日本坐拥全亚洲规模最大、最成熟的证券融资融券市场。更重要的是在低利率环境下，日本已经发展成为全球最大的结构化产品市场之一。

由于大部分证券化票据都与日经225指数有关，因此推升了市场对高效的风险管理工具的需求，例如金融衍生工具，以对冲价格的突然变动。

最具流动性的亚洲金融衍生工具离岸市场

在过去的30年间，新加坡引领了亚洲金融衍生工具的发展，将这一区域金融市场向国际参与者开放。

1986年，新加坡国际金融交易所(SIMEX)，即如今的新加坡交易所(SGX)率先推出了全球首个基于日本股票市场的期货合约 - 新交所日经225指数期货。新交所日经225指数期货代表了全亚洲最大的发达经济体，并以此奠定了日本股票期货市场的基础，截至2018年末，该期货累计成交量达到了30万亿美元(4.25亿份合约)。

如今，新交所已经成为了全球最具流动性的亚洲金融衍生工具离岸市场，并且推出了最多元化的日本股票衍生工具。涵盖日经225期权、日经225股息期货(这也是全亚洲最大的股息指数市场)和创新性的日经225总收益期货，还成为了MSCI日本期货的主要市场。

资料来源：新交所

高效进入日本在岸与离岸股票指数

从同比来看，新交所日本股票指数期货未平仓名义合约量增长了42%；其中日经期货同比增长13%，而MSCI日本期货同比攀升246%。这反映出机构投资者对日经期货的需求持续旺盛，并且越来越多地采用MSCI日本指数作为整体基准。

资料来源：新交所，2019年 4月 30日

由于新交所日经期货的最小跳动点仅为日本国内大型日经期货的一半，因此交易时对市场影响更小。例如，一份价值500万美元的市场订单如果在新交所执行，能降低约17%滑点成本。

凭借季度合约低至1个点的价差(2.5基点)、日夜不间断的交易时间，以及日本节假日也可交易的优势，新交所日经期货始终是交投最活跃的离岸日经市场。

* 季度合月平均每手执行价差较中间点的基点数

资料来源：新交所，彭博社，2019年6月合约在2019年 4月的数据(不含日本交易节假日)

MSCI日本期货占日本市值加权股票指数期货的比重不断上升，接近TOPIX名义未平仓合约量的14%(同比增加 6%)。

新交所MSCI日本指数净总收益(NTR)期货作为MSCI日本指数期货的主要交易场所，其未平仓合约量已达84亿美元，为MSCI基准基金提供了精准的对冲工具，大大减少了包含净股息在内的即期波动。

以MSCI日本指数为基准的市场参与者已开始转移到新交所MSCI日本指数期货以充分追踪并降低风险。自上市以来的12个月内，未平仓合约量已增长至接近90亿美元。

资料来源：彭博社，2019 年 4 月 30 日

日本股票的风险管理中心

伴随着日本股票交易量的发展，我们也见到了投资者对高效的风险管理工具的需求不断提升，以避免受到价格突然发生意外波动的影响。

2018年新交所日经225期权成交量突破1100万份合约，创下了新的年成交量记录，同比增长35%。全球接近三分之一的日经期权未平仓合约量，以及大部分到期时间超过5年的长期合约都集中在新交所。

新交所日经股息期货是全亚洲首个股息指数期货，已发展成为区域内最大的股息指数市场。新交所的成交量和未平仓合约量占市场的90%以上，产品期限结构超过10年。

总收益期货的亮点

全亚洲首个总收益期货(TRF)以日经225指数为基础，于2019年5月上市，带来了更具革命性的风险转移工具。这款创新性的上市衍生工具以日经225指数隐含股票回购为基础，为应对全亚洲最大的股票融资市场提供了风险管理方案。

TRF是一款已上市的风险管理方案，允许投资者覆盖标准日经225指数总收益互换(TRS)的所有经济因素，包括其支付属性，但后者(TRS)目前仅支持场外(OTC)交易。TRF还首次允许投资者交易特定的融资成本，即隐含股票再回购因素，以降低新的市场参与者的门槛。

什么是TRF，它和TRS有什么区别？

TRF专为代替OTC交易的TRS而设计。类似的支付属性使得投资者能够获得股票资产的总收益，同时对冲融资成本。

两款工具间的主要区别在于TRF交易更具便捷性和成本优势。由于其上市交易的特点，TRF成本效率更高且更加方便。

其主要优势有：

与标的指数挂钩；

产品上市交易，可减少因监管对非清算金融衍生工具的要求而产生的资金成本；

集中清算减少交易对手方风险；

由于能够与新交所上市的其他股票和货币衍生工具保证金对冲，提升保证金使用效率；

无需登记要求；以及

透明度更高，降低新的市场参与者的门槛。

为何日经225指数能成为全亚洲首个TRF最合适的标的？

日经225指数是反映日本股票市场波动最具代表性和流动性的指标，受全球众多市场参与者热捧。

凭借该指数中的吸引力以及交易产品的多样性，日经225指数拥有可靠的再回购利率期限结构。上述特点使得该指数成为全亚洲首个TRF标的理想候选对象。

市场参与者如何在其投资组合和交易策略中利用日经225 TRF？

相较于传统的期货合约，TRF 的主要优势在于消除了基础风险中最重要的因素，即利率和远期股息。因此，TRF能够成为有效的指数追踪工具。这也是在TRF尚未出现的年代中，OTC的TRS受到了广泛追捧的原因之一。

此外，当您在交易TRF时，您还可以将再回购因素独立作为影响期货定价的唯一剩余因素。该特点允许市场参与者在想要交易日经225指数再回购利率期限结构时使用TRF(作为OTC的TRS的代替)。

全球股票回购利率的形势如何？

在过去的几年中，欧洲和美国的交易所都引入了TRF。其标的指数包括欧洲STOXX 50指数、CAC 40指数和S&P 500指数。作为未来的亚洲TRF，新交所日经225 TRF将提升市场透明度，并为市场参与者交易并对冲再回购利率带来更多机会。

相较于当前已受到广泛使用的波动率指标，再回购利率目前仍然是一个隐蔽的资产类别，只能通过交易商间经纪商市场获取。同时由于整个利率期限结构已经达到历史低点，因此现在也是进入日经225回购的一个不可多得的机会。

有哪些趋势可能会影响到TRF的采用率？

TRF的采用率依赖于多个因素。其中全球范围内初始保证金要求的扩大会成为首要因素。其他因素还包括市场对日经225再回购的态度(例如日经225回购曲线是上涨、持平还是下跌)，或全球TRF发布的趋势。

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