受美国经济数据回暖及美联储再次表态年内仍有加息可能性，叠加月初降准消息证伪、中国财新PMI数据超预期再次站在枯荣线50上方影响，十年期国债收益率触底回升，市场主力合约T1906本周连续两个交易日收跌，市场最活跃的现券180027收益率上涨逾10bp至3.15%。目前来看，多空因素交织，国债市场短期可能仍以振荡为主。

国际环境复杂多变

近日来公布的数据显示，美国经济数据转暖，其中3月ISM制造业指数超预期反弹，回升至55.3，表明美国3月制造业加速回暖，强劲的制造业数据让市场摆脱了对美国2月零售数据意外下滑的失望情绪。同时密歇根大学消费者信心指数继续回升、个人收入环比上行，意味着未来美国消费仍强，这与此前美国10Y-3M国债利差倒挂后判断美国经济将反转下滑的市场预期相悖。部分交易员对美联储年内加息再次产生幻想，美国10Y-3M国债收益率结束倒挂，美10Y国债收益率再次站上2.5%上方。2019年年内加息概率为零，而至少降息一次的概率达到64.5%，市场依然对美联储维持鸽派持有较强信心。

在经历了长达10年的经济复苏后，美国经济仍有较强的增长惯性，尽管新屋销售数据有所回落，但目前美国新房库存和空置率均处于较低位置，不排除未来销售数据有反弹可能性。同时失业率仍低、个人收入同比上涨，未来消费增长大概率仍处较高位置。之前减税边际效应减弱和全球经济增长疲软也将拖累美国经济增长，美国目前处于从过热期向滞涨期转移的过程中，经济下滑压力仍大。欧洲和日本央行近期多次表示外部经济风险，继续表达了扩大刺激措施的必要性。短期来看，经济数据的频繁变化可能会增加市场的波动，但在全球经济表现疲软的背景下，全球宽松的货币环境将不会改变。

国内微观数据回暖

3月财新中国制造业PMI录得50.8，较上月进一步回升0.9个百分点，单月增长为近7年来最高，分项中生产、新订单均有明显改善。3月制造业景气度得到了进一步修复，尤其是就业情况获得了大幅改善。微观方面，6大发电集团日均耗煤量同比回升，高炉开工率上涨，水泥库容比下降以及地产销售增速持续回暖，叠加市场对一季度社融、新增贷款等数据强增长的期待，增强了市场对从“信用底”到“经济底”加速到来的预期。PMI数据具有较强的季节性，由于春节因素，2月基数较低，因此3月数据的改善持续性仍需观察。从1—3月数据结合来看，PMI移动平均线仍处荣枯线以下。分项数据中未来产出指数仍显低迷，显示企业家信心并未出现显著修复。在企业盈利增长下挫，地产和基建未有强刺激，制造业投资、外需和消费下行以及海外经济疲软的情况下，我们谨慎看待经济好转的持续性。

总体上，我们依然维持债券牛市接近尾声，但尚未结束的判断，短期收益率受经济波动影响较大。市场对经济预期的分化，或将在短期加剧债市波动的幅度。在央行未采取行动之前，债市大概率在3%—3.4%收益率范围内走出“上有顶，下有底”的行情。短期货币需求与供给不会出现方向性逆转，建议可以在经济数据乐观导致债市超跌时，逢低阶段性做多。