自2018年8月中国境内首次发现非洲猪瘟以来，油脂和豆粕走势严重分化。油粕比在前期经历3个月时间的筑底过程之后，从11月下旬开始持续大幅上涨。截至周三收盘，豆油1905/豆粕1905比值为2.2806，累积上涨近20%。后期来看，油脂在棕榈油主产国减产不及预期和国内豆油去库存的双重背景下，上下动能都将减弱，陷入振荡走势。豆粕需求难现往日辉煌，受非洲猪瘟所带来的生猪存栏和补栏同时下降等一系列利空影响下，预计豆粕期价仍有回调压力，油粕比将继续扩大至2.4—2.5一线，有望再创新高。

国外大豆供应总体充裕  美豆仍有下跌空间

国外方面，美国农业部2月份报告显示，2018/2019年度全球大豆产量预计为3.61亿吨，比早先预测值低820万吨。除了美国，巴西、阿根廷、巴拉圭、乌拉圭、南非和中国的产量数据下调。2018/19年度美国大豆产量为1.24亿吨，比早先预测值低151.5万吨。虽然今年巴西产量低于2017/18年度创纪录的1.208亿吨，仍有望是历史次高纪录，全球大豆供需仍显宽松。巴西大豆收割正在如期进行，农业咨询机构AgRural公司周一表示，迄今为止巴西2018/19年度大豆收获进度达到45%，远高于去年同期水平，原因在于主要产区马托格罗索州的大豆收获进展迅猛。作为对比，去年同期巴西大豆收获进度为25%，过去五年同期平均进度为27%。阿根廷大豆作物生长状况大体上良好，近来炎热干燥的天气帮助稳定发生洪灾地区的状况,令阿根廷大豆产量有望达到5300万吨。目前，美豆强势主要是受中美贸易谈判乐观预期和中国将购买超额数量大豆所支撑。整体看，全球以及美国大豆供给压力依然较大，美豆仍有下跌空间，从成本端给油脂和豆粕带来压力。

大豆到港量增加  豆粕供应或逐步回升

国内方面，2019年2月国内各港口进口大豆预报到港63船399.4万吨，3月初步预估600万吨，4月初步预估870万吨，5月初步预估975万吨。虽然一季度大豆到港量偏少，但国内沿海主要地区油厂进口大豆总库存量579.25万吨，较去年同期439.55万吨增加31.78%，处于近五年来的历史同期高位，并且随着南美大豆上市补充，总体来讲大豆供应充裕。当前国内豆粕库存拐点已经出现，沿海主要地区油厂豆粕总库存量64.47万吨，较上周的56.56万吨增加7.91万吨，增幅在13.99%，较去年同期70.7万吨减少8.81%。由于春节假期已渐渐远去，随着国内油厂开机率持续提高，后期豆粕库存将继续回升。

非洲猪瘟蔓延  豆粕需求低迷不振

自非洲猪瘟发生之后，豆粕需求逐渐低迷不振。豆粕未执行合同大幅度减少，接近2014年以来的低点。截至2月22日当周，国内沿海主要地区油厂豆粕未执行合同量197.19万吨，较上周的195.96万吨增加1.23万吨，增幅0.63%，较去年同期的458.27万吨减少56.97%，这说明下游对后期饲料需求非常不乐观。提货量数据同样如此悲观，春节以来，虽然低价吸引部分成交，但总体成交难以放量，且多以现货成交为主，远期基差成交困难，市场普遍看弱基差。从各地调研的生猪情况来看也在印证这一点，自8月以来，中国已经出现约100例非洲猪瘟，种猪场、大猪场、散户等受损严重，生猪存栏量持续下降，个别严重地区生猪数量减少过半甚至全无。特别是春节期间人员流动频繁，当前疫情有趋于扩散迹象，且仔猪调运困难，严重影响了下游补栏情况，悲观情绪将持续蔓延，豆粕需求也难以好转。

棕榈油减产不及预期  油价再次承压

2018年年底至年初，油脂筑底反弹，表现相对亮眼。最近一周油脂行情反转，棕榈油领跌，呈现明显下跌态势，P1805从最高价格4860下跌至4560附近，完全回吐了近两个月来的涨幅，易跌难涨格局明显。油脂方面，核心还是在棕榈油，压力主要在国外产地，主要是与近日公布的数据有关。马来西亚棕榈油协会发布的数据显示，2019年2月1—20日马来西亚毛棕榈油产量环比增3.5%，该产量数据高于市场之前预期，一般2月棕榈油产量都会出现季节性下滑。部分交易员预期今年一季度产量将会高于去年同期，马来西亚减产之路或将再次后移，这与年初市场预期大相径庭，产量端压力还需要时间消化。需求端，马来西亚1月前25日出口数据不佳，市场对后期出口偏好能否持续心存怀疑。但也有利好因素存在，印尼和马来西亚棕榈油FOB价差缩窄显示印尼棕榈油库存压力在减小。两国的生物柴油政策也在持续推进中，只是这些政策对棕榈油需求短期效益有限，需要时间累积，但是对于夯实油脂底部作用明显，除非原油价格继续大幅回落，否则油脂继续下调的空间有限。

油脂多空交织  将陷入振荡

中国国内油脂市场供需格局好于去年，特别是豆油和菜油去库存较为成功，棕榈油进口理性，油价跌破前低可能性较小。国内方面，由于猪瘟所导致的豆油去库存，使得豆油库存水平不断下降，国内豆油商业库存较去年同期的141.585万吨降至目前的130万吨，减少了11.585万吨，降幅达8.18%。考虑到中国大豆压榨利润因为豆粕需求疲软而下滑甚至是亏损，大豆压榨数据较上一年度下调，长期来看，豆油供应会小于去年，且库存很难回到去年同期高位。再加上中国临储菜油退出的缺口难以被进口菜籽和进口菜油完全填补，豆油会有比较好的表现，基差也相对坚挺。

总的来说，虽然近期油脂现货跟随期货盘面回调，但与豆粕需求惨淡相比，油脂刚性需求一直存在，成交量尚可。油脂基差仍然表现较豆粕基差强势，油厂为了获取榨利维持稳定经营，必然会继续选择挺油空粕，油强粕弱“跷跷板”现象继续上演。对于后市，我们认为油脂和豆粕单边走势均将表现弱势，投资机会主要体现在套利方面，豆棕1905价差将会反季节性进一步走扩，油粕比值也仍有上涨空间。