进入5月，股指市场弱势振荡，似乎印证了“sell in may”的规律。在市场转向之际，中美贸易摩擦进一步激发了市场避险情绪，投资者进入纠结期。对于后市，我们依然维持相对乐观的看法，鉴于现阶段负面情绪已部分计价，市场开始具备配置价值。

首先，从外贸环境来看，5月上旬，美国宣布计划对剩余3250亿美元商品上调关税，随后华为被美国商务部列入一份“实体名单”、美方认定无人机“涉嫌窃取数据”等一系列事件标志着中美贸易摩擦升级。在此之后，资本市场迅速对此进行计价，一方面，在中国出口产业链中附加值较高的经济体如韩国等，其股市出现大跌，另一方面，A股、港股中海外收入占比较高，面临潜在加税的产业链（手机、笔记本）以及部分顺周期行业股价均进行了深调。但随着负面预期计价，资本市场也出现了一些机会。一是，5月20日美元对人民币中间价贬至6.9附近，逼近7这一重要心理关口。中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜5月19日在接受媒体采访时表示，我们完全有基础、有信心、有能力，保持中国外汇市场稳定运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。对此，我们认为，未来人民币贬值的放缓可能吸引外资重新回流A股市场。二是中美双方谈判之际，对于扶持政策的期待逐步升温，国产替代概率为市场带来一定人气。

其次，从国内环境来看，4月下旬担忧政策收紧的逻辑基本宣告证伪。一是从宏观数据来看，4月汽车消费萎靡、挖掘机产量递减、工业产需后劲不足等迹象均印证了一季度经济复苏可能只是暂时现象，在外贸受困的背景下，实体需要松紧有度的流动性环境支持；二是近日央行已采取了一些政策修复流动性预期，包括定向降准以及MLF超量续作均显示出央行对于市场的呵护；三是虽然市场对于通胀有所忧虑，但目前主要体现在食品端，这并不会成为货币政策的掣肘。因此，流动性环境也有边际修复的可能性。

再次，资金面维持中性。估值维度，上周沪深300、中证500动态PE收于11.74、26.54倍，在近5年所处百分位数分别为28%、23%，估值水平不高将吸引部分长期资金入场。外资维度，截至5月20日，5月陆股通合计净流出388亿元，但鉴于MSCI纳入因子调整临近以及人民币贬值风险降低，外资流出速度预计放缓。机构维度，根据第三方数据，混合型公募前一周仓位降至66.5%，这一仓位已降至2月大涨之前的水平，显示机构再度具备一定加仓潜力。

综上，尽管外贸环境的不确定性将会降低权益市场的交投活跃度，但考虑到人民币已经大幅走贬、国产替代概念升温、货币环境松紧有度、估值水平有所下修，股指持续弱势的可能性或许不大，叠加近日股指贴水加大，我们认为股指存在一定配置价值。若上证综指回补2800点附近缺口，权益市场或顺势开启反弹，对于后市不悲观。至于风险，一是关注中美贸易谈判的进展，是否会出现超出市场预期的情况，二是关注美股崩盘引发联动的可能。