核心观点

. 印度出口不畅，主要因其国内糖价通常高于包含补贴的出口价格，同时出口补贴会延迟支付，再有近期汇率出现升值。

. 泰国出口增长反映12月原糖需求在回升，而其年度出口数据反映周边国家/地区走私进入我国的食糖量比2017年或略有增加。

. 郑糖价格大幅反弹是对12月底急跌的修复，同时也是对基差过大的修复，继续上行仍面临重重阻力。目前需要继续关注白糖仓单变动，若能增至2万张以上，方可尝试介入5-9反套。

前期国内白糖市场消息平淡，市场关注点在5-9价差和持续流出的仓单，同期印度各种消息不断，周二泰国糖厂联合会公布了12月食糖出口数据，当晚ICE原糖强劲向上突破13美分/磅，并带动郑糖成功上破4800元/吨，翌日国内食糖现价与期价齐涨。当前可否追涨或是否有套利机会？笔者认为，当前郑糖不论是追涨还是5-9反套都还欠火候，耐心等待方为上策。

印度最新动态

去年10月5日印度政府公布了约150美元/吨的18/19榨季食糖出口补贴方案，补贴出口量为500万吨。由于此次补贴力度较前一榨季大，方案出台后引发了国际市场的强烈担心。至今18/19榨季已过去3个多月，而印度食糖发运量尚不及70万吨，因此有不少贸易商做出预判，认为本榨季印度总出口量应在250-350万吨之间。

印度出口不畅，主要因为其国内糖价一般高于包含补贴的出口价格，同时政府支付出口补贴的延迟会给糖厂带来现金流压力，而处于压榨高峰的糖厂急需资金以支付蔗款。另外，近期印度卢比升值也不利于出口。最近印度马邦发生了农民破坏糖厂办公室并阻碍交通的事件，持续3天后已有报道称农民和糖厂已就蔗款支付问题达成了和解。由于整个事件发生时间不长，预计对食糖生产和运输的实际影响不大。

另外，近期国际市场有不少关于印度精炼糖将参与伦敦3月合约交割的猜测。主要是因为印度精炼糖的加工原料享受出口补贴，导致精炼糖成本低廉，同时最近白糖需求低迷，例如我国暂未发放配额外进口许可。

泰国出口增长反映原糖需求回升

去年12月泰国食糖出口量逼近100万吨，为当年下半年次高，其中出口原糖67万吨，为下半年最高出口水平，仅次于5月的83万吨和6月的97万吨。

12月泰国原糖出口的增长，反映出近期原糖需求出现了回升。重要原糖需求国印尼、韩国去年12月分别进口了38.49万吨和8.85万吨泰国原糖，全年累计进口量分别达401万吨和61万吨。

图1：2018年泰国食糖月度出口：

数据来源：TSMC 南华研究

泰国全年出口食糖1072万吨，其中出口原糖619万吨，同比增292万吨，出口精炼糖392万吨，同比增74万吨，出口白糖61万吨同比增10万吨。

泰国原糖新增出口主要流向了印尼、韩国和马来西亚等几个国家，而精炼糖新增出口主要流向了菲律宾、马来西亚及苏丹。

图2：2018年各国进口泰国食糖的同比增量：

数据来源：TSMC 南华研究

去年12月我国从泰国进口了7.21万吨食糖，包含2.22万吨原糖和4.97万吨精炼糖。同期台湾、缅甸及柬埔寨3个周边国家/地区共进口了7.96万吨精炼糖，环比下降了1.19万吨。这3个国家/地区去年累计进口了238万吨泰国食糖，同比略增了10.68万吨，其中进口精炼糖同比减少了9.9万吨，进口原糖同比增加了18.23万吨。据此来看，去年从周边国家/地区走私进入我国的食糖量比2017年或略有增加。

内盘操作建议

最近ICE原糖大幅上涨，向上突破13美分，带领郑糖大幅反弹至4900点以上，领涨国内商品板块，引发市场关注。

笔者认为，郑糖价格大幅反弹是对12月底急跌的修复，同时也是对基差过大的修复，继续上行仍面临重重阻力，第一道坎便是前期密集成交区[4850，5050]。

最近大家关注的还有5-9价差的持续收窄、白糖仓单的不断流出以及901合约过低的交割量。5-9价差自12月初以来持续震荡走高，目前已由贴水转平水甚至略有升水。观察12月初以来新糖的有效预报及注册仓单情况可见，12月有效预报量远不及前两年，且进入1月不久便没有新增有效预报，同时仓单数量开始缓慢流出，目前已降至1.2万张之下。

自白糖期货上市以来，5-9价差在仓单注册量高的年份悉数向（-150，-200）区间靠拢，例如在2008-2010年和2014-2018年期间。上述这些年份中，仅2008、2009两年的仓单量略低于当前仓单水平，但目前没有有效预报，而2008、2009两年均有非常高的有效预报量。如此轻的仓单压力，未来5月贴水会否向接5月仓单并交割到9月的交易成本靠拢难以把握。因此，尽管如果当前做空5-9价差，未来该价差走交割逻辑的话，会有150元/吨以上的丰厚利润，短期仍暂不建议介入此操作。

目前需要继续关注白糖仓单变动，若能增至2万张以上，方可尝试介入5-9反套。