3月16日，《证券投资基金投资股指期货指引》（征求意见稿）正式发布，标志着基金投资股指期货的制度条件正揭开序幕。根据股指期货风险承受和匹配原则，《指引》对基金准入设定了严格分类，充分体现出投资者适当性制度的监管原则。其中，《指引》第五条规定了普通基金投资股指期货的具体要求，其中涉及基金投资股指期货时的持仓比例与交易准则。下面，我们主要对《指引》第五条相关规定和要求进行适度解读。

首先，从基金买入卖出股指期货合约价值来看，《指引》第五条规定，基金在任何交易日日终，持有的买入股指期货合约价值，不得超过基金资产净值的10％；而持有的卖出期货合约价值不得超过基金持有的股票总市值的20％。另外，基金在任何交易日内交易的股指期货合约价值不得超过上一交易日基金资产净值的20％。基金的股指期货空头规模上限为五分之一，假设如以设立规模为10亿元的基金，股指期货交易所需的保证金为合约价值的12%，则其进入股指期货的资金总量不过三千万元，而这与一般期货私募基金大小无异。相比之下，在台湾，证券投资基金持有的股指期货空头规模可超过股票现货市值达后者的130%，且被允许在期货市场上适度超卖。可以看出20%的空头仓位既限制了基金使用杠杆,也有利于基金规避部分系统风险。

其次，针对开放式基金的具体运作，为防止基金利用期货投资的杠杆特性增大投资风险，《指引》第五条将开放式基金（不含开放式指数基金、交易型开放式指数基金（以下简称ETF））在任何交易日日终，持有的买入期货合约价值与有价证券市值之和,不得超过基金资产净值的95％；而封闭式基金、开放式指数基金、ETF在任何交易日日终，持有的买入期货合约价值与有价证券市值之和，不得超过基金资产净值的100％。

再者，《指引》还要求基金保持相对充裕的流动性来应对未知的风险敞口。开放式基金在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后，还应保持不低于5%的现金；封闭式基金、ETF在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后，应保持不低于保证金一倍的现金，以应对补充保证金的需要。

综上所述，我们认为，监管层从制度流程、合规内控和数量准则上设定基金投资股指期货指引，主要是基于为基金提供当遭遇单边市场下跌时对冲风险的工具。对于基金公司参与股指期货“高标准、稳起步”，严格控制投资风险，引导基金管理公司针对股指期货投资制定严格的授权管理制度和投资决策流程,确保研究分析、投资决策、交易执行及风险控制各环节独立有序运作。