增量或不及PP

远近合约跨期：没有趋势性机会，根据库存和基本面状况进行阶段性操作

风险因素：

1、价格超预期上涨风险：原油触底大幅反弹，经济刺激政策改变了宏观预期，伊朗问题再次恶化

2、价格超预期下跌风险：煤价大幅下跌导致成本下移，原油继续下探

LLDPE、PP

PP压力较高，PE或存阶段性反弹机会

主要观点：

我们认为2019年聚烯烃供需压力将明显上升，但因期货价格已部分反映悲观预期，判断走势可能会呈现区间波动而非单边下行，节奏方面可能是前强后弱，结构上PE压力相对较小。

主要逻辑：

（1）2019年国内聚烯烃供应压力将较2018年明显增大，主要原因是产能增速的回升，投产计划多集中在5-8月，压力会主要出现在下半年。

（2）2019年PE的进口压力将继续较高，主要由于海外计划投产的新装置仍较多，以及美国前期的扩产压力间接向中国传导；与此同时，鉴于东亚地区（除中国外）将连续第二年有不少新增产能，PP的进口压力在下半年也可能有进一步上升。

（3）我们对2019年PP需求较为悲观，主要原因是不看好塑料下游制品的出口、汽车消费、以及地产销售所衍生的家装与家电需求，对于地产建安主导的工业生产需求我们认为在上半年或许尚能维持，在下半年也会面临走弱，而对于日用消费品需求，我们认为能够稳定增长，但对总体需求的拉动有限，无法对冲整体下行风险。

（4）我们对2019年PE需求同样较悲观，除了看空塑料制品的出口需求与地产建安主导的工业需求外，“煤改气”推进放缓导致HD管材需求减少也是我们担心的风险，不过考虑到PE更多用于日常消费，快递业务仍在快速增长，地膜厚度标准提高也会成为阶段性利多，预计上半年需求可能是温和放缓，而非大幅走弱。

（5）我们认为进口成本会是2019年聚烯烃价格上方的主要压力，而出口盈亏平衡价格、回料价格与粉料生产成本会成为下方的重要支撑。

策略建议：

LLDPE：总体区间波动，波动区间7600-9200，上半年或有反弹机会，5-9以正套为主

PP:总体区间波动，波动区间7400-9000，下半年有进一步下探风险，5-9或有阶段性正套机会

风险因素：

共同上行风险:（1）国内新装置投产推迟（2）原油价格大涨（3）地产刺激政策重启；PE上行风险:（1）地膜新国标严格执行（2）伊朗PE出口遇阻（3）国内基建投资大增；PP上行风险:（1）汽车家电等消费刺激政策推出（2）贸易战缓和，美国取消或暂缓对中国商品增收关税

共同下行风险:（1）国内经济放缓超预期（2）原油价格大跌；PE下行风险:（1）中美贸易战和解，对美PE关税取消；PP下行风险:（1）甲醇价格重心大幅走低

PTA

供需格局面临调整，PTA走势风险增加

观点：2019年，PTA产业链格局将面临新的调整，PTA价格走势的震荡或加剧。上游PX产能集中投放对PX价格形成压力，PTA成本线下移的可能性较大，下游聚酯产能增速或较今年小幅放缓，但整体仍维持正增长，PTA产能则维持增长趋势。因此，PTA价格底部将视成本而定，而阶段性供需格局将视各个环节的投产进度决定。预计走势高度或难超2018年高点8000，走势节奏或呈前低后高态势。

逻辑：

1、PX产能集中释放，价格或承压下行

2019年是PX投产大年，计划多集中在上半年投产，若原油价格维持弱势震荡，PX的投产增加将打压PX价格。

2、PTA产能维持小幅增长

2019年PTA产能预计有320万吨，另有250万吨计划在2019年底投放，同时有小产能计划停车。相对于上下游，PTA环节的产能释放不多，对PX利空，但有助于PTA-聚酯供需平衡的维持。

3、聚酯需求仍有增长空间

保守预计，2019年聚酯行业的产能增长在350万吨左右，基本能够吸收PTA产能的增量。但行业利润的表现，或将继续制约阶段性的需求。

策略：建议把握阶段性行情，关注供需格局调整变化对于PTA价格走势的指导作用。短线操作可参考加工费水平，低于200元/吨以下可考虑布置多单，高于800元/吨可考虑布置短线空单。  

风险因素：

利空因素：油价大幅下跌，聚酯产能投放不及预期。

利多因素：油价大幅上行，成本供应偏紧，PTA装置变动频添意外，聚酯投产计划如期进行，PTA库存大幅消化。

PVC

PVC供需偏弱，期待成本支撑有效

观点：2019年PVC投产增速加快，而下游房地产需求预期偏悲观，新增需求缺乏亮点等情况，将给PVC走势带来持续压力。预计，PVC价格维持低位区间震荡，节奏上，跟随需求的季节性表现，但若PVC产能期间集中释放，可能会冲淡需求的季节利好。走势区间方面，PVC指数震荡区间或小幅下移，预计5500-7000区间宽幅震荡。

主要逻辑：

首先，PVC行业在经历了3年的低速增长后，2017年产能增速再度回升，未来两年PVC产能增长预期扩大，而需求端预期2019年房地产偏悲观，需求缺乏亮点或给PVC带来持续压力。在此大背景下，2019年PVC价格走势将承压。

其次，成本方面或能够对PVC走势起到托底的作用。需要关注，一是，电石供需偏紧格局若维持，原料端供应紧张的局面预计仍支撑电石价格高位运行，也将给PVC成本端带来的支撑。二是，电价的上调，也对烧碱行业这一用点大户的成本形成提振。三是，若烧碱产销不旺，侵蚀氯碱行业利润，PVC价格在可压缩利润空间有限的情况下获得支撑。

然而市场的不确定因素也可能会令PVC的弱势格局改善，一是，需求是否得到大幅改善，PVC库存偏低，现货走货畅顺；二是，烧碱需求增加，其价格再度走高，是否会来偏空拖累。此外，在基本面缺乏指引的情况下，相关联动品走势的波动对PVC走势影响可能较大，出现资金影响脱离基本面的情况。

操作策略：建议把握阶段性行情。若PVC产能集中投放而需求增幅有限，可轻仓试空。

风险因素：1、利空因素：供需方面，PVC产能大规模集中释放，阶段性检修产能同比、环比减少，供应大幅增长，下游需求表现不及预期，PVC库存大幅累积；外围因素方面，原油带动整个化工板块走弱，烧碱市场产销两旺，氯碱失衡加剧，市场资金偏紧，PVC资金流出热度减弱。2、利多因素：供需方面，PVC产能投放不及预期，阶段性检修同比大幅增加，环保政策对原料市场、PVC供应的利好再度发力，下游需求采购积极，PVC社会库存快速去化；外围因素方面，原油带动整个化工板块走强，烧碱市场大幅转弱，氯碱失衡得以修复。

橡胶

砥砺前行，沪胶还要更多时间走出泥沼

观点：

胶价在短期之内难以形成大逆转：供应方面，橡胶的潜在产能仍然剩余，除非出现极端天气情况导致大幅减产，否则难以在供应上找到价格向上的逻辑，而需求上，由于宏观经济低迷，基建、房地产投资等增速放缓，从而货运需求下降，最终导致轮胎的产量增速下滑。在贸易战的背景下，出口又进一步受阻。而宏观方面，美国目前处于加息周期，对于全球的货币流动性起了紧缩作用，不过中国央行倒是可能在经济低迷的背景下在货币政策上做出一些宽松的调整。

主要逻辑：

供应：由20世纪初开始的新种面积的增长，以及伴随着的重新种植，导致橡胶生产的潜能仍然很大。在可预期的时间里（至少一年之内），橡胶的生产产能仍然是过剩的。当然，这个也和价格有一定关系。因为一部分相对较高成本的产能需要提价来加以激发释放。橡胶潜在产能的庞大，为橡胶价格可能出现的上涨添加了一个天花板。

需求：由于经济目前处于低迷的状态，在过去的一段时期内，我们能够观察到的影响需求的因素均表现不佳，在可预见的将来，需求缺乏井喷的潜力。未来需求上可能出现的大变化将可能主要来自于美国的基建投资。不过美国的政治体制决定了政府在这方面的决策方面可能会行动迟缓。未来特朗普政府可能采取哪些行动来加快基建投资的完成可以成为我们对需求关注的重点。非轮胎需求尽管可能继续保持增长，但是由于基数仍然相对较小，对总体的影响有限。

宏观：在经历了较长时期的去杠杆措施之后，中国经济的主要问题更多的是集中在通缩上，而非通胀。这使得央行在货币政策上会发生一些调整，倾向于注入流动性以稳定经济增长。（尤其是在中美贸易战导致的宏观经济会变得更加暗淡的背景下）当然，央行所采取的宽松措施将比过去更加谨慎，不能让这几年的去杠杆努力付诸东流。这样一个推论下，我们认为对于包括橡胶在内的商品将能产生一定的利多作用，但作用程度有限。

风险因素：

1. 厄尔尼诺现象出现对橡胶产量造成的负面影响。

2. 中美贸易战进一步加剧，导致宏观经济进一步下滑。

3. 美国基建顺利进行，拉动橡胶需求井喷式增长。