申银万国期货2019年下半年投资策略展望

G20峰会中美元首会晤后同意重启经贸磋商，但依然不排除谈判过程中继续反复的可能性。保护主义、单边主义冲击全球产业格局和金融稳定，世界经济运行风险和不确定性显著上升。我国经济增长依然保持韧性，但经济金融领域仍存在一些深层次问题和突出矛盾。在此背景下，申银万国期货研究所于7月5日成功举办了“申银万国期货2019年下半年投资策略沙龙”，就市场关心的宏观经济走势、政策环境、金融期货和商品期货各板块主要品种展开专题讨论，探寻交易机会。

申万期货研究所负责人项歌德博士在致辞时表示，上半年我国在面对国内外复杂多变的经济形势下依然保持了经济的健康发展，经济增长保持韧性，增长动力加快转换。国内资本市场也涨声一片，上半年，上证综指上涨19%，申万商品指数上涨12.6%，其中申万铁矿石指数涨幅居首达到84%。全国期货市场累计成交量约为17.35亿手，累计成交额约为128.56万亿元，同比分别增长23.47%和33.79%。近期困扰资本市场神经的中美贸易摩擦再次取得阶段性缓和，虽然依然不排除谈判过程中继续反复的可能性，但中国进一步对外开放的局面不会改变，我们有充足理由对中国经济的稳健、高质量发展抱有信心。

申万期货研究所宏观分析师金硕作题为《承前启后，继往开来》的主题演讲。他认为下半年中国仍然处于重要的战略转型期，经济结构新旧动能转换，新动能的培育和旧动能的升级都是一个较为长期的过程，承前启后的阶段要对经济增速有较高的容忍度和心理准备。主导资产价格的关键点在于美联储是否会降息，而降息在一定程度上会根据中美贸易摩擦的走向来定。当前中美贸易摩擦出现缓和迹象，中美谈判进入新一段稳态期，短期内出现明显的变化的概率不大。

图1：大类资产价格表现

资料来源：Wind，申万期货研究所

另一方面，从周期的角度看，美国处于“青黄不接”的阶段，但在房地产投资可能触底回升的前景下，其经济大幅下滑的可能性不大。在这种的情况下，美国降息可能会相对谨慎一些，采取较为稳妥的降息幅度和节奏。国内经济短周期下行的压力依然不小，制造业面临的短周期下行压力不仅导致增速的下降，也可能产生有影响程度的就业不足问题。从政策角度来说，三季度可能会产生类似于一季度的较强需求刺激力度，专项债密集发行和投资项目的集中落地可能会使经济短期显出企稳迹象。四季度，这种力度可能会减弱，但是减税降费对于消费的支撑作用开始有所体现，预计经济在有支撑的情况下缓速回落。资产层面上，我们建议黄金作为下半年比较核心的资产类别进行配置，权益资产具有配置价值，但三季度窗口期较好，债券资产在降息前适合多配，降息后应减仓。

申万期货研究所股指分析师贾婷婷作题为《宽松预期再起，阶段性上涨为主》的主题演讲。她认为，2019年上半年股指整体表现依然较好，由政策面、超预期经济数据以及估值回升驱动，而2019年下半年经济下行压力下全球宽松预期再起，流动性预期向好下存阶段性上涨机会。她表示，下半年上证综指核心区间预计在2800-3500之间，7月初在半年度业绩披露下，股市料有一定承压，到7月底，随着政治局会议（预计）召开、科创板正式上市交易、美联储议息结果敲定等积极因素刺激，预计股市将有所支撑并将延续到入摩入富纳入因子进一步提升的8月和9月。长期来看，资金对新兴市场配置比例低，具备长期流入趋势。

图2：外资加仓食品饮料、保险等行业

资料来源：Wind，申万期货研究所

申万期货研究所黑色分析师盛文宇作题为《限产逻辑强化，下半年先扬后抑》的主题演讲，深入浅出地剖析了黑色产业链中供需强弱以及利润矛盾。他认为，下半年钢材供给端主要关注环保限产力度及持续性。钢厂盈利变化带来的开工率变化在上半年并不明显，虽然利润大幅降低，但钢厂生产积极性始终位于高位。年中新一轮唐山地区限产政策出台，在钢厂利润偏低的背景下，执行力度较为严格，后期临近建国七十周年大庆，限产逻辑或将得到强化。需求端关注地产需求走弱预期下的真实影响，及基建项目开工的情况；从今年公布的棚改计划量来看，同比出现了大幅的下滑，5月份新开工增速走弱，建安工程增速出现钝化，对下半年的地产需求，抱有较为谨慎的看法。展望后市，在限产预期下，钢材在下半年或将“先扬”，后期受需求拖累转而“后抑”。

图3：螺纹钢期货指数

数据来源：Wind，申万期货研究所

申万期货研究所能化分析师董超作题为《先扬后抑，原油四季度有望下探年内低点》的主题演讲。他认为，短期来看，OPEC达成减产协议、美国原油产量降低、伊朗问题进入关键期、北美进入需求旺季以及贸易战缓和的红利这五大因素会推动原油在三季度有较好表现。但进入四季度一些利多因素将会消失，首先冬季阿拉斯加原油产量季节性上涨以及页岩油钻井数量上涨带来的美国产量回升。其次现在OPEC减产主要由沙特提供，后期沙特能否长期维持现在的低产量，其他国家是否会继续增加产量值得商榷。最后我们判断贸易战将长期影响全球经济，不太可能发生迅速解决的情况，全球经济放缓仍是大概率事件。据此我们认为原油下半年走势大概率前高后低，四季度有望挑战年内低点。

图4：原油供需平衡表

资料来源：Wind，申万期货研究所

申万期货研究所农产品分析师沈庆喜作题为《宏观影响需求偏弱，天气异常供应炒作》的主题演讲，全面的介绍了下半年各农产品期货的展望。他认为：1、由于美国大豆种植面积下调，三季度市场对天气的敏感度增加，美豆和国内豆粕价格易涨难跌。7-9月份中国进口大豆去除国储部分后，供应压力小于去年同期，7-8月豆粕9-1价差将走强。2、油脂方面有所分化，菜油受进口政策消息影响，豆油受大豆进口和国内压榨量影响，棕榈油供需两旺。基于当前大豆压榨豆粕出货不畅，将导致未来开机率下降和豆油库存下降，豆油价格震荡偏强或油粕比将走强。3、玉米由于港口库存高位，拍卖成交率下降，需求总体疲弱，短期存在下跌压力。长期由于国储量下降，美国玉米价格上涨进口成本（不加25%关税）与南方现货价持平，因此玉米价格将长期维持上涨态势。4、棉花国际、国内大供应与弱需求的状态下，将维持下跌。5、白糖受基差偏强、进口成本支撑，国内产销率好于往年，严控走私的影响，预计9月合约将震荡上涨。6、鸡蛋集中补栏期在19年4-6月，对应产蛋高峰期在9月以后，将导致鸡蛋01合约在产蛋高峰期存在很强的供应压力，预期价格反弹后，01合约将趋势性下跌。7、苹果种植套袋结束，部分苹果产区依然可能面临一定的干旱风险，目前估算仓单成本在8000-9000元/吨之间，苹果期货价格受天气影响波动。

图5：豆粕期货9-1价差历史走势（元/吨）

资料来源：Wind，申万期货研究所

申万期货研究所贵金属分析师林新杰认为，避险和降息预期仍然是支撑金价的主要推动力，在美国经济软数据持续表现不佳的情况下，美国经济下行的担忧进一步升温。当前市场对美联储降息预期的计价可能过于激进，前期累积了一定涨幅的黄金短期有一定调整压力，但降息落地前整体将维持强势，而随着三季度降息的落地，黄金可能经历冲高回落的行情。全年上看，全球宽松、美元转弱、利率再度走低和避险需求将为黄金营造一个较为舒适的环境，同时上涨的逻辑将自我增强并呈现正反馈，在美元计价黄金站稳1400美元/盎司后，上行空间进一步打开，全年有望冲击1500-1550美元/盎司的高点。白银主要由黄金带动上涨，自身由于工业需求的疲软缺乏上行动力表现将持续弱于黄金，但可能伴随着阶段性的轧空和金银价比修复行情。

图6：美联储7月利率会议隐含加/降息概率

资料来源：Wind，申万期货研究所

申万期货研究所定期举办策略报告沙龙，邀请客户共同探讨期货市场投资机遇及风险管理应用，为大家搭建交流学习的平台。申银万国期货研究所紧跟行业发展趋势，以“专业化、产品化、市场化”为导向，以机构客户投资交易需求为中心，致力于开创业内领先的金融衍生品应用研究、投资咨询服务与策略产品服务。研究团队的一系列研究成果已得到行业和市场的广泛肯定和认可：2014-2018连续5年荣获期货日报“中国金牌期货研究所”。团队自主开发的系统和产品荣获“上海金融创新成果二、三等奖”，开发的两个系统荣获 “中国证券期货科学技术优秀奖”。此外，研究团队荣获上期所“优秀分析师团队奖”，中金所“金融期货与期权研究征文大赛一、二、三等奖”，大商所“十大化工、农产品研发团队”、“优秀期货投研团队”，以及 “上海金融业改革发展优秀研究成果一、二、三等奖”等荣誉奖项。多名研究人员荣获交易所与行业权威媒体评选的优秀分析师。