近期郑糖强势反弹，我们认为这可能与远月合约相对近月获取合理升水有关，而郑糖转牛仍不确定。国际市场，未来半年巴西对国际糖市的影响可能先利多后利空，国际糖市转牛或在半年之后。

郑糖尚未确认转牛

自上周三开始，郑糖连续大幅反弹，5月与9月合约价差快速由前期的远月贴水转为升水，白糖(5323, -43.00, -0.80%)期货市场迅速转变为近弱远强的正向市场。

郑糖此番反弹，并非由某个基本面因素所引发。我们注意到，3月初至此次反弹前，郑糖5月合约受现货支撑、一直抗跌，5月与9月合约价差因此维持约30点的远月贴水。如今临近5月合约到期，此时9月合约若要获得合理的升水，唯有上涨。因此我们认为远月合约相对近月获取合理升水是近期郑糖价格反弹的一大推动力。

目前，郑糖主力合约在突破前期振荡箱体上沿（约5350元/吨）后踌躇不前，所以尚不确定郑糖转牛，但长期来看，距离牛市的到来已经不远。郑糖具体何时转牛，还需观察国际糖市何时反弹。

国际市场，目前已进入南半球甘蔗压榨期，北半球生产也已基本结束，市场焦点转向巴西生产，当然市场也关心北半球的糖料种植及未来天气情况。

未来半年巴西或先利多后利空

进入4月，巴西中南部2019/2020新榨季开启，糖厂陆续开工，食糖和乙醇供应不断增加。未来半年，糖市聚焦巴西中南部食糖的压榨进度，影响因素主要有天气和糖厂制糖比。天气因素将影响收榨进度；而糖厂制糖比的确定依据是乙醇与糖的比价，若乙醇价格更高，则糖厂更倾向于生产乙醇。

天气方面，国家海洋大气管理局（NOAA）报告显示，厄尔尼诺现象延续到6月的概率是80%，到9月的概率是60%。厄尔尼诺通常会给巴西南部带来潮湿天气。据MDA气象局的消息，4月上中旬巴西中南部比较潮湿，6个主要甘蔗种植州中圣保罗最潮湿，Kingsman预计当地平均会因此损失2天的收割时间。同时，3月MDA的长期预测显示巴西中南部5—6月会比平常潮湿。

糖醇比价方面，3月巴西乙醇价格快速下跌，比2月底的高点下跌超10%，目前乙醇对糖的升水较低，但糖厂乙醇销售压力也较开榨前减轻。另外，巴西当地含水乙醇和汽油的价格比已向上接近阈值0.7，消费乙醇的优势不再明显。但是，最近国际原油维持高位，会给巴西汽油价格带来支撑。需要保持关注的是，巴西汽油价格自4月以来一直不变，这会影响目前原油—燃料乙醇—制糖比—原糖的逻辑链。

根据以上情况来看，7月以前巴西中南部天气很可能比较潮湿，不利于甘蔗收割，同时还可能使得糖厂分配更多甘蔗制乙醇。然而，巴西乙醇汽油价格比的上升趋势还将延续，只是伴随国际油价不断走高，恢复至阈值0.7的速度可能放缓。因此，巴西2019/2020榨季前半期，巴西中南部糖厂制糖比可能先低后高，双周制糖比的差距同比可能拉大，去年同期为6.97个百分点。总的来看，未来半年巴西对国际糖市的影响可能先利多后利空。

因此，由巴西的情况分析，我们认为ICE原糖向上成功突破14美分/磅、确立反弹可能要等到9月之后，那时北半球也刚进入新榨季，一些主产国会陆续公布自身产量预估，届时若某国预估显著减产，则全球食糖供应转为短缺的预期得到确认，市场便有了做多理由。对于郑糖而言，历史走势一直与ICE原糖相近，未来在原糖确认反转后，郑糖转牛也不远。