核心观点

.农产品转势必然伴随着产量的下滑以及库存的下降，消费很难促及供求格局的根本问题，以上三类品种都展现出这种相同的性质。

.由于印度糖产量变化极为不稳定，而又由于当前其产量基数极大的情况下，这种不稳定对于糖市的影响就变得极大。

.但糖价的走势方向还是取决于全球供需格局的变化，而这种变化的重中之重就在于掌握过剩库存量印度的手中。

回顾今年四季度大宗商品的走势，整体表现非常差。前期坚挺的原油在10月份开始拐头向下，大宗商品自此全线下挫。前期持续弱势表现的油脂、橡胶、白糖尽管不再下跌，但长期的横盘走势也同样让人大为郁闷。

农产品转势必然伴随着产量的下滑以及库存的下降，消费很难促及供求格局的根本问题，以上三类品种都展现出这种相同的性质。

就白糖而言，2019年我们需要关注的大问题归结起来就只有一个，那就是全球产量的下降是否足扭转供求格局的完全转变。

其实从今年8月以来，各大机构对于全球供应过剩的情况都出现了明显的调整，尤其是进入10月份以后。国际食糖组织（ISO）11月对于18/19年度全球的产量过剩预估由此前的675万吨下调至217万吨。全球产量则是从此前的1.85亿吨下调至1.8亿吨，低于上榨季的1.83亿吨，其中巴西、印度、欧盟及巴基斯坦分别下调220万吨、200万吨、75万吨和40万吨，并且认为1920榨季全球食糖转为缺口200万吨。这种情况的转变主要来源于巴西中南部持续保持低糖醇比进入18/19压榨尾声、印度干旱和虫害影响产量这两个重要因素。

由于巴西中南部在明年4月就会进入19/20榨季，因此我们在明年会更多地考虑新榨季的产量情况，而非18/19年度的事实情况。随着原油跌破50美元，巴西乙醇汽油价格比回到0.64附近，而18/19年度最低的时候达到过0.59，假如原油继续下挫使得乙醇汽油价格比回到0.7以上，那么巴西生产乙醇的积极性将基本丧失，因此19/20年度巴西产量势必有所增长，低糖醇比的持续性很让人怀疑。

对于泰国而言，作为亚洲最大的糖出口国，其在17/18年度产量达到了1468万吨，其中出口940.5万吨，占到64.07%。而对于18/19年度，市场整体的产量预估大概下降4%-6%，即产量大概在1380-1409万吨左右，而泰国蔗糖业管理局办公室（OCSB）预估的产量更低一些，仅为1350万吨。主要的理由在于夏季降雨量减少以及新生化产业计划。2019年生化产业计划的推进程度将决定其出口糖数量的多寡。

我们再来看看印度。印度17/18年度产量爆棚的前提下，超越巴西成为全球第一大产糖国，并且多次打破印度政府及糖协的预估上限，这也使得国际原糖在今年一度跌破10美分。

由于印度糖产量变化极为不稳定，而又由于当前其产量基数极大的情况下，这种不稳定对于糖市的影响就变得极大。

印度过剩库存量的消化将完全倚重出口，这也将是2019年我们关注的重中之重。9月26日印度推出的新一轮救济计划显示，印度在甘蔗和食糖上的补贴力度非常之大，总共批准了450亿卢比的救济计划。其中包括甘蔗补贴138.8卢比/吨（总共3亿吨，上榨季为55卢比/吨），交通补贴则以距离划分为1000卢比/吨（100公里内）、2500卢比/吨（100公里外）、3000卢比/吨（沿海地区以外），仅向出口糖的企业进行补贴。换算成出口约为11076卢比/吨，比上榨季的7700卢比/吨要多出3376卢比/吨。

印度打算在18/19年度出口500万吨糖，其中中国的量有200万吨。从10月份以来，印度糖厂已签署了约120万吨的糖出口量，目前中国的量还比较少。印度糖厂协会（ISMA）已要求政府为每个糖厂设置强制性出口体系，如果配额未达到，则会有明确的处罚。在如此的施压下，印度目前正在不断地向全世界推销。但是最终的效果如何还不得而知，500万吨的量形势也是比较严峻。因为17/18年度原本计划出口200万吨，最终实际的出口量仅仅达到45万吨。

目前印度18/19年度的产量预估区间大概在2800-2900万吨之间，这主要是因为干旱和蛴螬虫害所造成的影响以及乙醇推广计划，结合2600万吨的消费，18/19年度印度糖过剩量应该为200-300万吨，上一年结转的库存大概有550万吨，那么两个榨季结合下来，最终的过剩量则为750-850万吨，假设500万吨出口能够完成，那么印度只有250-350万吨库存，假设出口目标仅仅完成一半，那么印度的库存为500-600万吨。

对于国内而言，全球供应宽松的格局缓解以后，将大大减轻国内糖价的压力，18/19年度我国继续在原有1031.4万吨的基础上增加30万吨左右，增长幅度有明显趋缓现象，主要的增长点还是因为内蒙地区的新增糖厂所导致的，其他地区的增幅其实并不大。因此在产量上所能做的文章还是比较少的。从国产糖自身的角度看，抛储和直补的问题仍将是18/19榨季的疑问之一。除此以外，外围的影响就会更大，配额外许可证的发放量是否继续维持在150万吨，内外价差导致的进口利润、走私利润的变化，以及打击走私的力度和效果都将决定未来糖价的运行节奏。

但糖价的走势方向还是取决于全球供需格局的变化，而这种变化的重中之重就在于掌握过剩库存量印度的手中。

2019年将是郑糖走势的转折年，全球供求结构将从供应过剩向着供求平衡再转向供应紧缺，市场的信心将围绕着印度库存展开，上半年糖价依旧可能疲软，原油的下挫以及国内抛储直补的政策问题还讲继续纠葛。而进入下半年以后，或者说在19/20榨季开始前后，牛市行情或将正式开启。