随着出现非洲猪瘟疫情、生猪存栏量下降等因素刺激，中国新一轮猪周期开始“发酵”。而远在大洋彼岸的美国的瘦肉猪价格指数涨幅较国内猪肉涨幅更大，剔除资金炒作因素，市场参与者预期中国猪肉供应下降会加大对美国猪肉进口的预期是驱动CME瘦肉猪期货（代码：HE）价格攀升的最大原因。统计数据显示，2019年2月至今，CME瘦肉猪期货活跃合约1906合约较年内低点涨幅高达34.3%。

从供应来看，非洲猪瘟疫情叠加环保带来的去产能，2019年中国生猪出栏量会出现明显下滑。美国农业部的数据显示，2018年，全球生猪出栏量约为12.98亿头，出栏量排名前三位的国家和地区分别为中国、欧盟27国与美国。其中，中国生猪出栏量6.94亿头，占比约53.5%，超过欧盟27国（2.72亿头）与美国（约1.34亿头）二者的总和。从产量上看，2018年全球猪肉产量约为11295.8万吨，中国以5404万吨的产量位居第一，约占全球产量的一半。

国家统计局数据显示，2018年全年猪肉产量5404万吨，下降0.9%；生猪存栏42817万头，比上年下降3.0%；生猪出栏69382万头，比上年下降1.2%。从农业部数据来看，2019年1月，全国能繁衍母猪存栏环比下降3.6%，同比下降14.8%。

按照农业部公布的数据测算，2019年1月，能繁衍母猪存栏已经降至历史新低，猪周期已经开启。结合母猪生产的年提升率来计算，由产能淘汰带来的供给下降应出现在2019年的第三季度。

从历史上看，在出现疫病或价格下降的情况下，个体养殖户也会提前出售生猪，使得生猪出栏量下降。

美国方面，由于全球生猪供求关系偏紧及饲料原料价格下跌，养殖利润好转，2015年至2018年，美国生猪存出栏量保持回升，2018年美国生猪存栏7345万头，出栏12499万头。根据USDA预测数据，2019年，美国出栏生猪13781万头，较2018年上涨2.87%。

需求方面，近年来，中国猪肉消费量在5500万—5700万吨，国内猪肉产量在5400万—5550万吨，猪肉供应缺口约300万吨。海关猪肉进口量在100万—150万吨，还有相当一部分猪肉通过走私进入中国。

不过，我们并不能依据能繁衍母猪存栏已经降至历史新低就判断猪肉价格开始进入上升通道，从历史上看，还存在二次探底的可能。原因在于生猪养殖对价格波动的反应造成的影响具有一定的滞后性。母猪、仔猪和生猪滞后猪价拐点分别约10、14、18个月。一般来说，价格下降，淘汰母猪会影响10个月以后的猪肉行情（止跌反弹），价格上涨增加母猪存栏会影响13个月后猪肉行情（触顶回落）。不过，随着养猪规模化程度越来越高，补栏或淘汰以及产能建设的周期将更长，猪肉价格周期也被拉长。数据显示，2012年以来，能繁衍母猪存栏量同比增速拐点在2012年11月，而猪肉价格到2015年3月之后才开始触底回升。

图为芝商所瘦猪肉期货主力合约今年以来价格及成交走势

此外，从出口国家来看，中国并不是美国猪肉主要出口国。从中国猪肉进口分布上来看，美国并非是中国最大猪肉进口来源国。数据显示，美国进口猪肉量占中国猪肉进口量的比例为10%；最大猪肉进口国为西班牙，占比15%，德国猪肉进口占比13%，仅次于西班牙。因此，可以判断出，市场参与者押注中国猪肉产量下降带来的进口增长还存在很大的不确定性。3月以来华尔街对冲基金突然对买涨美国瘦猪肉期货兴趣大增，主要源自市场传闻3月初中国企业一口气采购了美国猪肉进口“超级大单”，船期为3—5月的2.38万吨猪肉进口。

考虑到猪肉消费存在很大的替代性，因此一旦猪肉价格上涨到一定程度，包括牛肉、羊肉和禽肉对猪肉的替代消费会增加。数据显示，随着生活水平的提高，近年来猪肉消费量呈递减趋势，从2014年顶峰时期的5719万吨下降至2016年的5498万吨，降幅达到3.87%。

因此，2019年2月至今，芝商所瘦肉猪期货价格的飙升，后市存在很大的不确定性，确定性是中国能繁衍母猪存栏量下降，会在2019年三季度带来整体生猪出栏量下降，猪肉产量大概率会收缩。但由于美国猪肉出口并非中国第一大进口来源，且猪肉消费的替代，猪肉价格涨到一定程度必然会面临消费替代增加的冲击。从策略上看，买入芝商所瘦肉猪期货的同时，建议买入一个高执行价的瘦肉猪期货看跌期权构建备兑对冲组合。