我前边说到风险溢价的政治分析，在中国谈政治是比较麻烦的，邓小平同志1985年讲一部分地区、一部分人可以先富起来，带动和帮助其他地区，其他的人，逐步达到共同富裕。这个话现在被阉割了，大家谈先富不谈共同富裕。这里有一个有意思事情，我们看一下这个是中国的经济指数，一部分人先富起来了之后果然基尼系数就上去了，这两年下来了。这个里面有趣的是美国，美国也是一部分人先富起来，现在富的人越来越富了。所以川普选有背景的，而且他们的系数就比中国高一点。区别就在于中国的政府在试图拉平贫富差距，至少我们精准扶贫是有的。我们也看得非常的清楚，我们说现在的习近平总书记说了要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防止的攻坚战，这个是三大著名的攻坚战，使全面建成小康社会得到人民的认可。这句话比较有意思，其实过去几年中国发生的事情我们一想就比较清晰这个是2017年年底提出来的，我们是2017年发生了什么大事？大家觉得全球你好我好大家好，中国的三大攻坚战也提出了，叫做防范重大风险，由于要去杠杆，所以17年底提出去杠杆的事情非常的自洽。2017年10月的时候中美的关系还是不错的，中美关系不错，全球复苏，这个时候去杠杆是有道理的，结果把方案做好了一推就打中美贸易战。所以去年我们特别的难受，因此我们看一下去杠杆的问题，我们说中国的宏观杠杆率大家仍然很担心，但是是有这么一个水平，有比我们高多的日本，这个里面有另外一个要注意的，大家悲观的时候认为是股票的不看涨，说中国的股票没有机会，因为中国的杠杆率很高，所以我们没有加杠杆的空间，不能加杠杆就经济不发展，股票就不涨。这个是很多人推的逻辑，但是大家要说一致，同样的链条我们放在美国，2010年以后他们的股票也不应该涨了，他们的杠杆不动，但是股票涨了很多倍。所以这个背景就是简单的拿一个东西推的话是有一些问题的，我们现在来看一下这个是去年去杠杆的确是有一些问题，就是说去得比较激烈，我们注意去年发生了两个比较重要的事情让我们对中国的发展比较乐观。

其实我们对于中国的经济增长并不是很乐观，我们不认为会见底反弹，我们认为它不回答幅放缓，这个时候我们认为经济只要有一个的增长和宽松的货币环境市场慢慢的恢复股票就可以起来了。去年发生的事情加深了我们的想法，第一个是中美贸易战没有带来中国的闭关锁国，一年之前所有的文章都是和美国打是不对的，我们不和穷人做朋友。我们去年很坚定的说美国的贸易战要加税，但是我们同时保持开放。我们中国和美国打贸易战，我们说我们很亏，就是说中美贸易战打下来对美国是应对，对其他国家是快速，就是政策上面没有因为对于贸易战我们闭关锁国。这个时候我们认为和美国的贸易战是打对了，第二个是纠偏机制，这个机制就是上半年去杠杆是很猛的，3季度的时候直接就下来了，长江商学院企业经营指数直接反弹，真正的见底是1月份。就是这些人读长江商学院还是有道理了，10月的座谈会一开信心立马就起来了，心里又下去了一些，4月开始收紧货币政策，现在又下去了一些。总体来说很重要的一个是纠偏机制，政府要干一个事情的话，不能把一个防范风险的东西搞成一个风险，去杠杆本来是稳杠杆和防范，但是你太猛这个事情就是一个风险，所以你要有一定的纠偏机制。这两年我们还是比较有信心，下面我们说中国的优势。

中国的优势我们说预测比较简单就是6、7、8，就是实际增长不低于6，名义增长高于8，人民币汇率不破7。我们怎么看这个问题？我上午也说了我们任何人既希望于中国经济触底反弹卖股票的话可能需要10年，左边这个是白教授做的一个中国的潜在增长率的预测，我们看到中国的经济规模已经很大了，PPP已经超过了美国，这个经济不可能再高速增长了。也不是说未来中国的经济像日本会崩盘，政策合适的话我们可以达到这样的增长率。2021—2030年这十年平均可以增长5.2%、5.3%，加上一点通胀可以到7.5的名义GDP的增长，就是说今年是最左边这个图是6.3%，汇率不过7这里我说一下，原因就是几大央行都想放松，人民银行也不会大规模放松，但是不会降低人民币的水平。这个背景下人民币大幅度贬值的概率不大。所以这个情况下汇率还是有一定的支撑的，后面会有更大的支撑。

下面我说一下中国的优势，我们说做所有的投资都一样，我买一个东西首先要保证我每次不亏大钱，我就总有机会赚大钱，看经济也一样，我们看尾部风险和极端风险，最近几年中国的极端风险炒作的比较多，特别是这几年新兴市场事情比较多。包括一些国家的市场都不太好，我们中国的市场和他们不一样，到底什么地方不一样，我们说红色的地方是中国，横轴是家庭负债率，纵轴是宏观杠杆率，以及总的非经营负债。你发现中国的负债率纵向看比10年前高了很多，但是横向一比至少不离谱。只要不离谱就不大会崩塌，而且我补充一下中国的总的杠杆率比其他国家好，谁的增速快谁的风险就小，中国的宏观杠杆率是高估的，中国的很多企业是政府企业，理论上中国可以把资产负债洗掉。这个角度中国的宏观杠杆率没有那么大，政府正在试图化解，我们说现在的经济状况也不会积极的加杠杆，政府觉得更高了，没有更大的风险但是也不想加了。

还有一个讲得特别多的就是M2，特别多的文章讨论M2，我们看一下，红色的是M2除以GDP，中国的M2除以GDP和日本、韩国、台湾没有太大的区别，M1除以GDP的话中国在东亚经济体里面是低的。我们和美国相比是高，高了美国一倍，但是我们意识到中国的金融体系和美国是不一样的，我们和东亚的比较像，东亚的和美国也不一样。所以第一个极端风险的尾部风险有限，通胀也是很有意思的。曲总也放了一个图，我也觉得蔬菜非常有意思，今年4月的时候我也担心通胀。但是这个图你放在整体里面看一点都不离谱，4月之后蔬菜的价格迅速的回归到季节性的水平，大家炒作一些要素每年都有，去年也炒作了一波滞胀。今年吃不起苹果，去年吃不起香菜。今年猪也是一个问题，后面猪也会把通胀带起来，但是也只会带总体的通胀，核心的通胀猪是带不起来的，我觉得制造业大国无滞胀，应该很好有推长很正常，中国这个经济体不好的好，各个企业根本没有办法把任何东西传导到下游。中国的企业不管怎么说还是过剩的状态，这种背景下滞胀的概率是非常低的。我们可以讨论经济下行，经济上行的时候也可能，除了短期的外界冲击，比如猪肉和水果的冲击，你感觉滞胀但是其实是机会，股债都很便宜，你回头一看国债涨了很多了，其实股票也涨了一下，这个是四月底到现在的变化。到年底可能还有这种机会，年底的话CPI还会反弹，因为基数和猪的问题，可能又有一波的机会。这个也是主动投资的机会，增长为什么这么慢，就是因为我们政策是只托不举，我们说过去政府干了很多的事情，这一轮是说经济不好就出政策托一下，它是依赖于市场人自己去投。

我们说减税降费和降低融资成本，也是政府说我给你政策你自己找地方，去年是限购太严了，去年是自己放，今年是自己调。所以政府自己作为的情况比较少，滞后比较长，这个事情现在已经9个月了，到现在还是有点感觉没有起来的样子。因为这种做法本来就慢，虽然慢但是坚实，这一轮很可能就会形成慢牛。长沙现在买车补贴2万，蓝色的是就业指数，红色的是调查追究的失业率，红色的往下失业率会上升，这个轴是逆向的，我们说和上一轮的失业率高点差不多，各种阶段中央也不是很清楚失业率多少合理，但是出的政策角度政府应该可以容忍到5.5的水平，现在还没有到那个水平，政府已经开始保就业，但是不是很积极。

股票的本身我们说到估值和市盈率，中国和全球相比是比较低的，红色的是印度的情况，绿色的是美国，股票的另外一个测度来讲市盈率的导数减掉5年的利率，我们看到高于中国五年利率的时候后面都有一个大幅度的反弹。现在我们又到了这个点，就是说这个点是高于五年利率乐观，是不是我们有一个反弹我们还是乐观的。

盈利上我们调查了一些卖方机构，一季度是商誉习作，二季度是减税降费，这个是增速上也有一些比较。

现在我们说到风险，其实支撑股市最大的是股市反弹第一轮是估值扩张，一般都不是盈利驱动。从M2的角度讲我发现有一些分析不一致，我们学理科的会强调逻辑的一致性，我们发现我们谈中国的风险谈M2的时候，会说中国的货币是超发的。那么我们这么多货币是不是可以支撑股票上涨？我们做两个比价，红色的是两轮除以M2，我们看两轮说9000亿已经挺多了，但是我们说两轮应该多一点，两万除以M2现在是0.47这样，0.5不到，这个是2014年8月份的水平，我们至多上一轮大盘上涨是去年1月开始的。再把总市值和M2除一下，这个是27%，而2014年11月的时候也是27%。这个角度来讲其实市场上宏观层面上是不缺钱的，如果我愿意讲一个乐观话，我和美国比一下，美国股市总市值和M2的比例是100%多，这个可能不是这么简单的类比，我是指出这个矛盾，这个数据中国现在的宏观的层面上其实是不缺钱的，缺的还是信心。在国际的跨境的宏观层面其实也是故跑和中国的所有资产都有支撑。第一个是外资的配置会增加，政府做了很多宏观的事情，第一个中国进入了SDR，占的权重是10.92%，全球的外汇储备只有1.78%，以前是0。这个配置是这几年升起来的，全球的外汇储备是11.5万亿美元，并且我们说要这一项官方的储备可以流1万亿美元的流入。还有一个是债市外资各占比是10%，这里说的是私营机构指数流入，未来5年2万亿美元可期。全球贸易37万亿美元，中国占比12%，但是用人民币结算的只有2%，所以国际化的过程当中人民币的配置空间还是比较大。就是全球的金融资产会慢慢的配到人民币的金融资产里面。这个是一个潜在的平衡这个外汇的力量，因为我们现在感觉政府不让我买或者出不去，现在大家想出去，但是也应该意识到未来几年流入也是很大的。