去库存任重而道远

A 现货挺价难以提振市场

从长周期来看，玻璃现货价格重心自2015年以来逐步上移，一方面是在环保压力下，原料价格提高，企业运营成本大幅抬升；另一方面近几年房地产市场异常火爆，玻璃需求面转好。平板玻璃虽然是工业品，但因其需求与房地产市场息息相关，其价格呈现较为明显的季节性特征。一般来说，因春节假期影响，下游建筑施工几乎停滞，玻璃厂家的不间断生产导致一季度会不断累库，从而压制市场价格。

不过，从近两年市场走势来看，尽管春节期间季节性累库仍存，但受供给端影响，玻璃现货价格异常强势。2017年11月，沙河多条生产线因环保不达标被关停，供给端的集中减少促使此后的玻璃价格一路走高，2018年春节之后不少区域玻璃现货价格甚至创出近年来的高位。今年春节前后的玻璃市场依然表现不俗，冷修产能的大幅度增加引发下游贸易商的担忧情绪，提振了其囤货积极性。2018年11—12月平板玻璃产销平均可达到106%，加工厂也大幅增加了自身的库存储备。春节后各地行业会议频频召开，玻璃价格再次普涨10—20元/吨。

表为春节期间玻璃厂家库存变化情况（单位：万重量箱）

不过，我们发现今年春节前玻璃厂家库存大多超过往年同期水平，节后更是达到了4030万重量箱的高位，春节期间的增量高达512万重量箱，远远超过往年100万—130万重量箱的增量区间。春节返工后贸易商库存依旧居高不下，对玻璃原片的采购积极性不高。此外，今年加工企业开工较晚，加上南方阴雨绵绵的天气影响，玻璃厂家出库速度不理想。

截至2月末，玻璃生产企业的库存已攀升至4241万重量箱，创下历史新高。当前库存较去年同期相比增加24.8%，而同期在产产能甚至比去年减少990吨/天，玻璃生产厂家的库存与在产产能的占比已高达4.67%。贸易商在自身库存压力偏大的背景下，已无更多的库容去补货，因此春节后的涨价潮难以得到下游市场的认可。虽然随着天气转暖，建筑施工率将提升，但当前加工厂面对的更多是年前的订单，市场一般在清明节之后才会产生今年的订单需求，玻璃厂家去库存任重而道远。

B 玻璃厂家生产利润压缩

2018年由于环保检查、厂家停车整改增加，纯碱市场整体开工率大幅下滑。数据显示，2018年碱厂月均开工率为84.90%，同比下降4.64个百分点。去年1—11月纯碱工厂的月度产量均低于2017年同期，12月也仅仅同比高出1.51万吨。总体来看，2018年1—12月纯碱累计产量为2620.5万吨，较2017年累计减少56.6万吨。今年春节前由于平板玻璃行业冷修生产线条数增加，导致纯碱近期产销明显下滑，即便节后价格回落300元/吨左右的空间，仍然不能有效带动市场。据隆众资讯统计，节后以来纯碱库存已突破60万吨，较节前增长近1.5倍。其中，西北及华东纯碱厂家库存增长最为明显。纯碱占平板玻璃玻璃生产成本的20%，市场纯碱价格下滑不利于玻璃厂家提涨价格。

图为沙河燃煤玻璃生产利润情况

2018年前三季度玻璃生产企业的盈利状况较好，燃煤薄板玻璃的毛利润率维持在20%—30%的高位水平。受此影响，行业内生产线积极复产。2018年1—9月累计复产生产线达到16条。随着这些生产线逐步形成市场供给，2018年10月国内在产玻璃产能达到9.45亿重量箱的历史高位。尽管从窑龄上看，不少生产线都已到期，但在高利润驱动及耐火材料价格上涨的压力下，厂家尽量延迟冷修或通过热修来延长窑炉的使用周期。然而，随着去年四季度产能增加和成本抬升，玻璃行业盈利能力下滑，促使厂家展开大面积冷修，如果行业利润继续下滑，更多窑炉老化的生产线将进入冷修行列。

C 上半年供给圧力仍然明显

2018年8月邢台市环保局发布的《2018年大气综合治理方案》要求无证企业立即停产，有证企业全年限产15%，分别对迎新、德金等企业下达限期停产通知。在此影响下，沙河鑫利玻璃二线、元华二线、迎新二线和迎新三线等累计2450吨/天的生产线被迫关停，不过相比较2017年11月沙河地区的停产规模大大减少。

从历年来平板玻璃产能发展来看，2005年行业内有较大的的产能新增量，这些生产线多数在2015年之前进行放水冷修；第二轮产能发展高峰集中在2009—2014年。在环保因素和国家对平板玻璃产能的调控下，2015—2017年以来平板玻璃产能增量逐年减少，不过随着玻璃厂家环保达标率提高，环保监管对行业供给端的影响弱化，2018年总产能再次增加0.48亿重量箱。从窑炉的使用年限上来算，一般企业若选择普通耐火材料的话，冷修周期大概在6—8年，即便中间经历热修维持生产，那么在8—10年内生产线也存在冷修的需求。近两年行业内利润偏好，2010年前后投产的生产线窑炉寿命已有所透支，预计今年将迎来集中冷修高峰。

随着市场利润的回落，2018年11月以来已有13条生产线陆续进入冷修行列。据统计，这些生产线上次点火时间多数集中在2010年前后，而生产线冷修周期一般在半年以内，2018年四季度集中冷修的生产线大概率在今年上半年会复产。据中国玻璃信息网统计，目前已确定复产的有山西利虎黎城二线600吨、河北润安建材一线700吨、信义芜湖三线700吨及荆州亿钧二线900吨，另外还有3条生产线将在一季度末新建投产。当前市场利润尚可，厂家或更大可能将冷修时间延至年末淡季，上半年市场供给压力依旧存在。

D 地产景气度处于下行周期

2016年年初以来国内房地产市场进入去库存周期，近三年以来商品房待售面积下滑29.1%。尤其是三四线城市受到棚改政策的带动，货币化安置比例的增加使得房屋库存得到了有效消化，同时也成为支撑三四线房价走高的重要原因。据了解，2018年全年棚户区新开工改造627万套，为全年任务的107.4%。进入2019年后，棚改专项债可能难以满足新开工项目的资金需求，目前已发布2019年棚改目标的省份均已大规模收缩，棚户区改造对三四线城市房地产的拉动作用将减弱。

国家统计局数据显示，2018年全年房地产开发投资完成额12.03万亿元，同比增长9.5%，比2017年全年上升2.5%。2018年1—12月商品房销售面积为17.2亿平方米，同比小幅增长1.3%，显著低于2017年同期的7.7%。从40个大中城市商品房销售面积增速可以看出，除了一线城市因优质资源聚集、人口虹吸效应，销售增速保持增长局面外，二三线城市销售面积增速均受到抑制。

图为房地产数据与玻璃现货价格

平板玻璃下游75%面对的是房地产市场，房地产市场的景气度决定玻璃行业的兴衰。一般来说，房屋新开工和销售均领先于玻璃需求半年以上，而房屋在竣工之前会下玻璃订单，因此在不考虑供给扰动的情况下，竣工面积增速与玻璃市场的关联度最为密切。2018年在去库存成效显著的背景下，房企开工节奏加快，新开工面积增速自2018年5月以来保持两位数增长，与销售、竣工面积累计增速呈现分化局面。不过，从市场传导来看，房地产销售才是核心，它决定整个房地产链条的发展。尽管为了引进人才，部分城市实行一定的优惠落户政策，但仍难以带动房地产市场的再度回暖，相反，随着城市房价的上涨，调控政策将进一步收紧。同时，棚改货币化安置比率的回落，或使三四线城市销售面积增速呈现较为明显的下滑。房屋销售端后市仍将承受较大的压力，从而影响房企资金流转周期，带动新开工增速放缓。后期来看，房地产降温趋势难以避免，未来对玻璃需求不宜过分乐观。

E 后市展望

图为FG1905合约日K线

未来环保监管依然趋严，不过在近两年玻璃厂家被迫关停生产线之后，生产企业加大了环保投入，后期因环保造成的玻璃供给波动影响将比较弱。虽然2018年年底不少生产线因窑龄到期进行冷修，加上2019年之后窑龄到期生产线较多，但冷修生产线的检修周期多在半年之内，春节前检修的一批将在今年3月之后陆续复产，因此玻璃市场供给减少比较确定，不过实际供给缩量会随着生产线的恢复而有所减少。如果后期利润尚可，玻璃厂家继续大规模检修的可能性并不大，或再推迟至今年年底。

由于当前玻璃生产企业面临较大的库存压力，即便春节后召开的行业会议频频提涨玻璃价格，但依旧难以提振市场。贸易商在自身压力偏大、下游开工启动较晚的背景下，更是谨慎采购，导致近期玻璃厂家产销率基本在60%以下，由此来看未来市场累库周期将有所延长。需求方面，在调控严厉和棚改收缩的大环境下，房地产市场缺乏投资价值，政策的边际松绑更多是为刚需创造购房条件。后市房地产市场数据料将平稳下滑，玻璃需求端难有明显利好。

总之，我们认为虽然严冬已过，但玻璃市场面临的供需面较为宽松，未来玻璃价格或再度回落。