近几期周报中，通过对基本面常规数据的跟踪（港口库存，拍卖成交，企业到货量等，详见“阅读原文”周报），我们认为玉米供给过剩的情况已经在边际改善。虽然上涨的基础还不牢固（东北产区余粮情况未知，新季产量未知，饲料需求偏悲观等），但是短期内（9月底前）现货价格继续下跌的动力也几乎没有。反观现货价格表现，除山东一如既往的偏强外，港口和产区似乎都没有对基本面的好转做出反应。我们认为，价格滞涨的主要原因是整体氛围的悲观，导致市场主体信心不足。一但心态有所转强，玉米价格将逐渐脱离底部区间。

1. 需求差导致余粮消耗速度慢，但库存终归在下降

ASF愈演愈烈，是导致市场悲观的最主要原因。5月两广地区ASF爆发，养殖户大范围抛猪，华南需求出现断崖式下降。6-7月，华中、西部地区疫情也趋于严重，饲料需求更是雪上加霜。对北方四港发运情况的统计显示，5月周均发运46.1万吨/周，6月降至29.5万吨/周，去年6月为48.3万吨/周；6月发运量环比降幅达到36.3%，同比降幅达到38.9%。发运量放缓，北港去库存速度减慢，贸易商的压力骤然增大。所以我们看到北港价格6月份出现了快速下跌，集港量也随之大幅下降。

7月，在猪料需求仍没有改善的情况下（后半月南港提货加快暂时认为阶段性补库，北港购销仍清淡），南港的库存出现了明显下降（注意下表中库存使用天数的快速下降），说明北港发运的降幅要大于需求的降幅。如果后期库存继续消耗，南方销区势必需要通过涨价来吸引东北粮供应。库存弹簧持续压缩，当反弹启动，涨价将通过“南港上涨——发运利润修复——北港价格上涨——集港利润修复”的过程向北方传导。北港价格上涨的幅度要看南方要粮的意愿和持续的时间，购销逐渐恢复大概率将在8-9月发生。

对四季度的饲料需求，虽然不看好，但我们也没有市场那么悲观，一句话概括就是“禽料有保证，猪料有希望”。肉禽存栏大幅增加已经在饲料产量上的到反应，蛋禽补栏数据良好，下半年蛋禽料消费逐月环比增加也基本是板上钉钉。而猪料，过往11年的数据显示，三季度比二季度环比增16.7%，四季度比三季度环比增11%。4月份以来的环比降幅能否在三、四季度延续，是存有疑问的。一但需求好于预期，那么饲料原料的低价也就需要向上修复。

2. 新作长势良好无明确减产预期，但天气并不完美

对新作面积小幅下降，市场没有太多疑问，产量的不确定主要来自单产。前段时间，草地贪夜蛾和华北的干旱都引起市场关注。但贪夜蛾没有继续北上东北，防控比较有效；华北接连出现了几轮降雨，旱情也得到缓解。目前市场对新作产量并不担忧，主流的单产预期是平略增，尤其去年受旱的吉林和辽宁地区，单产的恢复应该比较显著。

但是今年大丰产的可能似乎也不大，单产增加即使能抵消面积的降幅，新作产量可能也不会比去年高很多。主要的担忧包括华北的高温和前期干旱、东北前期积温不足、强降雨导致局部受灾等。具体可以参考中央气象台的农业气象周报，最终的单产结论还需要8月产前调研确定。

另外，新作的供应压力还要取决于农户的售粮意愿。目前东北产区粮价和去年元旦前价格接近或偏低，而去年上市初期农户的售粮意愿是比较差的。19/20年度没有了大量的期初陈粮结转，一但农民售粮进度慢，市场就可能出现阶段性紧张。

3. 小麦稻谷去库存，玉米有替代压力

经过两年的大力拍卖，玉米临储库存得到了有效消耗，但小麦、水稻库存仍高，是今后几年去库存的重点。下图是我们跟踪的5-7月小麦、稻谷拍卖情况。3个月累计投放6878万吨，累计成交950万吨，综合成交率只有13.8%。其中，可能对玉米产生替代的有专场稻谷（价格区间1400-1900）和超标小麦（价格区间1800-2000）。总共成交432万吨，平均每月144万吨，再考虑部分可能流向食用，对玉米的替代暂时还是有限的。目前常规水稻、小麦去库存的价格相对玉米偏高，在饲料中还不具有明显的替代优势，但是如果玉米价格上涨或者小麦、水稻拍卖底价再次下调时，将会挤占玉米的饲料消费。

有了小麦、稻谷去库存的压制，玉米价格大幅上涨的空间就被基本锁死了，19/20年度玉米大幅上涨的可能性不大。

4. 18/19年度囤粮险象环生，新季资金支持可能不足

前面我们提到了农民的售粮意愿问题，可能影响新粮上市节奏的还有贸易商的收购。18/19年行情对贸易商是比较刺激的，经历了一场“冰与火之歌”：开年贸易商大量销售结转陈粮，市场心态乐观价格稳步上涨，陈粮获利丰厚；随着陈粮库存的减少，元旦到春节期间贸易商开始逐渐收购新粮，但没想到价格从1月一直跌到4月上旬，这个过程中贸易商备受煎熬，部分激进的大贸易商浮亏巨大；4月中-6月初价格受到拍卖提价200的支持出现回升，但是6月开始需求又显著下降，价格在高位维持的时间很短，来不及变现的库存又被套牢，这也是目前市场怀疑产区还有一定量库存的原因。

有了前期的经验，现阶段贸易商表现得非常谨慎，所以我们看到显性库存下降对价格尚没有明显的支撑。19/20年度，贸易商也可能在新粮上市初期继续保持谨慎观望，这样就会导致对冲新粮上市压力的力量不足。另外，今年有大量的资金给贸易商进行了配资和垫资，在2-4月份这些资金也经历了巨大的浮亏。19/20年资金是否还会大量配资？如果没有资金支持，即使贸易商愿意收购，收购能力也会受到限制。

5. 进口增加仍有可能，但数量预计有限

中美刚刚结束新一轮贸易谈判，国内企业也再次询价美国农产品（商务部：7月19日以来，一些中国企业，包括国有企业和民营企业，就采购新的大豆、棉花、猪肉、高粱等农产品向美国供货商进行了询价，根据市场条件，已经有一批农产品采购成交）。但我们预计19/20年大量采购的可能性不大，一是玉米目前看不会突破配额的限制，二是全面进口高粱、DDGS等还需要时间继续谈判，三是进口的价格优势不明显。另外，国内市场对谈判进展表现得比较冷静，在看到进口实绩之前不会过多加以考虑。

综合来看，我们认为基本面数据在8-9月仍将阶段性改善，价格可能出现小幅上涨。涨幅取决于产区的余粮水平、结转意愿以及新作状况的变化。如果这一阶段去库存比较彻底，叠加农户惜售和需求的环比恢复，10-12月可能出现阶段性供给紧张。如果市场信心持续低迷且农民售粮意愿大于贸易商收购意愿，新粮上市初期甚至到春节前后价格可能出现二次探底过程。操作上，8-9月可以保持偏多思路，但是空间不易看的太大，尤其是升水状态的远月合约，要考虑新粮跌破拍卖底价成本的可能。