随着通胀压力加大，市场对“加息潮”预期增强，商品金融投资属性正在褪去。国内外橡胶主产区云南、泰国、印度干旱可能造成减产，成为多头炒作价格的题材，但是橡胶供应预增；随着成本效应的传递，下游利润空间的趋窄，下游旺盛需求能否维持存在悬疑。期价结构决定沪胶短期内维持振荡，但是成本传递终将造就沪胶中级调整格局。

一、商品的金融属性在政策调控中褪去

继1月7日中国央行上调3月期央票利率后，国际上主要国家收缩流动性的措施以及步伐明显超出市场预期。对于流动性收缩，货币当局的考虑在于改变资金流入楼市、股市、商品等资产市场的取向。资金流向偏离实体经济过多会造成资产价格高企以及经济的虚假繁荣，随之而来的将是通货膨胀。目前世界主要国家已经对通胀感到担忧，甚至建议监管主要对冲基金的交易头寸。

从大宗商品价格对通胀传导的过程来看，大宗商品价格的上涨首先传递到工业生产领域，然后传递到生活领域，并且在时间上存在滞后效应。3月和4月国内外CPI和PPI很有可能继续上涨，货币当局的第一道政策底线是将价格效应控制在工业生产领域，后续会有更多的政策来控制生产生活成本。

市场对政策收紧预期也愈加强烈，资产价格上涨受到限制。此外，随着“加息潮”的到来，资金成本也会增加，商品的金融属性以及投资性需求将继续减弱。

二、橡胶主产国供应量仍处于预增之中

截止到2010年3月份，主产国1到2月产量同比出现大幅增长。泰国1月同比增加23.4%，马来西亚1到2月份同比增加43.3%，印度1到2月同比增加7.1%，越南1到2月同比增加6.5%，斯里兰卡1到2月同比增加6%，柬埔寨1到2月同比增加8.3%。1到2月份数据显示产量增加14.57万吨。对于3到5月的产量依然比较乐观，马来西亚产量预增5.78万吨。马来西亚、印度、越南、中国、斯里兰卡、柬埔寨产量总共预增8.25万吨。对于2010年全年的产量，印尼、马来西亚、印度、越南、中国、斯里兰卡、柬埔寨7国产量预计增加48.68万吨。

泰国产量方面，尽管橡胶生产国协会对主产国产量的预估建立在2010年天气适宜的条件之下，而目前云南、泰国、印度正在遭遇干旱天气，泰国干旱主要集中在北部，但是泰国的主产区在南部。泰国橡胶工业协会已经将泰国预估产量从315万吨调低到300万吨，而通过对泰国1月份出口量的转化计算，泰国产量保守计算应该在295万吨，至此橡胶生产国协会成员国产量为913.6万吨，增加27.2万吨，同比增加3.1%。

库存方面，截至3月24日中国显性库存98883吨，已经制成期货仓单的库存为47390吨；青岛保税区天然橡胶库存数量大概在10万吨，两者合计将近20万吨。进入3月份以来，期货价格经常低于现货价格，吸引了实体企业直接在期货市场采购，期货库存减少21089吨，期货仓单减少36155吨。青岛保税区库存也在逐步消化。库存与价格呈现一定的负相关性，库存的下降有利于期价的上升，但是具有一定的滞后效应，往往是在库存下降的后期，期价才会企稳回升。进口方面，中国1到2月份天然橡胶进口量2.67万吨，同比增加62.8%，国内橡胶供应相对充足。

三、下游成本传递效应正在逐步释放

尽管整个橡胶制品业2月份PPI同比上涨0.55%，但是天胶期价对橡胶制品业PPI存在10个月左右的影响，随着PPI的上升，橡胶下游生产成本的提高与利润的萎缩，整个橡胶行业的需求格局或许发生改变。橡胶制品业工业增加值、橡胶轮胎外胎、充气轮胎、橡胶制品业出口交货值等环比出现大幅下滑。其中工业增加值与出口交货值已经低于2008年同期的水平。

目前部分轮胎企业已将售价提高5%左右，但是相对天胶的涨幅仍显得杯水车薪，由于轮胎行业处于自由竞争的状态，并且产能过剩，转移成本能否被下游接受存在很大疑问，加上2010年贸易壁垒问题加重，轮胎行业陷入低盈利率与经营愈加艰难的境地。轮胎行业类上市公司业绩下滑，股价正在反映轮胎行业的经营状况。

汽车方面，汽车产销量在2月份环比出现大幅下滑，加上部分轮胎厂提高售价，汽车生产商最终会将生产成本传递至消费者，而消费者随着支出成本的提高，消费意愿也会逐步减弱，由于天胶价格对汽车销量的影响一般滞后3个月，4月份汽车的销量对整个橡胶行业的消费前景比较重要。

随着成本效应的释放，橡胶制品业、轮胎与汽车产业对橡胶需求的格局或许发生改变。

四、比价结构决定沪胶价格上行空间十分有限

从供给端来看，主产国一直在通过各种手段提振胶价，尤其是泰国。泰国生胶片价格一直很坚挺，但是目前的价格处于2003年以来的高点，7年间两次达到目前的高点，而且每次下跌50%。无论从东京胶期价还是新加坡胶期价与泰国生胶片的关系来看，期价已经过度反应这种供给端的影响。此外，整个大宗商品价格与天胶期价的比值处于历史低位，天胶期价相对高估。

综上所述，供给端对价格的影响以及目前的干旱题材导致天胶现货价格平稳运行，但是供应改善与成本效应终将深化沪胶的中级调整。操作上，由于近期沪胶短线操作模式明显，尽管“轮胎厂涨价潮”以及干旱导致多头快速拉升，我们仍建议25000以上逐步建立中线空单，目标22000。